流动性与机构行为周度跟踪：银行体系流动性大幅趋紧 央行逆回购加码能否应对？

yue 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 银行体系流动性大幅趋紧央行逆回购加码能否应对？ ——流动性与机构行为周度跟踪 2023年10月22日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 专题报告 证券研究报告 银行体系流动性大幅趋紧央行逆回购加码能否应对？ 2023年10月22日 货币市场：本周央行公开市场净投放流动性10270亿元，上半周逆回购投放规模维持在千亿左右，MLF加量续作2890亿，资金面相对平稳；周四后逆回购投放规模大幅加码，但受政府债缴款规模较大、税期临近等因素影响，资金面明显收紧且分层现象加剧。 质押式回购成交规模上半周回升周三后转为回落，全周均值下降0.21万亿至7.02万亿；质押式回购余额下降1.45万亿至9.63万亿，创下5月以来的新低。分机构看，周一周二银行净融出规模升至4.22万亿，新口径资金缺口指数降至961；周三后银行刚性净融出持续回落，三日内下降1.5万亿，大行融出规模下降1.1万亿，城商行和股份行融出同样减少，尽管货币基金与理财产品融出规模大幅增加，非银融出有所下降，但新口径资金缺口指数仍持续回升至6551，接近今年以来非月末的最高水平。 本周资金面紧张的直接原因可能还是前期流动性持续转紧，使银行负债压力增大，叠加政府债大规模净缴款的冲击所致。但央行目前更多是被动应对而非主动调控，这增加了后续资金面的不确定性。 下周逆回购到期规模1.45万亿，政府债缴款净额大幅下降至2146.9亿，主要集中在周四和周五，缴税截止日与下旬缴准日分别在周一和周三，考虑 10月为缴税大月，资金面仍然面临一定的外生扰动。周五央行大规模逆回购投放显示了央行不愿使资金利率继续走高，下周资金面大概率有所转松。但考虑政府债发行等因素扰动后续并未完全消退，如果央行仍是被动应对，资金面短期可能还难以重回稳态。从季度维度看央行大概率不会使DR007均值明显偏离政策利率，四季度资金面大概率将是前紧后松，但央行的态度何时出现变化使拐点出现，现阶段只能持续跟踪。 存单市场：本周AAA级1年期同业存单二级利率上行6.0BP至2.55%。同业存单发行规模较上周上升，而到期规模升幅更大，存单净偿还规模环比上升2532.1亿元至3170.5亿元。各类银行均为净偿还，其中股份行和城商行净偿还规模较大；本周6M期存单发行占比最高为51%，1Y期存单发行占比回落至20%。国有行与城商行存单发行成功率上升，股份行、农商行成功率下降，但均处于近一年以来的低位附近；城商行-股份行1Y存单发行利差继续 收窄。本周存单供需强弱指数震荡回升，近一周累计上行1.3BP至17.3%。 尽管仍在偏弱区间，但仍然显示一级发行冲击下二级市场需求尚且平稳， 如果后续市场对资金预期趋稳，存单利率进一步回升的空间有限。 票据利率：本周票据利率先降后升，全周来看3M期票据利率较10月13日上行5BP至0.60%，而6M期票据利率下行7BP至1.21%。 现券二级交易跟踪：本周交易盘对债券的减持规模继续小幅增加，而主要配置机构对债券的增持规模有所回落。以基金公司为代表的交易型机构对政金债、二永债的净卖出规模增加，减少净买入短融券，但对存单转为净买入，在利率债期限上主要增加净卖出1年及以下、3-5年政金债，转为净卖出1-3年政金债，但增加净买入1-3年国债。配置型机构中，农商行对债券的增持规模大幅下降，理财产品和保险公司的增持规模较上周略有上升。农商行转为净卖出存单，理财产品增加净买入二永债、短期限国债和政金债，但减少净买入中票和短融券，保险公司转为净买入5年以上国债，但减少净买入地方债和二永债。 风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录 一、货币市场4 1.1货币资金面4 1.2同业存单7 1.3票据市场11 二、现券二级交易跟踪11 风险因素12 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）4 图2：资金利率表现（单位：%、BP）4 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）4 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）5 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）5 图6：银行净融出规模（单位：亿元）5 图7：9月超储率约为1.4%，低于季末月平均水平6 图8：特殊再融资债缴款日期与规模7 图9：下周政府债缴款净额大幅下降7 图10：SHIBOR利率走势（单位：%）8 图11：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）8 图12：分银行类型存单发行规模分布8 图13：分银行类型存单净融资规模分布8 图14：存单发行规模期限分布9 图15：各类型银行存单发行成功率9 图16：城商行-股份行1Y存单发行利差继续收窄9 图17：存单供需相对强弱指数9 图18：货币基金一级认购与二级净买入比例10 图19：基金产品一级认购与二级净买入比例10 图20：理财产品一级认购与二级净买入比例10 图21：股份行一二级买入比例与其存单发行规模比较10 图22：所有期限存单的需求结构占比10 图23：1年期存单的需求结构占比10 图24：分期限存单供需相对强弱指数10 图25：国股转贴现票据利率走势11 图26：各机构主要现券二级市场净买入情况（亿元）12 图27：上周主要机构国债二级市场净买入期限分布12 图28：本周主要机构国债二级市场净买入期限分布12 图29：上周主要机构政金债二级市场净买入期限分布12 图30：本周主要机构政金债二级市场净买入期限分布12 一、货币市场 1.1货币资金面 本周央行公开市场净投放流动性10270亿元，上半周逆回购投放规模维持在千亿左右，MLF加量续作2890亿，资金面相对平稳；周四后逆回购投放规模大幅加码，但受政府债缴款规模较大、税期临近等因素影响，资金面明显收紧且分层现象加剧。本周共有6660亿元逆回购、5000亿元MLF、500亿元国库现金定存到期，央行于周一至周五分别开展1060亿元、710亿元、1050亿元、3440亿元、8280亿元7D逆回购，此外，央行于周一开展7890亿MLF操作，利率持稳于2.50%，全周净投放流动性10270亿元。上半周央行公开市场逆回购小规模净投放，且MLF净投放2890亿元，资金面整体维持均衡；但下半周受政府债净缴款叠加税期临近的扰动下，尽管周四后央行逆回购投放加码，周五逆回购净投放规模升至7330亿元，规模创下新高，但资金利率仍然大幅走高，DR007升破2.3%，R007升破3%。截至10月20日，R001、DR001、R007、DR007分别较10月13日上行54.8BP、20.2BP、98.5BP、42.8BP至2.36%、1.94%、3.01%、2.31%，R007-DR007利差大幅走阔55.7BP至70.1BP。 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元） TMLF投放 国库定存（投放） 国库定存（到期） 净投放 亿元 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 10.24-10.28 10.31-11.04 11.07-11.11 11.14-11.18 11.21-11.25 11.28-12.02 12.05-12.09 12.12-12.16 12.19-12.23 12.26-12.30 01.02-01.06 01.09-01.13 01.16-01.20 01.28-01.29 01.30-02.03 02.06-02.10 02.13-02.17 02.20-02.24 02.27-03.03 03.04-03.10 03.13-03.17 03.20-03.24 03.27-03.31 04.03-04.07 04.10-04.14 04.17-04.23 04.24-04.28 05.01-05.06 05.08-05.12 05.15-05.19 05.22-05.26 05.29-06.02 06.05-06.09 06.12-06.16 06.19-06.25 06.26-06.30 07.03-07.07 07.10-07.14 07.17-07.21 07.24-07.28 07.31-08.04 08.07-08.11 08.14-08.18 08.21-08.25 08.28-09.01 09.04-09.08 09.11-09.15 09.18-09.22 09.25-09.28 10.07-10.08 10.09-10.13 10.16-10.20 -30000 逆回购投放逆回购到期MLF(投放）MLF(到期） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图2：资金利率表现（单位：%、BP） R007-DR007(右）SLF:隔夜SLF:7天DR001 %DR007R007B 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元） 成交量:R001成交量:R007R001成交占比（右轴） 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 超储利率7D逆回购 260 160 60 -40 亿元 100000 80000 60000 40000 20000 0 100% 80% 60% 40% 20% 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 资料来源:万得，信达证券研发中心 资料来源:万得，信达证券研发中心 质押式回购成交规模上半周回升周三后转为回落，全周均值下降0.21万亿至7.02万亿；质押式回购余额下降 1.45万亿至9.63万亿，创下5月以来的新低。分机构看，周一周二银行净融出规模升至4.22万亿，新口径资金缺口指数降至961；周三后银行刚性净融出持续回落，三日内下降1.5万亿，大行融出规模下降1.1万亿，城商行和股份行融出同样减少，尽管货币基金与理财产品融出规模大幅增加，非银融出有所下降，但新口径资金缺口指数仍持续回升至6551，接近今年以来非月末的最高水平。周一周二质押式回购成交规模逐日上升，但周三后转为回落，周五降至5.8万亿，全周均值较上周下降0.21万亿至7.02万亿；质押式回购余额在下半周同样持续回落，周五降至9.63万亿，较上周五大幅下降1.45万亿，为今年5月以来低点。分机构来看，周一周二股份行净融出规模持续增加，大行和城商行融出规模有所下降，银行刚性净融出整体上升1564亿至4.22万亿，而非银机构融入和融出规模变化有限，新口径资金缺口指数降至961；周三后银行刚性净融出开始回落， 尤其在周四后加速，大行融出规模三日内下降1.1万亿，城商行和股份行融出规模也有所下降，银行刚性净融 出整体三日内下降近1.5万亿至2.75万亿，创今年3月以来新低，尽管货币基金与理财产品融出规模大幅增加，证券公司、基金公司、其他非银正回购规模均有所下降，但资金缺口指数仍持续回升至6551，接近今年以来非月末的最高水平。 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口季调后资金缺口-新DR007（右）R007（右）20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 -30000 -35000 资料来源:万得，信达证