2022年11月黑色金属市场展望：把握负反馈跌价后的熊市反弹行情

把握负反馈跌价后的熊市反弹行情 2022年11月报 ——2022年11月黑色金属市场展望 2022年10月27日 华安期货 投资咨询业务资格 证监许可[2011]1776 要点提示： 1.需求端远月预期的羸弱和钢厂利润的持续承压再度触发了10月末原料与成材螺旋式下跌的负反馈行情。 黑色金属研究组 闫丰首席分析师从业/投资咨询证号：F0251054/Z0001643 2.市场面临的矛盾集中于旺季终端刚需日耗偏稳、部分品种绝对库存极低的情况下，钢厂减产降库存的施展腾挪空间。 3.笔者认为本轮负反馈跌价为黑色系价格重心下移所创造的深度将更多取决于原料供需而非成材格局，尤其是双焦若在能源保供题材演绎结束后回归对成材价格的锚定形成联动补跌，则成材估值将在塌方后具备更夯实的安全边际。 孙亚伟分析师 从业资格证号： F3055991 陈佳铭助理分析师从业资格证号：F03091118 4.届时钢厂供给端的克制以及成材在市场上绝对低的流通库存将为熊市氛围下的冬储反弹行情创造赔率空间和价格弹性。 市场展望与投资策略： 华安期货温馨提示： “期”待诚信 “货”真价实 电话：0551-62839752 Email:tzzx@haqh.com 网址：www.haqh.com 市场展望：市场面临的矛盾集中于旺季终端刚需日耗偏稳、部分品种绝对库存极低的情况下，钢厂减产降库存的施展腾挪空间。笔者认为本轮负反馈跌价为黑色系价格重心下移所创造的深度将极大取决于原料供需，尤其是双焦若在能源保供题材演绎结束后回归对成材走势的锚定形成联动补跌，则成材估值将具备塌方后的安全边际，届时钢厂供给端的克制以及成材在市场上绝对低的流通库存将为熊市氛围下的冬储反弹行情创造条件。 投资策略：静态来看RB2301合约若跌至3300元/吨一线，单边策略可尝试把握熊市反弹（冬储）行情。套利策略可考虑沿利润上（下）界做空（多）盘面钢厂利润，但性价比不高。产业风险管理方面，若01至05合约基差在11月给出收敛♘度，届时可考虑战略库存/冬储的虚拟采购即远期锁价，绝对价格上01合约参考3300元/吨，05合约参考3200元/吨。 目录 一、钢价窄幅运行，原料前高后低1 二、需求以刚需日耗为主，悲观预期触发负反馈跌价1 2.1宏观周期：总量以季节性环比改善为主2 2.2中观行业：地产依然萧条，基建用钢对冲不显著4 2.3微观高频：未见亮点，季节性改善为主5 三、减产降库空间有限，原料供需决定负反馈深度6 3.1成本推涨难以维系，负反馈深度关注原料供给6 3.2钢厂利润持续承压，但减产降库的腾挪空间有限9 3.3供需结构螺强卷弱，低库存利好冬储10 四、价差向熊市结构收敛12 4.1基差：成材基差偏弱，期现反套有待观望12 4.2铁矿石品位价差：熊市氛围下低品位矿石仍是主选12 4.3月差：远期曲线朝正向市场转变13 4.4比价：沿利润上（下）界做空（多）盘面钢厂利润14 五、把握负反馈跌价后的熊市反弹行情16 免责声明17 图表目录 图表1:9-10月成材走势1 图表2:9-10月原料走势1 图表3:钢铁供需错配压力升高2 图表4:钢铁行业PMI回暖2 图表5:制造业行业PMI2 图表6:工业企业维持主动去库2 图表7:M1，M2，及其增速差3 图表8:新增人民币贷款3 图表9:国债收益率与利差3 图表10:存贷款余额同比增速倒挂3 图表11:地方政府专项债发行额及其增速4 图表12:固定资产投资完成额及其增速4 图表13:销售端有修复但是新开工施工依然不佳4 图表14:百强房企销售无改善4 图表15:汽车的用钢消费有所修复4 图表16:挖掘机开工小时数回暖4 图表17:沥青开工率5 图表18:100大中城市成交土地面积5 图表19:水泥熟料产能利用率5 图表20:混凝土产能利用率5 图表21:螺纹钢表观消费量5 图表22:热卷表观消费量5 图表23:铁矿石巴西发运量6 图表24:铁矿石澳洲发运量6 图表25:铁矿石45港日均疏港量6 图表26:45港铁矿石到港量6 图表27:铁矿石绝对库存处于高位7 图表28:进口铁矿石库消比7 图表29:焦炭库存：独立焦化+港口+钢厂7 图表30:独立焦化厂焦煤库存可用天数7 图表31:独立焦企日均产量8 图表32:独立焦化吨焦利润8 图表33:焦煤库存：煤矿+六港+焦化+钢厂8 图表34:样本洗煤厂原煤库存8 图表35:铁矿石库存可用天数9 图表36:钢厂（247家）焦炭可用天数9 图表37:电炉钢厂废钢库存9 图表38:废钢-铁水价差9 图表39:日均铁水产量10 图表40:盈利钢厂比例10 图表41:高炉开工率10 图表42:电炉开工率10 图表43:热轧卷板社会库存11 图表44:螺纹钢社会库存11 图表45:唐山钢坯库存出现去化拐点11 图表46:乐从热卷出现去库拐点11 图表47:热卷库消比11 图表48:螺纹钢库消比11 图表49:铁矿石基差为-6元/吨12 图表50:焦炭基差为329元/吨12 图表51:螺纹钢基差为271元/吨12 图表52:热卷基差为266元/吨12 图表53:59.5%金布巴-56.5%超特13 图表54:（卡粉+超特）/2-PB粉13 图表55:螺纹钢远期曲线13 图表56:热卷远期曲线13 图表57:铁矿石远期曲线14 图表58:焦炭远期曲线14 图表59:螺纹钢南北价差较为中性14 图表60:螺纹钢南北价差较为中性14 图表61:钢厂虚拟利润有所回升15 图表62:卷螺差在0值附近徘徊15 图表63:螺焦比震荡回升15 图表64:螺矿比继续走低15 图表65:铁矿内外价差16 图表66:盘螺-螺纹价差16 一、钢价窄幅运行，原料前高后低 截至2022年10月27日，螺纹钢2301合约收于3563元/吨，热卷2301合约 收于3614元/吨。炉料端铁矿石2301合约收于643.5元/吨，焦炭2301合约收于 2533元/吨。黑色系商品价格在9-10月有所分化，主要体现于成材在弱需求、高 成本格局下在3500-3900元/吨的区间内伴随波动率的下降窄幅运行，而原料端则 在10月中旬前受铁水产量大幅上行的提振一路走强，尤其是双焦在能源保供题材 的发酵下估值明显抬升，但10月下旬随着钢联口径的日均铁水产量于240万吨冲 高筑顶，炉料进入磨顶回落态势，市场进而在01合约上交易原料成材联动下行的 负反馈逻辑，并伴随10月倒数第二周铁水产量的下滑逐步向现实层面兑现，以铁矿石为代表的原料价格依次打开下行通道并带动成材跟跌，黑色系在羸弱终端需求的宏观压制和中下游微薄利润的反噬下开启新一轮重心下移。 图表1:9-10月成材走势图表2:9-10月原料走势 数据来源：Wind,Mysteel,iFind,华安期货投资咨询部； 展望后市，市场面临的矛盾集中于旺季终端刚需日耗偏稳、部分品种绝对库存极低的情况下，钢厂减产降库存的腾挪空间；这一矛盾也直接决定了冬储行情的潜在演绎空间和兑现力度。笔者认为本轮负反馈跌价为黑色系重心下移深度更多取决于原料供需而非成材格局，尤其是双焦若在能源保供题材演绎结束后回归对成材价格的锚定形成联动补跌，则成材估值在塌方后将具备更夯实的安全边际，届时钢厂供给端的克制以及成材在市场上绝对低的流通库存将为熊市氛围下的冬储反弹行情创造条件。 二、需求以刚需日耗为主，悲观预期触发负反馈跌价 从需求端来看，10月份钢材下游消费以刚需日耗为主，投机较少。尽管从季节性与环比角度成材需求的韧性并不算差，反映在供需平衡表上即库存仍在维持去化、库消比处于中性水平（热卷库消比偏高），但这不过是熊市周期下主动去库 的常态。同时市场对于远月用钢需求的悲观预期随着地产周期的继续低迷、各地疫情有所反复、以及明年上半年海外经济衰退等诸多要素的冲击再度发酵。 需求端远月预期的羸弱再度触发了10月末黑色系“成材在需求萎靡、利润承压的格局下无法向上打开高度—钢厂通过收缩产量、节制采购的方式倒逼上游原料让利—原料大跌并带动成材估值下行—原料继续跌价为成材让利”的螺旋式负反馈跌价行情。 2.1宏观周期：总量以季节性环比改善为主 库存周期：9月份钢铁行业PMI季节性回暖，生产和新订单均有环比改善，在经历过夏季的减产降库后，成材的流通库存压力得到较大释放，供需结构边际好转。 图表3:钢铁供需错配压力升高图表4:钢铁行业PMI回暖 数据来源：Wind,Mysteel,iFind,华安期货投资咨询部； 从宏观层面的库存周期来看，规模以上工业企业的产成品库存在今年5月起进入主动去库通道，9月的同比跌幅为小幅放缓，主要考虑为季节性影响，不改去库趋势。 图表5:制造业行业PMI图表6:工业企业维持主动去库 数据来源：Wind,Mysteel,iFind,华安期货投资咨询部； 货币信贷周期：信贷方面，9月社融延续了8月的回暖态势，单月增量3.53万 亿元，同比增长了6245亿元，创历史同期新高。其中，人民币贷款增量2.47万 亿元，同比多增8108亿元，是社融增长的主要驱动力。尽管从结构来看，M1M2增速差并未收敛，存贷款余额呈现倒挂，资金空转以及有效投资偏低的痛点仍待改善，但在总量的时序维度，经济活力的最低点或已呈现。 图表7:M1，M2，及其增速差图表8:新增人民币贷款 数据来源：Wind,Mysteel,iFind,华安期货投资咨询部； 货币方面变化不大，仍以定向宽松为主，预计银行间货币利率（DR007）仍将引导M1温和回升，为实体经济释放流动性。 图表9:国债收益率与利差图表10:存贷款余额同比增速倒挂 数据来源：Wind,Mysteel,iFind,华安期货投资咨询部； 财政投资周期：财政投资方面，发改委表示将加快推动第一批3000亿元政策 性开发性金融工具尽早形成实物工作量，同时，着力用好新增3000亿元以上政策性开发性金融工具，做好项目筛选和推荐，加快资金投放，推动项目尽快开工建设。从微观数据层面（例如挖掘机与沥青开工），基建已进入实物兑现阶段，但目前来看并未对用钢消费形成显著提振，且市场信息表明基建用钢采购往往是钢厂直供，因而笔者对于基建端对钢材需求的直接转化保持偏悲观态度，但对基建拉动经济增速后下游各类用钢消费的回暖维持观望。 图表11:地方政府专项债发行额及其增速图表12:固定资产投资完成额增速 数据来源：Wind,Mysteel,iFind,华安期货投资咨询部； 2.2中观行业：地产依然萧条，基建用钢独木难支 地产方面销售下滑的同比企稳意味着地产逐渐摆脱至暗时刻并将继续磨底，新开工和开发投资继续处于同比下行通道表明建筑用钢仍将维持萧条。 图表13:销售端有修复但是新开工施工依然不佳图表14:百强房企销售无改善 数据来源：Wind,Mysteel,iFind,华安期货投资咨询部； 从下游消费来看，9月民用钢材消费如汽车制造和销售的同比增速维持边际修复，但速率明显放缓，居民消费意愿不强将继续拖累家电汽车等用钢需求；工业用钢消费受整体宏观经济景气度下行的影响依然乏善可陈。基建层面，挖掘机开工小时数回补至去年同期水平，基建实物工作量进入兑现阶段，但从表观消费数据来看，基建端对钢材需求的提振并不显著，难以对冲地产用钢消费的减量。 图表15:汽车的用钢消费有所修复图表16:挖掘机开工小时数回暖 数据来源：Wind,Mysteel,iFind,华安期货投资咨询部； 2.3微观高频：未见亮点，季节性改善为主 从高频数据来看，土地成交除部分数据口径变动（如苏州地区）带来的非实质性改善外，地产企业总体拿地意愿依然较弱，且以国企的行政性拿地为主。 图表17:沥青开工率图表18:100大中城市成交土地面积 数据来源：Wind,Mysteel,iFind,华安期货投资咨询部； 地产行业用钢消费的乏善可陈亦在微观结构上得以印证，无论是水泥熟料还是混凝土产能利用率，均以环比的季节性改善为主；与去年同期相比依然有20-25%左右的跌幅，与螺纹钢表观消费量的全年同比跌幅较为一致。 图表19:水