产品结构改善和出口销量增长令3季度盈利大超预期，维持买入

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 汽车 2023年10月30日 长城汽车 (2333 HK)产品结构改善和出口销量增长令3季度盈利大超预期，维持买入 3季度盈利环比增长强劲。长城汽车23 年3 季度业绩，营收495亿元（人民币，下同），同比增32.6%，环比增21.0%。实现归母净利润 36 亿元， 同比增 41.9%，环比增 206.1%，扣非净利润为30.6 亿元。盈利比市场预期高出48%和我们预期约25%，大超预期主要是受惠于销量持续改善，产品结构改善令平均售价进一步上升以及3季度出口占比进一步提升。第1、2、3 季度，新能源车型销量占比分别为12.6%、21.9%、22.4%，呈现逐季提升态势；海外销量占比达23.6%、24.0%、25.5%，持续增长。 毛利率方面，3季度毛利率为 21.7%，环比上升 4.3 个百分点，主要受惠产品结构改善和出口销量上升。费用率为 9.8%，环比降 0.9 个百分点， 其中销售和研发费用绝对金额维持平稳，反映公司3季度成本控制良好。 坦克和出口銷量有望令4季度盈利持續改善。坦克400 Hi4-T自9月25日上市以来，首月总订单量正式突破12000台，新车共推出两个版本，其中机能版官方指导价为27.98万元，超能版官方指导价为28.98万元。超能版的选择占比超90 %，充分说明坦克400 Hi4-T具备高价值的用户属性以及溢价能力。坦克品牌已由坦克300、坦克400和坦克500组成完整产品矩阵， 完成了对越野产品的多点细分市场覆盖。海外出口方面，3季度月銷量穩定在3萬輛左右的水平，占销量~25%。海外拓展方面，长城品牌完成了东盟国家核心市场的全面覆盖，并于9月7日正式进入墨西哥市场。哈弗H6、哈弗大狗、坦克300、长城炮等车型，在柬埔寨、越南、巴西等地上市。我们预期坦克的交付和海外销量将推动4季度盈利改善。 维持买入，产品结构改善和出口双轮驱动。我们看好下半年銷量改善及新 车发布的节奏。魏牌高山DHT-PHEV已开启预订，将于近期上市，与蓝山合力开拓大六/七座新能源市场。我们现正检视我们的财务假设及预测。现维持买入评级和目标价12.25 港元。 投资风险：下半年销量未及预期，激烈的市场竞争令毛利率低于预期。资料来源：公司资料，交银国际预测 1年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅港元10.82港元12.25+13.2%财务数据一览年结12月31日202120222023E2024E2025E收入(百万人民币)136,405137,340170,605193,224212,099同比增长(%)32.00.724.213.39.8净利润(百万人民币)6,7268,2666,9187,6698,118每股盈利(人民币)0.730.900.750.830.88同比增长(%)24.322.9-16.310.95.9市盈率(倍)13.911.313.512.211.5每股账面净值(人民币)6.747.087.497.948.43市账率(倍)1.501.431.351.271.20股息率(%)3.74.03.43.73.9个股评级买入10/222/236/2310/23-10%0%10%20%30%40%50%2333 HK恒生指数股份资料52周高位(港元)12.5052周低位(港元)7.89市值(百万港元)221,379.87日均成交量(百万)82.19年初至今变化(%)6.50200天平均价(港元)9.43陈庆angus.chan@bocomgroup.com(86)2160653601 2023年10月30日长城汽车 (2333 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表1: 长城季度业绩资料来源:公司资料，交银国际人民币 百万1Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23QoQYoY9M229M23YoY总收入33,61928,51537,34637,86029,03940,93349,53221.00%32.60%99,480119,50420.10%营业成本-27,843-22,871-28,954-31,072-24,372-33,808-38,80414.80%34.00%-79,668-96,98521.70%毛利5,7765,6448,3926,7884,6667,12410,72850.60%27.80%19,81322,51913.70%销售费用-1,051-1,165-1,636-2,024-1,454-1,799-1,8533.00%13.20%-3,852-5,10632.50%管理费用-1,178-1,035-1,248-1,432-1,061-1,010-1,0231.20%-18.00%-3,461-3,094-10.60%研发费用-1,324-1,853-1,530-1,738-1,534-1,975-1,9920.90%30.20%-4,707-5,50216.90%其他費用-592-852-1,047-1,416-676-1,279-1,230-3.80%17.50%-2,491-3,18627.90%财务费用-2913,223-188-257-12236-500-312.40%166.20%2,745-277-110.10%营业利润1,3413,9622,743-79-711,2964,130218.60%50.60%8,0465,355-33.40%营业外收入520651941071406511069.10%-43.60%779314-59.60%单季度.营业外支出-14-8-2-23-7-31-29-4.60%1204.70%-24-67182.50%利润总额1,8474,0192,9356621,3304,210216.50%43.40%8,8015,602-36.30%所得税费用-215-59-37898113-143-575302.30%52.30%-652-605-7.20%净利润1,6323,9602,5571041761,1873,635206.20%42.10%8,1494,997-38.70%少数股东损益2732-10-1-3415.80%-135.70%11-2-120.70%归母净利润1,6343,9672,5601061741,1873,634206.10%41.90%8,1604,995-38.80%扣非净利润1,3037562,281136-2179663,058216.40%34.00%4,3403,807-12.30%费用率销售费用率-3.10%-4.10%-4.40%-5.30%-5.00%-4.40%-3.70%-3.90%-4.30%管理费用率-3.50%-3.60%-3.30%-3.80%-3.70%-2.50%-2.10%-3.50%-2.60%研发费用率-3.90%-6.50%-4.10%-4.60%-5.30%-4.80%-4.00%-4.70%-4.60%利润率毛利率17.20%19.80%22.50%17.90%16.10%17.40%21.70%19.90%18.80%营业利润率4.00%13.90%7.30%-0.20%-0.20%3.20%8.30%8.10%4.50%归母净利润率4.90%13.90%6.90%0.30%0.60%2.90%7.30%8.20%4.20% 2023年10月30日长城汽车 (2333 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表2: 长城汽车目标价及评级资料来源: 交银国际预测图表 3: 交银国际汽车行业覆盖公司股票代码公司名称评级收盘价 (交易货币)目标价 (交易货币)潜在涨幅最新目标价/评级发表日期子行业175 HK吉利汽车买入8.9212.5040.1%2023年08月23日整车厂2015 HK理想汽车买入139.30194.1739.4%2023年08月09日整车厂2333 HK长城汽车买入10.8212.2513.2%2023年07月17日整车厂1211 HK比亚迪股份买入245.80309.6726.0%2023年03月29日整车厂2238 HK广汽集团中性3.784.4317.2%2023年08月28日整车厂9866 HK蔚来汽车沽出61.1061.200.2%2023年08月30日整车厂9868 HK小鹏汽车沽出59.6539.30-34.1%2023年07月06日整车厂资料来源: FactSet，交银国际预测，截至2023年10月27日收盘120.00158.00145.80115.1072.1070.300.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00180.00200.002020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-07股价目标价买入中性沽出港元 2023年10月30日长城汽车 (2333 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 4财务数据 资料来源: 公司资料，交银国际预测损益表(百万元人民币)年结12月31日202120222023E2024E2025E收入136,405137,340170,605193,224212,099主营业务成本(114,367)(110,739)(140,446)(159,162)(174,768)毛利22,03726,60130,15934,06237,331销售及管理费用(9,235)(10,770)(12,113)(13,526)(14,635)研发费用(4,490)(6,445)(7,336)(7,922)(8,696)其他经营净收入/费用(3,764)(4,784)(6,073)(6,916)(7,621)经营利润9,03811,04711,97313,62015,076财务成本净额4482,4881,9901,5921,274其他非经营净收入/费用(2,005)(4,729)(6,581)(7,029)(7,687)税前利润7,4828,8077,3828,1838,663税费(757)(554)(464)(515)(545)非控股权益113000净利润6,7268,2666,9187,6698,118作每股收益计算的净利润6,7268,2666,9187,6698,118资产负债简表(百万元人民币)截至12月31日202120222023E2024E2025E现金及现金等价物28,90526,89948,26055,75063,145应收账款及票据8,6049,3477,9469,52911,041存货45,46644,52745,19748,26850,829其他流动资产25,39126,90819,44221,11623,106总流动资产108,366107,681120,846134,663148,120物业、厂房及设备27,44126,94929,52731,39532,552无形资产7,0918,1979,09910,10011,211其他长期资产32,51042,53044,25946,16948,280总长期资产67,04277,67782,88587,66492,043总资产175,408185,357203,731222,327240,16