公司简评报告：大输液原料药快速增长，创新研发顺利推进

公司研究 2023年09月04日 公司简评 买入（首次覆盖） 报告原因：业绩点评 证券分析师 杜永宏S0630522040001 医药生物 dyh@longone.com.cn 数据日期 2023/09/04 收盘价 26.43 总股本(万股) 147,505 流通A股/B股(万股) 118,024/0 资产负债率(%) 47.02% 市净率(倍) 2.11 净资产收益率(加权) 8.67 12个月内最高/最低价 33.28/19.45 70% 56% 43% 29% 15% 1% -13% -26% 22-0922-1223-0323-06 科伦药业沪深300 相关研究 科伦药业（002422）：大输液原料药快速增长，创新研发顺利推进 ——公司简评报告 投资要点 业绩表现亮眼，盈利能力提升。2023年上半年，公司实现营业收入107.34亿元（+17.64%）归母净利润14.02亿元（+61.53%），扣非后归母净利润13.49亿元（+66.53%）；其中Q2单 季实现营业收入51.32亿元（+10.54%），归母净利润5.92亿元（+2.63%），扣非后归母净利润5.6亿元（+2.43%）。2023H1，公司销售毛利率为53.28%（-0.89pp），销售净利率为14.70%（+5.03pp）。期间费用方面，销售费用率为20.30%（-4.39pp）；管理费用率为4.64% （-1.92pp）；研发费用率10.02%（+0.88pp）；财务费用率为1.54%（-1.08pp）。随着医院诊疗端的恢复，公司上半年公司收入端和利润端均实现快速增长，期间费用率显著下降，盈利能力提升明显。 输液产品结构持续优化，仿制药种类持续丰富。2023H1，输液板块实现营收50.27亿元 （+14.27%），毛利率为64.21%，营收和毛利率均高于同行业其他公司。报告期内密闭式输液量占比提升3.70个百分点，可立袋，多室袋、粉液双室袋等高毛利品种带动公司大输液板块收入与利润增长。肠外营养在销品种达到十余个，随着品种的持续丰富，有望实现快速增长。左氧氟沙星氯化钠注射液市场份额位居集采中选企业第一，上半年销售收入2.34亿元（+2.83%）。报告期内，非输液药品销售收入18.34亿元（-8.02%），受国家及地方集采等外部因素的影响，部分产品销售有所下降。今年以来，公司仿制药实现了获批生产29项，获批临床2项，申报生产28项，进一步丰富了公司在肠外营养、抗感染、男性专科、麻醉镇痛、糖尿病领域的产品种类。随着正常诊疗的恢复，新产品、集采中标增量产品的进院推广，有望支撑公司仿制药业务持续增长。 原料药板块增长强劲，合成生物学进展顺利。2023H1，抗生素中间体及原料药整体对外实现营业收入23.70亿元（+14.54%），实现毛利6.73亿元（+19.46%）。川宁生物及其子公司实现营收24.17亿元（+21.84%），归母净利润3.91亿元（+64.82%），扣非归母净利润3.93 亿元（+65.49%）。公司合成生物学项目进展顺利，红没药醇发酵水平及纯度已达到业内最高水平，进入销售阶段，有望贡献收入新增量。上半年青霉素市场快速恢复，部分产品市场需求旺盛，成本控制良好，原料药板块实现了良好增长。 研发投入持续加大，创新药逐渐步入收获期。2023H1，公司研发投入10.81亿元 （+28.25%），占营收比为10.07%。公司核心产品SKB264已获得CDE的3项突破性疗法认定，目前用于治疗既往经二线及以上标准治疗的晚期TNBC的III期临床试验达到了主要研究终点，预计今年年底申报上市。SKB264单药用于TKI耐药EGFR突变NSCLC的III期临床研究正快速推进中。A166针对三线治疗HER2+BC适应症已经申报上市。A167针对鼻咽癌三线治疗已经递交上市申请，预计2024年获批上市。A140治疗RAS野生型mCRC预计下半年NDA申请。国际化方面，公司持续加强与默沙东的合作，由默沙东主导推进的多项全球多中心注册性临床研究正在顺利推进中，主要国际市场的商业价值突显。 投资建议：我们预计公司2023-2025年的营收分别为207.78/224.22/243.89亿元，归母净利润分别为23.26/26.98/31.76亿元，对应EPS分别为1.58/1.83/2.15元，对应PE分别为16.76/14.45/12.28，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：仿制药一致性评价进度滞后风险；新药研发进展不及预期风险；原料药价格波动风险；市场风险。 盈利预测与估值简表 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 16,464.20 17,277.41 18,912.6520,777.6822,421.92 24,388.78 增长率（%） -6.6% 4.9% 9.5% 9.86% 7.91% 8.77% 归母净利润（百万元） 829.39 1,102.55 1,708.70 2,326.48 2,697.63 3,175.87 增长率（%） -11.6% 32.9% 55.0% 36.15% 15.95% 17.73% EPS（元/股） 0.58 0.78 1.22 1.58 1.83 2.15 市盈率（P/E） 33.52 24.27 21.81 16.76 14.45 12.28 市净率（P/B） 2.07 1.95 2.40 2.24 1.94 1.68 资料来源：携宁，东海证券研究所（截止至2023年9月4日收盘） 正文目录 1.业绩表现亮眼，盈利能力提升5 2.各项业务良好发展，创新研发顺利推进6 2.1.输液产品结构不断优化6 2.2.非输液药品种类持续丰富7 2.3.抗生素中间体及原料药增长强劲9 2.4.创新研发顺利推进9 3.盈利预测与估值分析11 3.1.盈利预测11 3.2.估值分析12 4.投资建议13 5.风险提示13 图表目录 图1公司主营业务收入占比（%）5 图2公司营业收入增长情况（亿元）6 图3公司利润增长情况（亿元）6 图4公司毛利率和净利率变化情况6 图5公司四项费用率变化情况6 图62018-2023年主要企业大输液营业收入（亿元）7 图72018-2023年主要企业输液板块毛利率比较7 图8肠外营养输液产品收入（亿元）7 图9非输液制剂营业收入增长情况8 图10抗生素中间体及原料药营业收入增长情况9 图11不同产品收入占比（%）9 图12公司研发投入不断增加10 图13公司PE-Bands13 表12023年以来仿制药取得生产批文药（产）品情况8 表2公司主要在研创新药进展10 表3公司与默沙东授权合作项目情况11 表4盈利预测表12 表5可比公司一览13 附录：三大报表预测值14 1.业绩表现亮眼，盈利能力提升 科伦药业创建于1996年，经过27年的发展，现已成为拥有海内外100多家子（分） 公司的现代化药业集团。公司2010年6月在深圳证券交易所上市，控股子公司川宁生物 2022年12月在深圳证券交易所创业板上市、科伦博泰2023年7月在香港联交所上市。公司主要从事大容量注射剂（输液）、小容量注射剂（水针）、注射用无菌粉针、片剂、胶囊剂、颗粒剂、口服液、腹膜透析液等23种剂型药品及抗生素中间体、原料药、医药包材等产品 的研发、生产和销售。截至2023年6月30日，公司拥有634个品种共1007种规格的医 药产品，其中有132个品种共297种规格的输液产品、420个品种共626种规格的其它剂 型医药产品、82个品种共84种规格的原料药，以及2个品种共2种规格的药用辅料，13个品种的抗生素中间体，6个品种共13种规格的医疗器械。主要产品涵盖抗肿瘤、心脑血管、麻醉镇痛、精神、抗病原微生物、营养输液、呼吸、抗骨质疏松、男性专科、糖尿病、水电解质平衡、诊断造影、乙肝等疾病领域。公司以输液领域领先地位和生物发酵领域竞争优势为依托，加大对创新药、新型给药系统和高端仿制药的研发投入，拓展国际化合作资源。公司制剂业务蓬勃发展、在研管线丰富，在我国制药工业中占据重要地位。 图1公司主营业务收入占比（%） 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2018 2019 2020 2021 2022 输液非输液制剂抗生素中间体及原料药创新药研发其他 资料来源：同花顺iFind，东海证券研究所 公司营业收入从2018年的163.52亿元增至2022年的189.13亿元。2023年上半年， 公司实现营业收入107.34亿元，同比增长17.64%；归母净利润14.02亿元，同比增长 61.53%；扣非后归母净利润13.49亿元，同比增长66.53%。其中Q2单季实现营业收入 51.32亿元，同比增长10.54%；归母净利润5.92亿元，同比增长2.63%；扣非后归母净利润5.6亿元，同比增长2.43%。随着医院诊疗端的恢复，公司收入端和利润端均实现快速增长，业绩表现亮眼。 图2公司营业收入增长情况（亿元）图3公司利润增长情况（亿元） 资料来源：Wind，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 2023年上半年，公司销售毛利率为53.28%，同比下降0.89pp；销售净利率为14.70%，同比提升5.03pp；从四项费用来看，2023年上半年公司销售费用率为20.30%，比去年同期下降4.39pp，公司积极参加国家集采，市场推广活动减少，销售费用有所下降；管理费用率为4.64%，比去年同期下降1.92pp；研发费用率10.02%，比去年同期提升0.88pp；财务费用1.54%，较去年同期下降1.08pp，公司积极优化融资结构，财务费用减少。公司整体费用下降，盈利能力逐步提升。 图4公司毛利率和净利率变化情况（%）图5公司四项费用率变化情况（%） 资料来源：Wind，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 2.各项业务良好发展，创新研发顺利推进 2.1.输液产品结构不断优化 龙头优势突出，毛利率行业领先。大输液是科伦的优势领域，2018年-2022年间平均销量每年42.1亿瓶/袋，平均营业收入93.9亿元，不论是产销量还是营业收入，科伦药业都稳居行业第一的位置。2023H1，输液板块实现营收50.27亿元，同比增长14.27%，占总营收46.83%。公司输液板块的毛利率为65%左右，高于同行业其他公司，生产成本更低，生产效率更高。公司持续优化输液产品结构，报告期内密闭式输液量占比提升3.70个百分点，可立袋，多室袋、粉液双室袋等高毛利品种带动公司大输液板块收入与利润增长，随着医院端诊疗恢复，预计大输液板块持续稳健增长。 图62018-2023年主要企业大输液营业收入（亿元）图72018-2023年主要企业输液板块毛利率比较（%） 资料来源：公司年报，东海证券研究所资料来源：公司年报，东海证券研究所 持续布局高附加值输液新产品。2017年以来，公司布局多项肠外营养产品，至今已有 15项肠外营养输液产品获批上市，目前在销品种达到十余个。存量品种多特在集采中标优势下持续放量，销量同比增长33.08%；非医保品种多蒙捷受手术量的恢复和基层拓展，销量同比增长33.56%；多臻作为国谈产品，今年启动销售，得益于肠外营养诊疗能力的提升，销量增长趋势良好。报告期内，新启动销售品种包括中长链脂肪乳/氨基酸（16）/葡萄糖（30%）注射液（多芮）两个工业化三腔袋、复方氨基酸（15AA-∥）/葡萄糖(10%)电解质注射液（多益新点）肠外营养双室袋、甘油磷酸钠等，肠外营养产品种类不断拓宽。左氧氟沙星氯化钠注射液于2021年第五轮国家集采中标，市场份额位居集采中选企业第一，报告期内实现销售收入2.34亿元，同比增长2.83%。随着正常诊疗的恢复，新产品、集采中标增量产品的进院和学术推广，有望支撑输液业务的良好增长。 图8肠外营养输液产品收入（亿元） 资料来源：公司年报，东海证