核心观点
公司是高端矿业开发服务商，业务涵盖矿山工程建设、采矿运营管理、矿山设计与技术研发、矿山设备制造等，处于行业领先地位。公司业务已拓展至资源开发，储备了4座铜矿、1座磷矿，分布在4个国家，具备铜、银、金、磷矿产的生产能力。
矿山服务
- 优势突出，稳健增长：公司专注于非煤地下固体矿山的开发服务业务，以“大市场、大业主、大项目”为目标，提供领先的技术和优质服务，获得客户认可，业务保持高速增长。2016-2023年，海外业务占比持续提升至61.8%，毛利率更高。
- 客户与项目：公司客户以央企、地方国企、上市公司、国际知名矿业公司为主，客户黏性强。项目规模大，境外项目占比提升，单位规模高于境内项目。
- 竞争优势：技术、人才、装备、行业口碑优势明显，未来有望保持较强盈利能力和持续增长。
- 市场空间：全球矿服业务市场还有很大拓展空间。
- 发展趋势：向技术知识密集型转变，自然崩落法助力低成本大规模开采。公司是国内唯二具备自然崩落法成功经验的公司之一。
矿山资源
- 业务突破：公司充分利用矿服业务积累的优势，积极向矿山资源开发领域延伸，并购了两岔河磷矿、刚果(金)Dikulushi铜矿、刚果(金)Lonshi铜矿、哥伦比亚San Matias铜金银矿以及赞比亚Lubambe铜矿。
- 项目投产放量：Dikulushi铜矿已实现满产，Lonshi铜矿进入生产阶段，San Matias铜金银矿等待环评批复，Lubambe铜矿正在进行技改。
- 未来增长：现有铜矿有效年产能约5万吨，预计2027年哥伦比亚San Matias铜矿和赞比亚Lubambe铜矿将新增有效权益产能约5万吨，预计2029年Lonshi铜矿二期投产将再次新增权益产能约4-5万吨。中长期规划铜矿有效年产能将达到约15万吨，是国内铜企中成长性最快的企业之一。
铜行业
- 长单加工费创历史新低，冶炼企业利润承压。
- 冶炼产能增量远大于铜矿增量，严控铜冶炼新增产能有利于远期格局改善。
- 铜矿增量来自刚果(金)和智利，长逻辑依然有效：资本开支不足。
- 供需紧平衡，需求端地产拖累减少，电源电网建设持续发力。2025年铜价中枢有望进一步抬升。
两岔河磷矿
- 南部采区顺利达产，北部采区建设稳步推进。
- 南部采区生产规模30万t/a，已于2023年下半年正式投产。
- 北部采区生产规模50万t/a，预计将于2026年建成投产。
- 磷矿石业务也能贡献比较可观的净利润。
财务分析
- 收入实现质量提升，财务数据总体稳健。
- 现金流方面：经营活动产生的现金流量净额同比大幅增长。
- 期间费用方面：销售费用、管理费用、研发费用、财务费用同比变化情况。
盈利预测
- 假设前提：行业方面LME铜价，公司矿服业务、铜矿销量、期间费用率等。
- 估值方法：绝对估值和相对估值。
- 盈利预测：2024-2026年公司营收、归母净利润、摊薄EPS等。
- 投资建议：维持“优于大市”评级，预计公司股票价值在48.07-51.77元之间，2025年动态市盈率在13-14倍之间，相对于目前股价约有32%-43%左右空间，对应总市值在300-323亿元之间。
风险提示
- 公司矿山服务和资源开发进展不达预期的风险。
- 全球铜价下跌超预期的风险。
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