建筑建材转债梳理报告系列（二）：哪些转债可能受益城中村改造落地

华阳国际：工程设计龙头，推动数字化转型。公司始终致力于发展成为以设计和研发为龙头，以装配式建筑和BIM为核心技术的全产业链布局的设计科技企业。公司在城市更新领域深耕16年，组建了城市更新业务的专业部门，是城市更新制度、设计协作制度的深度参与者。公司设计业务布局全国，不断积累客户资源，装配式建筑业务的不断突破带动新签订单回暖向好。以设计+科技为发展主线，华阳BIM研发持续投入，构建专业的BIM正向设计能力。 旗滨集团：资金雄厚奠定发展基础，成本优势位于行业前端。公司已形成了从生产到深加工及销售的“一条龙”玻璃产业链，成为了国内大型玻璃全产业集团之一。作为浮法玻璃行业领军企业，旗滨集团成本优势明显： 1）产能布局完善，拥有八大浮法玻璃生产基地，砂矿自给降低原材料成本；2）基地布局靠近交通要道，充分利用水运降低运输费用；3）通过规模化生产降低成本。公司持续加固低成本护城河，浮法玻璃毛利率以及公司整体盈利能力均位于行业前端。 科顺股份：老牌防水龙头，小B渠道不断成长。公司主营建筑防水材料研发、制造、销售、技术服务和防水工程施工，防水是民生工程中影响居住体验的一道关键环节，公司有望于开工端优先受益，且近年来公司不断发力小B工程渠道，有望在城中村改造中获取项目。在防水行业集中度不断提升的趋势下，公司产能布局持续完善，有望进一步抢占市场提高市占率。同时，公司运用数字化运营优势加强管理，提升订单交付效率，实现降本增效。 蒙娜丽莎：引领建筑陶瓷，推进多渠道营销布局。蒙娜丽莎集团共有4个现代化建筑陶瓷生产基地，产品种类丰富，下游应用广泛。随着城中村改造逐渐注重多元化多业态的综合体建设，瓷砖有望在竣工端受益于相关工程。公司顺应制造升级的大趋势，产能出清趋势下积极提升市场份额：1）从渠道看：公司主要以经销渠道为主，已实现重点区域的渠道覆盖；2）从产品看，公司注重产品的创新研发，研发爆款产品夯实行业地位；3）从品牌看，公司强化创新营销服务，通过广告及活动合作提高知名度。 风险提示：行业竞争加剧；应收账款风险；宏观经济下行风险。 1城中村改造：我国城市发展的重要议题 1.1城中村改造持续推进，项目资金加速落地 自2020年“十四五规划”提出“城市更新行动”以来，我国大力推动旧城区功能性改造。城中村改造成为我国城市发展的重要议题，其对于提升城市整体形象具有重要作用。2023年4月28日，政治局会议明确提出，在超大特大城市积极稳步推进城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，规划建设保障性住房。 后续相关政策不断推出，7月国常会陆续审议通过《关于积极稳步推进超大特大城市“平急两用”公共基础设施建设的指导意见》。9月监管部门明确符合条件的城中村改造项目纳入地方政府专项债支持范围，资金来源进一步得到确认。12月中央经济工作会议首提城中村改造，将该举措上升至更高规划地位。目前我国许多城市启动了大规模城中村改造项目，以期完善基础设施与公共服务。因其涉及到大量居民的迁移和社会稳定问题，且需要充足的改造资本，是复杂而长期的过程。 2024年以来，首批城中村改造专项借款渐次落地。截至2月20日，国家开发银行发放城中村改造专项借款超360亿元，涉及北京、上海、广州等32个城市223个项目，惠及城中村居民26万户，支持建设安置房54万套。6月14日晚，住房城乡建设部将珠海、惠州、中山市申报城中村改造专项借款项目推送中国农业发展银行、国家开发银行，广东省成为第二批城中村改造专项借款项目首批推送政策性银行的省份。当晚，三个市共8个项目获得两家政策性银行授信326亿元，其中珠海市高新区永丰村城中村改造项目获得首笔全国第二批城中村改造专项借款，其他项目正在办理放款手续中。甘肃省、海南省、河北省等多地的项目也逐步获得专项借款授信。 图1.2023年初以来，中央高级别会议已多次提及城中村改造问题 具体看本轮城中村改造政策，我们认为有以下特点： 本轮城中村改造针对超大特大城市，资金主要是财政+专项债+金融机构+自筹+社会资本筹集。2021年以后，我国城镇化率达到60%以上，城市空间扩展的快速发展阶段已基本完成，正迈向城镇化综合性、高质量发展阶段。截至2022年末，广州市目前的城镇化率已经达到86%，上海已经达到89%，深圳更是高达99%。在城镇化率达到较高水平、新城片区增量开发项目减少的趋势下，本轮城中村改造更加着眼于存量市场，城市功能的演化升级是改造业务面临的新机遇。 表1.城中村改造与棚改、旧改区别差异城中村改造 由于改造主体、拆迁补偿方式、改建房屋类型、土地权属变更及管理体制方面存在不同，各地已经探索出多种不同的城中村改造模式。整体来看，原来城中村改造多为开发商作为商业主体行动，现在随着城中村改造项目出台系统管理行动方案，地方政府对城市更新领域、主体责任人的逐步落地，意味着政府对城中村改造建设的深入负责。政府引导有利于更好地落实地方性政策，间接降低协商谈判难度、合规风险和交易成本，提升市场主体参与信心，带动改造业务更加高效地推进。 表2.各地已有多种不同的城中村改造模式，政府均有一定的参与程度政府参与程度案例 1.2测算：城中村改造拉动建筑建材市场规模 建筑方面，关注建筑企业在设计施工领域面临的改造新机遇。在“减量建设”与“产业升级”并存的时代，对现有建筑的升级改造与创新利用，老旧街区改造、城市生态修复、旧中心区改造及旧工业区改造等有望将成为建筑行业发展的重要增长点，拥有较多城中村改造经验的区域性建筑设计及施工企业有望率先受益。 建材方面，关注城中村改造对各建材品类需求的传导。城中村改造最先受益环节为开工和施工端，或为防水、管材带来较大增量；城中村改造传导至竣工端需一定时间，但仍有望带动下游装修需求复苏，涂料、瓷砖类产品亦有受益空间。 我们结合国家统计局发布的《2020年第七次全国人口普查超大、特大城市人口基本情况》，以人口数为标准筛选出7个超大城市、14个特大城市。以国家统计局披露的自建房与家庭户数，我们计算出各省市自建房占家庭户（%）；以城中村租赁住房户数与家庭户数，我们计算出城中村租赁住房占家庭户（%）。在各超大特大城市城区人口与人均住房面积的基础上，我们结合各省市计算出的比例测算出各超大特大城市自建房建筑面积，并假设城中村租户人均住房面积为自建房人均住宅面积的二分之一，得以测算出城中村租赁建筑面积。自建房建筑面积与城中村租赁建筑面积之和为测算出的城中村房屋建筑面积。 表3.全国超大特大城市城中村改造面积测算（以2020年第七次全国人口普查数据为基数） 单平米建安成本及拆建比假设：1）参考广州市发布的房屋建筑工程参考造价，我们将地上土建、地上装饰及安装的造价加总，按照不同层级的住宅进行平均，得到广州市住宅平均单平米建安成本为3613.25元。2）根据住建部发布的《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》，原则上城市更新单元（片区）或项目内拆建比不应大于2；同时根据《城中村改造模式与策略研究》，通常城中村改造拆建比为1.5-2.0倍时，才可实现改造成本资金的平衡。 超大特大城市合计拉动建安投资额测算：考虑到广州市整体经济发展水平较强，单平米建安成本较高，我们以2500-3700元/平米为范围进行建安成本假设，并以1.5-2.0的拆建比为范围，进行敏感性测算。测算得在中性的建安成本3100元/平米、拆建比1.7假设下，可拉动建安投资额4.6万亿元。其中，按照地上土建/地上装饰/安装环节的造价比例，三个环节分别拉动建安投资额1.95/1.81/0.84万亿元。 表4.敏感性测算：超大特大城市合计拉动建安投资额（亿元） 以测算得的全国超大特大城市城中村改造面积87324万平米为基础，我们改造后能够拉动新增各类建材的需求规模： （1）防水 防水需求包括防水卷材和防水涂料，防水卷材主要应用于屋面，防水涂料主要应用于室内卫生间、厨房等地。防水卷材方面，假设现有城中村建筑平均楼层为3层，屋顶面积与建筑投影面积相同，电梯房建筑投影系数约为0.8；防水卷材（含施工）单价约为50元/平。防水涂料方面，通常100平住宅对应室内防水施工约50平；防水涂料每平方米用量为2.4kg；单价为20元/kg。根据防水新规，屋面防水一级场景需做3道防水，其中卷材不少于1道，因此简单假设3道均为防水卷材；室内防水一级场景需做2道防水，其中防水涂料或卷材不少于1道。 测算得，超大特大城市城中村改造面积87324万平米的场景下，全国城中村改造总共对应新增防水卷材规模约349亿元，新增防水涂料规模约210亿元，合计新增防水规模约559亿元。 表5.已有面积假设下，全国超大特大城市城中村改造新增防水规模约559亿元面积假设 （2）管材 PVC管材需求包括室外落水管及空调冷凝管道。落水管方面，一根落水管可排约200平的屋顶蓄水；平均一根落水管长约63米，即住宅楼层19-26层（平均22.5层）*层高2.8米；单价约为20元/米。冷凝管方面，120平住宅对应空调冷凝管材约800元。 测算得，超大特大城市城中村改造面积87324万平米的场景下，全国城中村改造总共对应新增落水管规模约15亿元，新增空调冷凝管规模约58亿元，合计新增PVC管材规模约73亿元。 表6.已有面积假设下，全国超大特大城市城中村改造新增PVC管材规模约73亿元面积假设城中村改造面积87324万平米落水管假设 （3）涂料 建筑涂料主要用于内墙及外墙场景。内墙方面，内墙涂料涂刷面积约为（建筑面积* 80%-10/平均每户面积*建筑面积）*3，其中80%为实际利用率，10平米为瓷砖、铝扣板面积，10/平均每户面积*建筑面积为所有改造户数中的瓷砖、铝扣板面积，3为底漆和面漆涂刷次数加总；墙面涂料单价为22元/平，含腻子粉、打磨、涂刷。外墙方面，墙涂料涂刷面积约为建筑面积*0.7；外墙涂料单价约为50元/平。 测算得，超大特大城市城中村改造面积87324万平米的场景下，全国城中村改造总共对应新增内墙涂料规模约409亿元，新增外墙涂料规模约306亿元，合计新增涂料规模约715亿元。 表7.已有面积假设下，全国超大特大城市城中村改造新增涂料规模约715亿元面积假设 （4）瓷砖 瓷砖主要用于地面及墙面场景。地面方面，瓷砖铺贴面积占60%左右；墙面方面，瓷砖铺贴面积占20%左右 ， 并考虑5%的损耗 ， 假设瓷砖/住宅面积比为60%+20%*3+5%=125%。每平米瓷砖含人工与辅料费用算得价格为40元/平米。 测算得，超大特大城市城中村改造面积87324万平米的场景下，全国城中村改造总共对应新增瓷砖规模约437亿元。 表8.已有面积假设下，全国超大特大城市城中村改造新增瓷砖规模约437亿元面积假设城中村改造面积87324万平米瓷砖铺贴假设 2华阳国际 2.1公司简介：设计行业转型先行者 专注工程领域，深耕建筑设计三十年。公司以居住建筑设计起家，2003年开始逐步向公共建筑、城市综合体等其他业务拓展，并于2004年首批启动装配式建筑设计研发和创新。2015年公司确定了“以设计和研发为龙头，以装配式建筑和BIM为核心技术的全产业链布局”的发展战略，2019年上市后形成业务范围覆盖建筑全产业链的集团公司，公司始终致力于发展成为以设计和研发为龙头，以装配式建筑和BIM为核心技术的全产业链布局的设计科技企业。 图2.华阳国际发展历程 图3.华阳国际业务范围覆盖全产业链 城市更新领域深耕16年，多项旧城改造项目经验积累。公司自2007年深圳大冲旧村改造（深圳华润城），已在城市更新领域深耕16年，组建了城市更新业务的专业部门，是城市更新制度、设计协作制度的深度参与者。2022年11月住建部总结城市更新试点城市和各地经验做法，形成并印发《实施城市更新行动可复制经验做法清单（第一批）》，其中就包括由华阳国际负责建筑方案设计的合肥卫岗王卫城市更新项目。截至2023年，公司参与的城中村改造项目遍布深圳、广州、东莞、合肥、长沙等全国多个超大特大城市核心地段。2021年度第六届RE