2025年1月港股市场策略展望：港股开年或保持震荡结构性行情

请阅读最后一页的重要声明页码:1/19 2025年1月港股市场策略展望 港股开年或保持震荡结构性行情 策略研究|港股1月市场策略 港股开年或保持震荡结构性行情 2024年年末以来港股大盘持续受到美联储降息预期收敛带来的流动性压力，而2025年特朗普正式上任后相关对华政策取态将是影响市场对中国资产风险偏好的重要因素。尽管外部压力进一步上升，但内部基本面边际改善、政策托底预期和低估值企稳均为港股大盘提供一定的支撑力。2024年9月底以来一系列货币、财政地产等政策组合拳发力下，四季度经济基本面数据出现边际改善，经合组织中国综合领先指数于10月和11月起回升。中国12月官方制造业PMI连续三个月扩张，建筑业和服务业景气度也有所回升。不过，中国经济持续回稳的基础仍需进一步稳固，消费者信心及就业信心指数持续低迷、企业缺少借贷扩产意愿。2024年11月中国信贷脉冲指数创下2018年以来新低，中国10年期债息及离岸人民币先后跌破重要关口，反映市场信心仍需进一步政策刺激提振。 恒生指数走势图 24,000 22,000 20,000 18,000 16,000 14,000 恒生指数 当前恒指的预测PE企稳于9倍以上，主要受到财政刺激加大规模托底内部经济和应对外部冲击的政策底支撑。2024年12月重要政策会议落幕，决策层释出了包括提高财政赤字率、增发超长期特别国债和专项债、适时降准降息、大力提振消费等积极政策信号。财政刺激加大规模托底内部经济和应对外部冲击是当前最关键的政策逻辑，而政策方向和政策总量是否仍有预期差，是市场对于政策面关注的核心问题。我们预计政策整体支持的力度和节奏仍较为温和。一方面，美联储降息预期放缓，特朗普对华政策态度暂时不明朗，财政政策需要留足“发展与安全”的应对空间。另一方面，统筹高质量发展和高水平安全仍是政策基调，政策支持的力度更多以应对稳增长超预期失速的托底为主。我们预计在该路径下，消费与投资信心的恢复是一个较长及较渐进的过程，经济数据有实质性及可持续性的改善仍需较长时间。 美国经济数据保持稳健，服务业景气持续扩张，居民收入及开支保持高于2019年前的增速，新增非农大超预期，通胀下行节奏反复，均表明美国实际需求较预期更有韧性。美元指数及10年期美债收益率于2024年9月FOMC降息50个基点后不跌反升，11月特朗普胜选美国总统、12月FOMC后美联储预期放缓降息节奏，均进一步推升美元指数及10年期美债收益率，种种迹象表明全球投资者正在押注美国经济进入软着陆。考虑到美联储将放缓降息节奏，当前美国基本面亦相对海外主要经济体更强，预计强美元及高无风险利率会维持较长一段时间，港股的估值及流动性无可避免仍会持续承压。 恒生指数上行空间仍受制于较疲弱的盈利预期，未来增量财政政策规模仍有不确定性，以及较高的美元无风险利率预期维持更长时间料持续压制港股流动性。预计恒生指数短期仍以震荡结构性行情为主，低买高卖为上策，风险溢价模型指向18,500点有较高出手价值。 策略上，1）在特朗普对华政策更明晰之前，对于外资持股占比较多的平台经济等保持偏谨慎态度。部分估值跌入历史低位、业绩相对稳健且回购行为积极的平台经济巨头或在制裁风险缓解后迎低位配置机会；2）关注受“以旧换新”政策扩围提振的相关消费电子、家装消费品；3）春节假期前夕，部分假期消费概念，如食品饮料、餐饮、博彩、航空、文旅相关股份或有阶段性机会；4）中美制造业复苏、新能源及AI等下游需求推动，供需改善的铜矿有色；5)具有安全垫且攻守兼备的电讯、能源、银行、公用事业等高息股。 根据中泰国际行业分析师的观点，1月金股推荐如下：中海油(883HK)、美的(300HK)、中国电信(728HK)、同程旅游(780HK)、统一企业(220HK)、汇丰控股(5HK)、紫金矿业(2899HK)、信达生物(1801HK)、比亚迪(1211HK)、长江基建(1038HK)。 风险提示：全球衰退风险加剧、政策效果不及预期、地缘政治冲突恶化 来源：Bloomberg、中泰国际研究部 近期相关报告 20241210–更新报告：2025年港股市场策略展望：乘风破浪，砥砺前行 20241108–更新报告：2024年11月港股市场展望：“靴子落地”后，港股有望实现年末震荡上行的行情 20241008–更新报告：2024年10月港股市场策略展望：港股估值已积极修复，可趁势分阶段适度获利 20240909–更新报告：2024年9月港股市场策略展望：降息窗口已打开，港股升势关键仍在基本面 分析师 颜招骏,CFA +85223591863 alvin.ngan@ztsc.com.hk助理分析师 陈雅蕙 +85223591858 yahui.chen@ztsc.com.hk 目录 港股2024年震荡回升5 中国经济2024年四季度边际改善，关注全方位扩大内需6 全球投资者正在押注美国经济进入软着陆10 美联储主动出手管理2025年降息预期13 预计短期港股盈利预测仍有较大的下修压力14 港股当前估值上行空间不大16 月度策略及行业配置17 公司及行业评级定义18 重要声明19 图表目录 图表1：港股大盘指数2024年表现5 图表2：恒生综合行业分类指数2024年表现5 图表3：恒生指数长线市宽持续强势5 图表4：恒生综指长线市宽持续强势5 图表5：中国OECD综合领先指标回稳6 图表6：但中国消费者信心及就业信心指数持续低迷6 图表7：中国信贷脉冲指数仍然创2018年以来新低6 图表8：中国10年期债息及离岸人民币先后跌破重要关口6 图表9：11月社零三年平均增速下降7 图表10：必选消费相对可选消费保持较高增速7 图表11：11月固投增速放缓8 图表12：11月地产开工同比增速继续下跌8 图表13：11月地产销售同比跌幅收窄8 图表14：11月二手房价格同比续跌8 图表15：物价持续低位运行9 图表16：M1同比增速大幅回落9 图表17：制造业PMI已连续三个月高于荣枯线以上9 图表18：生产及新订单指数回升9 图表19：美国10年期债息在美联储降息后不降反升10 图表20：美国债息及美元指数明显冲高10 图表21：美国制造业景气似乎在回稳10 图表22：美国服务业保持扩张10 图表23：美国核心零售同比增速处于健康水平11 图表24：美国个人消费保持温和增长11 图表25：12月新增非农大幅回升11 图表26：职位空缺对应求职人数之比低于2019年前水平11 图表27：永久性失业人数仍在低位12 图表28：离职率(%)及裁员率(%)都在低位12 图表29：超级核心服务PCE12 图表30：商品通胀可能已经见底12 图表31：CASE-SHILLER房价指数预示住房CPI或在今年上半年筑底12 图表32：较高时薪增长支撑核心服务CPI12 图表33：实际利率已降至1.75%13 图表34：90年代的两轮降息后美联储进入观察期13 图表35：95年后的经济软着陆，10年-2年利差大致维持在70个BP以下13 图表36：12月FOMC的经济预测13 图表37：恒生指数盈利预测走势14 图表38：中国债息与恒指盈利预测出现背离14 图表39：12大恒生综合行业分类指数盈利预测走势15 图表40：恒生指数未来12个月的预测PE16 图表41：MSCI中国指数未来12个月的预测PE16 图表42：恒生指数的滚动两年风险溢价16 图表43：MSCI中国的滚动两年风险溢价16 图表44：恒生指数相对标普500指数的估值仍在低位16 图表45：MSCI中国相对MSCI新兴市场(中国除外)的估值比16 图表46：中泰国际月度推荐组合17 港股2024年震荡回升 2024年港股跟随全球股市向上，全年先跌后回升，在中国政策刺激的提振下，全年走势震荡向上，结束 连跌四年的弱势。回顾2024年，恒生指数于4月下旬至5月中旬、9月下旬至10月初出现的两轮由资金面、政策面推动的快速拉升，为全年港股录得优秀表现的主要贡献。2024年4月，政治局会议释放积极财政提速、呵护房地产、设备更新扩内需以及财政部支持央行在二级市场购买国债等政策利好，鼓舞市场情绪，带动外资局部回流促成反弹。2024年9月下旬政治局会议积极定调并宣布一揽子货币、财政、地产等增量政策组合拳，再度引发由资金面推动的估值修复。2024年10月中旬以来，港股进入经济数据及政策落地的验证期，恒生指数保持高台整理态势。 2024年，恒生指数、国企指数、恒生科指及恒生香港中资企业指数分别升17.7%、26.4%、18.7%及 图表1：港股大盘指数2024年表现 图表2：恒生综合行业分类指数2024年表现 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 26.4% 2024年表现 50.0% 17.7% 18.7% 43.3% 12.8% 40.0% 30.0% 24.5% 20.6%20.6% 20.0% 12.3%10.9% 10.0% 8.1%5.5% 1.6% 0.0% -10.0% -20.0% -9.8%-11.9% -20.1% -30.0% 12.8%。信息科技业在恒生综合行业分类指数中领涨，全年上升43.3%。能源、电讯及金融等央国企为主的行业分类指数升幅靠前。必选消费、地产及医疗保健则逆市下跌。 来源：Bloomberg、中泰国际研究部来源：Bloomberg、中泰国际研究部 图表3：恒生指数长线市宽持续强势 图表4：恒生综指长线市宽持续强势 恒生指数 长线市宽 恒生综指 长线市宽 32,000 30,000 28,000 26,000 24,000 22,000 20,000 18,000 16,000 14,000 2021-06-03 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 2021-06-03 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2022-06-03 2023-06-03 2024-06-03 2022-06-03 2023-06-03 2024-06-03 来源：Bloomberg、中泰国际研究部来源：Bloomberg、中泰国际研究部 中国经济2024年四季度边际改善，关注全方位扩大内需 2024年9月底以来中央决策层释出的一系列降准降息、“以旧换新”、“10万亿”化债、全面放宽房地产限制等政策组合拳逐步落地成效，四季度经济基本面数据出现边际温和改善，经合组织中国综合领先指数于10月和11月起明显回升。不过，中国经济持续回稳的基础仍需进一步稳固，消费者信心及就业信 心指数持续低迷、企业缺少借贷扩产意愿。2024年11月中国信贷脉冲指数创下2018年以来新低，中国 10年期债息及离岸人民币先后跌破重要关口，反映市场信心仍需进一步政策刺激提振。 2024年12月重要政策会议落幕，政治局会议定下了更积极、更主动的政策方向，中央经济工作会议则进一步明确政策加力的方向，包括提高财政赤字率、增发超长期特别国债和专项债、适时降准降息、大力提振消费等。决策层已经正视当前面临通胀回升乏力、消费疲弱以及地产低迷等问题，以及考虑潜在的外部风险上升，刺激内需是2025年政策重中之重，关注全方位扩大内需的部署。财政刺激加大规模托底内部经济和应对外部冲击是当前最关键的政策逻辑，而政策方向和政策总量是否仍有预期差，是市场对于政策面关注的核心问题。不过，我们预计政策整体支持的力度和节奏仍较为温和。一方面，美联储降息预期放缓使得国内货币政策的外部掣肘仍存，特朗普对华政策态度暂时不明朗，财政政策需要为外部环境不确定性的上升留足“发展与安全”的应对空间。另一方面，统筹高质量发展和高水平安全仍是政策基调，政策支持的力度更多以面临内外压力剧增时防止稳增长斜率进一步向下的托底为主。我们预计在该路径下，消费与投资信心的恢复是一个较长及较渐进的过程，经济数据有实质性及可持续性的改善