传媒行业2025年度投资策略：景气拐点在望，AI应用推动估值提升

证券研究报告|2024年11月19日 传媒行业2025年度投资策略 景气拐点在望，AI应用推动估值提升 行业研究·深度报告 传媒·传媒 投资评级：优于大市（上调） 证券分析师：张衡证券分析师：陈瑶蓉 021-60875160021-61761058 zhangheng2@guosen.com.cnchenyaorong@guosen.com.cn S0980517060002S0980523100001 行情表现先抑后扬，景气度、估值、配置低位。1）24年年初至今传媒（申万传媒指数）板块下跌5.54%，跑输沪深300指数15.65个百分点；全市场排名来看，年初至今传媒板块在申万一级31个行业中排名第22位；其中年初至9月23跑输明显，9月24日以来大幅跑赢沪深300；个股表现上，年初至9月底红利风格表现突出，9月底至今中小市值及AI主题表现更为突出；2）2024年前3季度A股传媒板块上市公司营业收入、归母净利润同比分别增长0.40%、-32.58%，营收稳中有升、净利润下滑明显，整体景气度处于低位；3）当前申万传媒指数对应TTM-PE37x，处于过去5年60%分位数、整体估值仍处于历史较低水平；横向比较在TMT中仅高于通信，显著低于计算机、电子；4）公募募机构持仓比例为0.79%（上年同期0.81%）、仅高于疫情期间的2022年持仓配置比例，处于历史低位。 景气拐点在望，并购重组/文化出海助力向上。1）游戏监管政策保持稳定，1-10月份累计发放游戏版号1163个、同比增长38%；基数效应消退、游戏出海拉动，24年8月以来行业增速再次触底向；基数效应及新品利润释放之下，上市公司业绩有望重新上行；2）1-10月份电影市场实现票房383.68亿元，同比下滑22.05%；国产电影供应周期及基数效应是主因，Q4开始供给端修复有望带动票房市场景气度拐点向上，关注头部内容制作上及院线渠道；3）广告市场前三季度小幅增长，广告主较弱的宏观预期是投放增速下降的主要原因；政策发力之下，广告行业投放增速有望触底向上；4）手办/盲盒/卡牌/IP谷子等潮玩赛道依然火热，高增速且品类创新不断，持续关注IP端商业化潜力；5）并购重组有望加速板块业绩及估值修复，文化出海有望进一步提升成长天花板。 多模态与端侧加速推进，AI应用从落地到商业化值得期待。1）海外OpenAI、Meta等巨头发力，国内字节跳动、快手、阿里巴巴、腾讯等AI巨头快速落地，AI多模态视频生成能力快速演进；从云到端，手机、AR/VR眼镜等端侧AI能力持续提升，加速AIGC用户端触达；2）场景上来看，从Chatbots到AIAgent、AI搜索、社交、教育、工具软件等场景不断丰富落地，海内大用户量级应用不断出现；同时以Applovin、Palantir为代表的企业在营收及二级市场的表现也验证了AI商业化的可能与潜力。 投资观点：景气反转在望，新科技及并购重组驱动估值提升。1）短期景气度处于底部，中期来看基数效应、内容供给改善及外部宏观预期变化之下景气度有望逐步触底向上，超跌、低估值及低配背景下具备向上可能；中长期来看，AIGC为代表的新科技趋势逐步明朗并有望持续催化板块表现；2）景气度反转角度，a）游戏板块自下而上把握产品周期及业绩表现，推荐恺英网络、巨人网络、姚记科技、哔哩哔哩、心动公司等标的；b）影视板块底部复苏在望，推荐渠道（万达电影、猫眼娱乐）以及内容（光线传媒、华策影视等）；媒体端关注经济底部向上带来的广告投放增长（分众传媒、芒果超媒等）；IP潮玩推荐泡泡玛特、阅文集团、姚记科技等；同时从高分红、低估值角度关注出版板块配置机会；2）AIGC为代表的新科技有望持续催化板块表现，重点把握IP、AIAgent及场景应用（相关标的参见正文）；同时关注政策推动下的并购重组向投资机会。 风险提示：业绩低于预期、技术进步低于预期、监管政策风险等。 01 传媒板块回顾：先抑后扬，景气度、估值、配置低位 03 景气拐点在望，并购重组/文化出海助力向上 02 AIGC多模态及端侧加速推进，场景及商业化曙光已现 04 投资建议：景气反转在望，AIGC等新科技催化板块表现 1.传媒板块回顾：先抑后扬，景气度、估值、配置多重低位 24年年初至今传媒（申万传媒指数）板块下跌5.54%，跑输沪深300指数15.65个百分点 全市场排名来看，年初至今传媒板块在申万一级31个行业中排名第22位 图：24年以来大幅跑输市场表现图：24年以来涨幅排名第22位 22.00% 12.00% 120,000 100,000 80,000 60.00 50.00 40.00 2.00% -8.00% 60,000 40,000 30.00 20.00 10.00 非银金融 通信银行 家用电器 电子国防军工 汽车有色金属交通运输房地产计算机建筑装饰电力设备公用事业 环保商贸零售机械设备 钢铁煤炭 石油石化 传媒社会服务建筑材料美容护理基础化工 综合食品饮料轻工制造农林牧渔医药生物 纺织服饰 -18.00% 20,000 0.00 -28.00% 2024-01-02 2024-04-22 成交金额(百万元)(右) 2024-08-05 传媒(申万) 沪深300 (10.00) 0 (20.00) 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 其中年初至9月23（申万传媒指数）板块下跌24.46%，跑输沪深300指数19.33个百分点 全市场排名来看，年初至9月23日传媒板块在申万一级31个行业中排名第23位 图：年初至9月23日涨幅排名第23位 图：24年以来大幅跑输市场表现 7.00% 2.00% 120,000 100,000 15.00 10.00 银行家用电器公用事业交通运输 煤炭 非银金融 通信石油石化有色金属 汽车国防军工建筑装饰房地产钢铁 电子电力设备机械设备 环保基础化工建筑材料商贸零售 传媒纺织服饰农林牧渔食品饮料轻工制造社会服务医药生物美容护理计算机综合 5.00 -3.00% 80,000 0.00 -8.00% -13.00% -18.00% -23.00% 60,000 40,000 20,000 (5.00) (10.00) (15.00) (20.00) (25.00) -28.00% 2024-01-02 2024-04-22 成交金额(百万元)(右) 传媒(申万) 0 2024-08-05 沪深300 (30.00) (35.00) 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 9月24日以来传媒（申万传媒指数）板块上涨34.74%，跑赢沪深300指数12.30个百分点 全市场排名来看，9月24至今（1108）传媒板块在申万一级31个行业中排名第13位 图：924年以来大幅跑赢市场表现 图：924年以来涨幅排名第13位 40.00% 70.00 35.00% 60.00 30.00% 25.00% 20.00% 50.00 40.00 15.00% 30.00 10.00% 20.00 5.00% 0.00% 10.00 计算机非银金融 电子国防军工商贸零售房地产综合 社会服务美容护理建筑装饰电力设备 环保传媒 机械设备 通信建筑材料 钢铁轻工制造食品饮料农林牧渔医药生物基础化工 汽车有色金属纺织服饰交通运输家用电器 银行煤炭 石油石化公用事业 0.00 传媒(申万)沪深300 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 逐月来看，除2、3月份在Sora、Kimi等AIGC概念带动下跑赢市场外，1-8月其余月份均表现较差 9月份以来随着市场整体反弹，传媒板块表现相对较好、超额收益明显 图：逐月市场表现 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% 传媒（申万）沪深300相对收益 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 个股表现上，年初至9月底，红利风格表现突出，中南传媒、山东出版、凤凰传媒、长江传媒、中原传媒等涨幅居前； 伴随市场反转，9月底至今中小市值表现更为突出，流金科技、天龙集团、华闻集团、旗天科技、佳云科技等涨幅居前。 表：个股涨幅排行 涨幅排行（年初至9月23日）涨幅排行（9月24日至今） 代码 公司 年内涨幅 股息率 PB 市值（亿） 代码 公司 涨幅 股息率 PB 市值（亿） 601098.SH 中南传媒 30% 3.95% 1.79 228 834021.BJ 流金科技 226.33452 0.00% 2.74 9 601019.SH 山东出版 29% 4.33% 1.87 241 300063.SZ 天龙集团 150.1199 0.00% 4.39 32 300061.SZ 旗天科技 28% 0.00% 10.79 49 000793.SZ 华闻集团 134.50704 0.00% 10.79 28 601928.SH 凤凰传媒 27% 4.16% 1.60 271 300061.SZ 旗天科技 132.9773 0.00% 6.40 49 600757.SH 长江传媒 16% 4.26% 1.25 100 300242.SZ 佳云科技 128.07018 0.00% 8.49 14 000719.SZ 中原传媒 12% 3.38% 1.17 107 300052.SZ 中青宝 100.46211 0.00% 2.89 28 600551.SH 时代出版 8% 3.93% 1.10 54 300295.SZ 三六五网 84.076433 0.00% 16.17 21 600088.SH 中视传媒 6% 0.13% 5.54 54 300364.SZ 中文在线 80.505415 0.31% 0.87 121 601921.SH 浙版传媒 6% 4.33% 1.54 171 000917.SZ 电广传媒 75.614754 0.00% 0.83 69 600373.SH 中文传媒 6% 4.99% 1.18 179 601929.SH 吉视传媒 72.881356 0.00% 13.31 41 资料来源：wind、国信证券经济研究所整理 2024年前3季度A股传媒板块（申万传媒行业分类，下同）上市公司共计实现营业收入3672亿元、归母净利润235亿元，同比分别增长0.40%、-32.58%，营收稳中有升、净利润下滑明显，整体增速相比上半年进一步下滑（中报同比分别为2.43%、-30.55%）；主要原因一方面在于去年同期较高的基数效应，另一方面在于费用端的显著提升（销售费用率/所得税等）。 图：1-3Q营收及增速图：1-3Q归母净利润及增速 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 25.62 2,696 2,259 3,3723,4263,219 3) 0 12.4 30 0) 3,8493,6363,6373,67225 5.93 (5.85) 20 2 13.315 10 450 400 350 300 250 200 303 24.15370 9.06 390 (2.59) 219 76) 287 (16. 70) 395 20.47 290 21.46 46) 344 235 30 20 10 0 (10) (20) 2,000 1,500 1,000 500 0 6.82 (1.2 (7.7 5 0.400 (5) (10) 150 100 50 0 (47. (27. (32.5(380)) (40) (50) (60) 归母净利润(亿元)归母净利润同比（%） 营业收入（亿元）营业收入YoY（%） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整