流动性与机构行为周度跟踪：存单压力在供给而非需求 关注2.82万亿逆回购的到期对冲

yue 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 存单压力在供给而非需求关注2.82万亿逆回购的到期对冲 ——流动性与机构行为周度跟踪 2023年10月29日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 专题报告 证券研究报告 存单压力在供给而非需求关注2.82万亿逆回购的到期对冲 2023年10月29日 货币市场：本周央行公开市场净投放流动性14200亿元，上半周央行维持大规模净投放，但在税期走款影响下，资金面延续紧张态势；周三月内资金开始转松，但跨月资金偏紧；周四开始随着缴税走款接近尾声，资金面进一步转松，但DR007仍位于2.1%的偏高水平。 质押式回购成交规模先降后升，全周均值下降1.1万亿至5.91万亿；质押式回购余额周一创下今年3月以来的新低9.42万亿，但此后持续回升，周五升至10.59万亿。分机构看，上半周股份行与城商行净融出低位回升，但大行净融出仍在持续下滑，新口径资金缺口指数在上半周进一步上升，维持在7500上方；周三后大行净融出快速回升，城商行净融入的规模明显收窄，股份行净融出中枢也有所恢复，银行刚性净融出升至3.97万亿，资金缺口指数回落至1662，降至中性水平下方。 存单市场：本周AAA级1年期同业存单二级利率上行3.0BP至2.58%。同业存单发行规模较上周上升，而到期规模大幅下降，存单转为净融资1614.6亿元。除国有行为净偿还外，其余银行均为净融资，其中股份行和城商行净融资规模较大；3M期存单发行占比最高为42%，1Y期存单发行占比回落至16%。国有行存单发行成功率小幅回落，其余银行均上升，国有行与农商行在近一年均值附近，但股份行仍偏低；本周存单供需强弱指数震荡回升上行1.3pct至18.6%，尽管仍处于偏弱区间，但逐步向均衡水平靠拢，我们认为这显示当前存单利率持续上行的核心并不在需求端，主要还是银行的负债压力所致。考虑资金利率难以持续上行，我们预计存单利率进一步回升的空间有限，但其拐点可能还要等待流动性回归稳定后银行负债压力的缓解。 票据利率：票据利率先降后升，全周来看3M、6M利率分别较10月20日下行20BP、8BP至0.40%、1.13%。 现券二级交易跟踪：本周交易盘对债券转为增持，而主要配置机构对债券的整体增持规模大幅下降。以基金公司为代表的交易型机构对国债、政金债、二永债均转为净买入，对信用债的净买入规模也有所增加，但对存单的净买入规模小幅下降，在利率债期限上主要增加净买入1年及以内国债，转为净买入5年以上国债和1-5年政金债。配置型机构中，农商行和理财产品对债券的增持规模均大幅下降，保险公司转为小规模减持。农商行转为净卖出1-3年国债和3-5年政金债，对7-10年国债和政金债的净买入规模大幅下降，理财产品对存单和短期政金债的净买入规模大幅下降，保险公司转为净卖出3-5年、超长期国债以及存单。 风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录 一、货币市场4 1.1货币资金面4 1.2同业存单7 1.3票据市场10 二、现券二级交易跟踪11 风险因素12 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）4 图2：资金利率表现（单位：%、BP）4 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）4 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）5 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）5 图6：银行净融出规模（单位：亿元）5 图7：10月各机构资金跨月进度较往年同期偏低6 图8：10月货币基金跨月进度较往年同期偏低6 图9：特殊再融资债缴款日期与规模6 图10：下周政府债缴款净额回升7 图11：逆回购余额规模7 图12：SHIBOR利率走势（单位：%）7 图13：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）7 图14：分银行类型存单发行规模分布8 图15：分银行类型存单净融资规模分布8 图16：存单发行规模期限分布8 图17：各类型银行存单发行成功率9 图18：城商行-股份行1Y存单发行利差继续收窄9 图19：存单供需相对强弱指数9 图20：货币基金一级认购与二级净买入比例9 图21：基金产品一级认购与二级净买入比例9 图22：理财产品一级认购与二级净买入比例10 图23：股份行一二级买入比例与其存单发行规模比较10 图24：所有期限存单的需求结构占比10 图25：1年期存单的需求结构占比10 图26：分期限存单供需相对强弱指数10 图27：国股转贴现票据利率走势11 图28：各机构主要现券二级市场净买入情况（亿元）11 图29：上周主要机构国债二级市场净买入期限分布12 图30：本周主要机构国债二级市场净买入期限分布12 图31：上周主要机构政金债二级市场净买入期限分布12 图32：本周主要机构政金债二级市场净买入期限分布12 一、货币市场 1.1货币资金面 本周央行公开市场净投放流动性14200亿元，上半周央行维持大规模净投放，但在税期走款影响下，资金面延续紧张态势；周三月内资金开始转松，但跨月资金偏紧；周四开始随着缴税走款接近尾声，资金面进一步转松，但DR007仍位于2.1%的偏高水平。本周共有14540亿元逆回购到期，央行于周一至周五分别开展8080亿元、5930亿元、5000亿元、4240亿元、4990亿元7D逆回购，并于周二开展500亿国库现金定存操作，利率持稳于 2.50%，全周净投放流动性14200亿元。上半周央行公开市场维持大规模净投放，但是税期走款影响下，资金面延续紧张态势；周三开始7天资金可跨月，月内资金价格明显回落，但R007上行逾30BP；下半周随着缴税走款接近尾声，资金面进一步转松，DR001降至1.60%以下，但DR007仍位于2.1%附近。截至10月27日，R001、DR001、R007、DR007分别较10月20日下行67.4BP、34.4BP、60.8BP、22.1BP至1.69%、1.59%、2.40%、2.09%，R007-DR007利差大幅收窄38.7BP至31.4BP。 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元） TMLF投放 国库定存（投放） 国库定存（到期） 净投放 亿元 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 10.31-11.04 11.07-11.11 11.14-11.18 11.21-11.25 11.28-12.02 12.05-12.09 12.12-12.16 12.19-12.23 12.26-12.30 01.02-01.06 01.09-01.13 01.16-01.20 01.28-01.29 01.30-02.03 02.06-02.10 02.13-02.17 02.20-02.24 02.27-03.03 03.04-03.10 03.13-03.17 03.20-03.24 03.27-03.31 04.03-04.07 04.10-04.14 04.17-04.23 04.24-04.28 05.01-05.06 05.08-05.12 05.15-05.19 05.22-05.26 05.29-06.02 06.05-06.09 06.12-06.16 06.19-06.25 06.26-06.30 07.03-07.07 07.10-07.14 07.17-07.21 07.24-07.28 07.31-08.04 08.07-08.11 08.14-08.18 08.21-08.25 08.28-09.01 09.04-09.08 09.11-09.15 09.18-09.22 09.25-09.28 10.07-10.08 10.09-10.13 10.16-10.20 10.23-10.27 -30000 逆回购投放逆回购到期MLF(投放）MLF(到期） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图2：资金利率表现（单位：%、BP） R007-DR007(右）SLF:隔夜SLF:7天DR001 %DR007R007BP 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元） 成交量:R001成交量:R007R001成交占比（右轴） 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 超储利率7D逆回购 260 160 60 -40 亿元 100000 80000 60000 40000 20000 0 100% 80% 60% 40% 20% 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 资料来源:万得，信达证券研发中心 资料来源:万得，信达证券研发中心 质押式回购成交规模先降后升，全周均值下降1.1万亿至5.91万亿；质押式回购余额周一创下今年3月以来的 新低9.42万亿，但此后持续回升，周五升至10.59万亿。分机构看，上半周股份行与城商行净融出低位回升， 但大行净融出仍在持续下滑，新口径资金缺口指数在上半周进一步上升，维持在7500上方；周三后大行净融出 快速回升，城商行净融入的规模明显收窄，股份行净融出中枢也有所恢复，银行刚性净融出升至3.97万亿，资金缺口指数回落至1662，降至中性水平下方。本周前两日质押式回购成交规模逐日下降，周二降至5.66万亿，而周三后持续回升，周五升至6.22万亿，全周均值下降1.1万亿至5.91万亿；质押式回购余额周一延续下行 态势，最低降至9.42万亿，创下今年3月以来的新低，但周二后持续回升，周五升至10.59万亿，较前一周回 升0.97万亿。分机构来看，上半周股份行与城商行净融出低位回升，但大行净融出规模仍在下滑，银行刚性净 融出规模在周一一度降至2.59万亿，创下2月以来的新低，尽管货币基金与理财产品融出规模继续增加，证券 公司、基金公司、其他非银合计的正回购规模略有减少，但新口径资金缺口指数在上半周进一步上升，维持在 7500上方，明显高于中性水平；周三开始大行净融出快速回升，城商行净融入的规模明显收窄，股份行净融出 中枢也有所恢复，银行刚性净融出升至3.97万亿，尽管非银融出下降融入上升，资金缺口指数仍持续回落至 1662，回落至中性水平下方。 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口季调后资金缺口-新DR007（右）R007（右） 20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 -30000 资料来源:万得，信达证券研发中心 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口-MA20季调后资金缺口-新-MA20DR007-MA20（右）R007-MA20（右）10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 资料来源:万得，信达证券研发中心 图6：银行净融出规模（单位：亿元） 亿元刚性银行净融出 58000 53000 48000 43000 38000 33000 28000 23000 18000 13000 8000 资料来源:万得，信达证券研发中心 % 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.