核心观点
- 港股市场展望： 经历10月调整后，港股有望实现年末震荡上行的行情。恒生指数在9月11日至10月7日升浪回调0.5倍的黄金比率获得支撑，年初以来呈现典型的多头走势，中线及长线市场高位震荡，内部股份上升动能继续保持，大市沽空及PUT/CALL比率低企。
- 政策底与经济底： 国内政策底已形成，政策组合拳（降息、降准、专项债使用、房地产政策、促消费等）已落地，但政策短期聚焦稳增长，防风险和高质量发展的中长期政策方向不会改变。经济数据好坏参半，内需不足问题依然严峻，但政策有望全力提振四季度经济增速。
- 消费与投资： 社零改善进度缓慢，消费结构性分化明显，政策预计能短期拉动消费增长，但居民消费信心低迷，提升居民消费意愿的根本在于增加居民收入和完善社会保障体系。基建投资增速放缓明显，但四季度或逐渐企稳，地产投资同比下滑，但降幅收窄。
- 中美贸易摩擦： 参考特朗普“1.0”时期，中国政策面更注重“发展与安全”，资源更倾向高质量发展、新质生产力等供给端结构性发力。美国对中国出口产品的平均关税为19.3%，特朗普宣称对华加征高达60%关税，可能更多是拉选票的倾向，实际落地时间较晚，中国出口企业仍有“抢出口”时间，部分企业已布局海外产业链规避风险。
- 美国经济与货币政策： 美国经济增速温和放缓，三季度GDP环比环年率初值为2.8%，同比增速下降至2.7%。美国消费、通胀、就业数据尚稳健，随着美联储逐渐下调利率，高利率的抑制作用减弱，预计美国制造业PMI有望逐渐回稳。美国9月CPI同比增长2.4%，核心CPI同比增长3.3%，预计美债收益率短期重回下行。
- 港股估值： 经历10月的超买回调，港股恒生指数的预测PE已回调至9.4倍，处于2018年以来34.2%分位数的位置。政策底的支撑下，恒生指数的预测PE回到9倍以下的机率不大，但基本面持续性改善是一个渐进且较长期的进程，叠加特朗普重返白宫预期加剧中美贸易磨擦，我们仍然认为恒生指数的预测PE至少在未来半年也难以突破11倍的水平。
关键数据
- 恒生指数10月下跌3.7%。
- 9月社零三年平均增速下降至3.7%。
- 9月固定资产投资同比增长3.4%，基建投资（不含电力）增速放缓明显，制造业投资为4月以来首次回升，地产投资同比下滑10.1%。
- 9月出口同比增长2.4%，为今年5月以来最低同比增速。
- 9月CPI同比增长0.4%，核心CPI同比增长0.1%，是2021年2月以来最低。
- 9月人民币贷款同比少增7,200亿元，居民短期及中长期贷款均已连续八个月同比少增。
- 9月M1同比下降7.4%，再创纪录新低。
研究结论
- 预计在11月上旬人大常委会增量财政和美国大选的“靴子落地”之后，港股大盘将会开始寻找方向，后续港股走势的关键仍在于国内财政政策的力度。
- 策略上，偏好1)盈利增长改善、股东回报提升的头部互联网平台经济；2)受惠以旧换新政策支持和四季度稳增长加力提效的工程机械、电气设备；3)业绩稳健、股东回报稳定的部分香港本地公用事业龙头，以及安全垫较高的电讯、能源、内银等央国企攻守兼备；4)捕捉部分受惠政策发力预期改善、业绩增长稳健的部分餐饮、文旅的优质消费股弹性；5）受惠资本市场回暖的内险。
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