2季度盈利强劲，出口和产品结构持续改善，维持买入

交银国际研究 公司更新 汽车 收盘价 港元12.68 目标价 港元16.30↑ 潜在涨幅 +28.5% 2024年7月11日 长城汽车(2333HK) 2季度盈利强劲，出口和产品结构持续改善，维持买入 受惠出口和产品结构改善，2季度盈利强劲。长城汽车发布2024年半年度业绩预告，预计2024年上半年实现归母净利润65亿元到73亿元（人民币，下同），同比增加377.5%到436.3%。扣非净利润为50亿元到60亿元，同比增加567.1%到700.6%。以其业绩预告的中位数计算，长城汽车2季度归母净利润/扣非净利润为36.7亿元/34.7亿元，环比分别增长 13.8%/71.7%。虽然上半年长城汽车销量平稳（累计销量同比+7.79%，其中2季度销量环比+3.3%），但其高价位车型销量增长较高，同时出口销 量占比也有明显提升，令2季度盈利保持强劲走势。 坦克品牌销量增长和出口表现亮丽有望支持全年利润改善。我们认为坦克的强劲销量走势将持续改善产品结构，提升平均售价。而出口方面，长城海外毛利率高于中国市场10个百分点，海外销量提升将进一步提升公司盈利能力。虽然长城6月销量同比下跌6.5%，但坦克品牌销量维持强劲，6月销量2.61万辆，同比增长104.0%。坦克品牌2季度单季销量6.69万 辆，同/环比分别增长95.9%/35.9%。同时6月长城汽车海外市场销售3.81万辆，同比增加52.4%，环比增长10.5%，再创单月出海销量新高。海外市场2季度单季销量10.87万辆，同/环比分别增长51.1%/17.2%，我们预计海外销量上升将进一步提升公司盈利能力。 上调盈利预测和目标价，维持买入。我们把2024/25年毛利率预测由17.6%/17.6%上调至20.2%/20.6%，主要反映坦克品牌销量上升和海外销量占比提高。销量大致维持平稳，但产品结构改善有望令盈利水平在下半年持续改善。我们上调2024/25年盈利预测65.5%/77.8%。我们维持买入评级，基于10.6倍2024年预测市盈率（为过去两年历史平均市盈率水平）， 上调目标价至16.3港元（原12.25港元）。 个股评级 买入 1年股价表现 2333HK恒生指数 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 7/2311/233/247/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)14.94 52周低位(港元)7.68 市值(百万港元)276,878.87 日均成交量(百万)23.10 年初至今变化(%)25.05 200天平均价(港元)10.51 资料来源:FactSet 陈庆 angus.chan@bocomgroup.com (86)2160653601 李易,CFA iris.li@bocomgroup.com 财务数据一览 (852)37661850 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 137,340 173,212 183,556 193,377 208,454 同比增长(%) 0.7 26.1 6.0 5.4 7.8 净利润(百万人民币) 8,266 7,022 11,809 13,425 14,992 每股盈利(人民币) 0.96 0.82 1.38 1.57 1.75 同比增长(%) 22.9 -15.1 68.2 13.7 11.7 前EPS预测值(人民币) 0.83 0.88 调整幅度(%) 65.5 77.8 市盈率(倍) 12.2 14.4 8.6 7.5 6.7 每股账面净值(人民币) 7.61 7.99 9.37 10.94 12.69 市账率(倍) 1.55 1.48 1.26 1.08 0.93 股息率(%) 1.0 2.6 4.4 5.0 5.6 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:长城汽车(2333HK)目标价和评级 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表2:交银国际汽车行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 689009CH 九号公司 买入 37.04 45.67 23.3% 2024年07月02日 电动两轮车 1585HK 雅迪控股 买入 10.24 15.13 47.7% 2024年07月02日 电动两轮车 2451HK 绿源集团 中性 6.00 6.24 3.9% 2024年07月02日 电动两轮车 3808HK 中国重汽 买入 16.88 26.49 56.9% 2024年03月26日 重卡 2338HK 潍柴动力 买入 12.22 18.60 52.2% 2024年03月14日 重卡 2333HK 长城汽车 买入 12.68 16.30 28.5% 2024年07月11日 整车厂 2015HK 理想汽车 买入 77.10 120.34 56.1% 2024年05月24日 整车厂 9866HK 蔚来汽车 买入 35.25 59.88 69.9% 2024年05月16日 整车厂 1211HK 比亚迪股份 买入 236.80 306.48 29.4% 2024年03月27日 整车厂 175HK 吉利汽车 买入 8.17 12.50 53.0% 2023年08月23日 整车厂 9868HK 小鹏汽车 中性 29.60 30.53 3.2% 2024年06月20日 整车厂 2238HK 广汽集团 中性 2.66 3.34 25.6% 2024年04月01日 整车厂 资料来源:FactSet，交银国际预测，截至2024年7月10日 财务数据 损益表(百万元人民币) 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 202220232024E2025E2026E 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 137,340173,212183,556193,377208,454 税前利润 8,253 7,023 11,811 13,428 14,995 主营业务成本 (110,739)(140,773)(146,566)(153,551)(165,593) 折旧及摊销 6,093 7,210 4,582 5,229 5,967 毛利 26,601 32,439 36,989 39,826 42,860 营运资本变动 (3,507) 1,438 (2,811) (3,758) 2,188 销售及管理费用 (10,770) (13,021) (11,380) (11,989) (12,507) 其他经营活动现金流 1,472 2,083 (51) (97) (112) 研发费用 (6,445) (8,054) (7,893) (7,928) (8,338) 经营活动现金流 12,311 17,754 13,530 14,802 23,037 其他经营净收入/费用 (4,270) (4,474) (5,507) (5,995) (6,462) 经营利润 5,116 6,890 12,209 13,913 15,553 财务成本净额 2,488 126 133 141 152 应占联营公司利润及亏损 671 761 184 193 208 其他非经营净收入/费用 532 47 77 82 88 税前利润 8,807 7,824 12,604 14,329 16,001 负债净变动 8,447 2 995 1,047 1,103 税费 (554) (801) (793) (901) (1,006) 其他融资活动现金流 (11,580) 1,050 0 0 0 非控股权益 13 (1) (2) (2) (3) 融资活动现金流 (3,133) 1,052 995 1,047 1,103 汇率收益/损失 317 18 0 0 0 年初现金 27,908 26,899 38,337 47,990 58,667 年末现金 35,773 38,337 47,990 58,667 77,314 财务比率年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标(人民币)核心每股收益 0.965 0.819 1.378 1.567 1.750 全面摊薄每股收益 0.965 0.819 1.378 1.567 1.750 每股股息 0.114 0.310 0.521 0.592 0.661 每股账面值 7.609 7.994 9.372 10.939 12.689 利润率分析(%)毛利率 19.4 18.7 20.2 20.6 20.6 EBIT利润率 4.1 4.1 6.6 7.2 7.4 净利率 6.0 4.1 6.4 6.9 7.2 盈利能力(%)ROA 4.6 3.6 5.7 6.1 6.3 ROE 13.0 10.5 15.9 15.4 14.8 其他净负债权益比(%) 净现金 净现金 净现金 净现金 净现金 流动比率 1.1 1.1 1.2 1.3 1.4 资本开支 (35,246) (30,852) (4,776) (5,072) (5,386) 投资活动 18,948 14,178 663 692 721 其他投资活动现金流 5,793 6,223 (759) (792) (827) 投资活动现金流 (10,505) (10,451) (4,872) (5,173) (5,492) 净利润8,2667,02211,80913,42514,992 作每股收益计算的净利润8,2667,02211,80913,42514,992 资产负债简表(百万元人民币) 截至12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 35,773 38,337 47,990 58,667 77,314 有价证券 2,054 4,112 4,112 4,112 4,112 应收账款及票据 13,992 16,132 16,045 21,881 23,120 存货 22,375 26,628 25,509 26,725 28,821 其他流动资产 33,488 33,375 33,503 33,637 33,778 总流动资产 107,681 118,584 127,159 145,022 167,146 物业、厂房及设备 26,949 30,235 29,692 28,809 27,480 无形资产 20,473 23,659 23,785 23,912 24,041 合资企业/联营公司投资 10,286 10,751 11,289 11,853 12,446 长期应收收入 1,755 1,791 1,881 1,975 2,073 其他长期资产 18,213 16,250 16,346 16,447 16,552 总长期资产 77,677 82,686 82,992 82,995 82,593 总资产 185,357 201,270 210,151 228,017 249,739 短期贷款 5,943 5,701 6,032 6,381 6,751 应付账款 59,367 68,486 64,248 67,310 72,589 其他短期负债 30,491 36,648 36,959 37,285 37,628 总流动负债 95,802 110,835 107,238 110,977 116,968 长期贷款 18,917 16,749 17,413 18,111 18,843 其他长期负债 5,422 5,177 5,177 5,177 5,177 总长期负债 24,339 21,926 22,591 23,288 2