流动性与机构行为周度跟踪：逆回购创新高足额对冲扰动 万亿意外投放7月如期消失

ue 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 逆回购创新高足额对冲扰动万亿意外投放7月如期消失 ——流动性与机构行为周度跟踪 2024年8月17日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 专题报告 证券研究报告 逆回购创新高足额对冲扰动万亿意外投放7月如期消失 2024年8月17日 货币市场：本周央行公开市场净投放12926.1亿元。周一资金面继续收敛，尽管此后税期、政府债集中缴款仍在扰动资金面，且央行未对MLF续作，但央行逆回购连续大幅放量后资金面仍有所转松。 本周质押式回购成交规模先降后升，全周日均成交较上周下降1.06万亿至 6.21万亿；质押式回购整体规模同样在上半周回落，但周三后持续回升。上半周大行净融出快速回落，但周三后持续回升，股份行与城商行净融出在周一明显回落，但周二显著回升，此后维持震荡，银行刚性净融出在周一的大幅回落后逐步企稳，下半周持续回升，但仍低于前一周。非银方面，主要非银机构净融出先升后降，整体仍较上周走高，而主要非银机构融入整体规模与上周基本持平，新口径资金缺口指数周一上升至11477随后持续回落，周五降至7918，已低于前一周的8891。 本周央行OMO净投放达到了15236.1亿，创下了2023年2月以来新高。我们估计8月税期走款规模约5000亿，政府债缴款6150亿，MLF到期4010亿元，央行基本足额对冲了外生因素扰动，因此资金面仍然维持平稳，并未引发2.2%的临时逆回购投放，这可能也是出于对周一债券市场大幅调整引发赎回潮的担忧，但也延续了4月以来外生因素集中扰动下加码投放对冲的经验。而央行近期表态“将继续坚持支持性的货币政策立场”，这也反映了尽管央行不断提示长端利率风险，但可能也不会以流动性紧缩的方式触发市场调整，继而引发极端风险。 央行对其他存款性公司债权在6月相较于高频数据与其他存款性公司对央行的负债意外上升近万亿后，7月又意外下降了约8000亿元。我们在8月流动性展望中提出，央行对其他存款性公司债权的上升驱动了6月超储率的上升，因此央行资产负债表的逻辑自洽，而其他存款性公司的其他负债出现了反季节性的抬升，因此二者的差异可能反映了一笔央行对银行的债权，在其他存款性公司的负债端被计为其他负债，但这一科目一般都为短期的应付、预收杂项，在意外变化后下月一般会反向回归。而7月央行资产负债表的状态也与我们的预期基本一致，市场无需过度解读。 下周国债累计缴款750亿元；地方债计划缴款规模1773亿元，政府债整体缴款规模下降至2523亿元，而到期量较本周有所上升，政府债净缴款规模将从本周的6150亿元下降至704亿元，且主要集中于周四和周五。下周不同省份新增专项债的实际发行相较于此前计划有增有减，尽管8月上中旬地方债发行规模较7月同期明显提速，但整体发行4148亿元，相较于8月计划也并未出现大幅偏离，我们并未对8月新增专项债发行5700亿的预期进行调整，仍然预计全月政府债净融资约1.4万亿。 下周逆回购到期规模大幅上升至15449亿元，创2月中旬以来新高；但政府债净缴款规模大幅下降。考虑当前央行仍在避免资金面极端情况的出现，我们预计央行仍会采取措施对冲OMO到期，叠加外生因素扰动减弱，资金利率中枢大概率将小幅回落。 存单市场：本周AAA级1年期同业存单二级利率上行4.2BP至1.93%。同业存单发行规模上升至4343亿元，偿还规模上升至6314亿元，净偿还规模下降至1971亿元。国有行、股份行、城商行、农商行分别净融资471亿元、-1274亿元、-993亿元、-152亿元；1Y期存单发行占比上行5pct至50%。下 周存单到期规模约7034亿元，较本周上升720亿元。城商行、股份行存单发行成功率较上周上行，国有行持平，而农商行大幅回落，除农商行外其余银行存单发行成功率均高于近一年均值水平。城商行-股份行1Y存单发行利差收窄。本周理财产品对存单的需求相对平稳，而基金、货基和其他产品对存单的需求继续下降，股份行需求抬升，存单供需相对强弱指数先降后升，全周下行8.2pct至8.9%。 票据利率：本周票据利率持续回落，国股3M、6M期利率全周分别下行26BP、9BP至1.15%、0.95%。 债券交易情绪跟踪：本周债券利率先上后下，10年国债利率基本持平上周，而短端利率有所上行。大行对国债的净卖出意愿维持高位，但净卖出国债的主要期限从10Y转移至7Y，对3Y期限的增持意愿有所回落。交易型机构倾向于减持债券，其中基金公司减持债券意愿上升，对超长端国债、长端利率债、存单、二永债的减持意愿均上升，其他产品对债券的增持意愿继续下降，主要是对长端利率债、存单的增持意愿下降，而券商减持债券的意愿下滑，主要是倾向于增持国债，对存单的减持意愿明显降温，其他机构对债券的增持意愿上升，主要是对存单的增持意愿上升；配置型机构增持债券的意愿小幅下滑，其中农商行对长端国债、存单的增持意愿大幅下降，理财产品和保险公司对债券的增持意愿上升，理财产品主要增持存单和二永债，保险公司对超长端国债的增持意愿上升。 风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录 一、货币市场5 1.1本周资金回顾5 1.2下周资金展望7 二、同业存单9 三、票据市场12 四、债券交易情绪跟踪12 风险因素12 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）5 图2：资金利率表现（单位：%、BP）5 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）5 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）6 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）6 图6：根据央行资产负债表，7月超储率降至1.3%7 图7：下周政府债缴款净额下降8 图8：下周政府债缴款主要集中在后半周（单位：亿元）8 图9：部分省市已公布2024年三季度地方债发行计划（单位：亿元）9 图10：逆回购余额规模9 图11：SHIBOR利率走势（单位：%）10 图12：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）10 图13：分银行类型存单发行规模分布10 图14：分银行类型存单到期规模分布10 图15：分银行类型存单净融资规模分布11 图16：存单发行规模期限分布11 图17：各类型银行存单发行成功率11 图18：城商行-股份行1Y存单发行利差11 图19：存单供需相对强弱指数11 图20：分期限存单供需相对强弱指数12 图21：国股转贴现票据利率走势12 一、货币市场 1.1本周资金回顾 本周央行公开市场净投放12926.1亿元。周一资金面继续收敛，尽管此后税期、政府债集中缴款仍在扰动资金 面，且央行未对MLF续作，但央行逆回购连续大幅放量后资金面仍有所转松。本周共有212.9亿元逆回购和4010亿MLF到期，央行在周一至周五分别开展745亿元、3857亿元、3692亿元、5777亿元、1378亿元7D逆回购操作，此外财政部周五开展900亿元2M国库现金定存操作和800亿元3M国库现金定存操作，中标利率分别为2.20%和2.28%，较前值下行40BP、57BP，全周净投放流动性12926.1亿元。周一资金面继续收敛，DR001升至1.96%，创7月以来新高，尽管周二以后税期、政府债集中缴款仍在扰动资金面，且央行未对MLF续作，但央行逆回购连续大幅放量后资金面仍有所转松，周五隔夜利率降至1.70%下方。截至8月16日，R001、DR001、R007分别较8月9日下行9.1BP、9.3BP、0.9BP至1.77%、1.70%、1.87%，而DR007较8月9日上行1.5BP至1.84%，R007- DR007利差继续收窄2.4BP至3.0BP。 逆回购投放 TMLF投放 逆回购到期 国库定存（投放） MLF(投放） 国库定存（到期） MLF(到期）净投放 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元） 亿元 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 -30000 08.28-09.01 09.04-09.08 09.11-09.15 09.18-09.22 09.25-09.28 10.07-10.08 10.09-10.13 10.16-10.20 10.23-10.27 10.30-11.03 11.06-11.10 11.13-11.17 11.20-11.24 11.27-12.01 12.04-12.08 12.11-12.15 12.18-12.22 12.25-12.29 01.01-01.05 01.08-01.12 01.15-01.19 01.22-01.26 01.29-02.02 02.03-02.09 02.17-02.23 02.26-03.01 03.04-03.08 03.11-03.15 03.18-03.22 03.25-03.29 04.01-04.03 04.07-04.12 04.15-04.19 04.22-04.26 04.28-04.30 05.06-05.10 05.11-05.17 05.20-05.24 05.27-05.31 06.03-06.07 06.11-06.14 06.17-06.21 06.24-06.28 07.01-07.05 07.08-07.12 07.15-07.19 07.22-07.26 07.29-08.02 08.05-08.09 08.12-08.16 -40000 资料来源:万得，信达证券研发中心 图2：资金利率表现（单位：%、BP） R007-DR007(右）SLF:隔夜 SLF:7天DR001 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元） 成交量:R001成交量:R007 % 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 2022-01 0.0 DR007R007 超储利率7D逆回购 BP 360 260 160 60 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 -40 亿元 100000 80000 60000 40000 20000 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 0 R001成交占比（右轴） 100% 80% 60% 40% 20% 资料来源:万得，信达证券研发中心 资料来源:万得，信达证券研发中心 本周质押式回购成交规模先降后升，全周日均成交较上周下降1.06万亿至6.21万亿；质押式回购整体规模同样在上半周回落，但周三后持续回升。上半周大行净融出快速回落，但周三后持续回升，股份行与城商行净融出在周一明显回落，但周二显著回升，此后维持震荡，银行刚性净融出在周一的大幅回落后逐步企稳，下半周持续回升，但仍低于前一周。非银方面，主要非银机构净融出先升后降，整体仍较上周走高，而主要非银机构融入整体规模与上周基本持平，新口径资金缺口指数周一上升至11477随后持续回落，周五降至7918，已低于前一周的8891。质押式回购成交量在上半周大幅下降，下半周有所回升，周五升至6.41万亿，但仍低于上周的6.61万 亿，全周日均成交较