肝素原料药行业承压短期影响业绩表现，看好创新核药研发推进

东诚药业发布2023年报。公司2023年实现营业收入32.76亿元，同比下滑8.58%；归母净利润2.10亿元，同比下滑31.75%；扣非归母净利润2.12亿元，同比下滑26.17%。 Q4单季度营业收入6.90亿元，同比下滑17.97%，归母净利润-7608万元，同比增亏230.49%，归母扣非净利润-3822万元，同比增亏11.76%。 东诚药业发布2024年一季报。公司2024年第一季度实现营业收入6.47亿元，同比下滑23.90%；归母净利润6433万元，同比增长28.38%；扣非归母净利润5485万元，同比增长29.40%。 观点：肝素原料药行业承压短期影响业绩表现，看好创新核药研发推进。 收入端，2023Q4-2024Q1均呈同比下滑趋势，我们认为主要由于肝素原料药价格下降，相关收入减少；利润端，2023Q4转亏，主要由于公司计提肝素原料药存货跌价准备1.12亿元，影响归母净利润9032万元。 分板块看： 原料药收入16.78亿元同比下滑18.61%，毛利率26.10%同比增加2.02pp；其中肝素类原料药产品实现营业收入13.26亿元同比下降23.88%。主要由于全球肝素行业低迷、需求量不足，下游客户原料库存积压导致采购量下降； 制剂产品收入4.00亿元同比下滑17.20%，毛利率55.62%同比下降15.71pp；主要由于那屈肝素钙中标第八批集采，销售价格下降；注射用氢化可的松琥珀酸钠实现销售收入1.12亿元，同比增长113.94%； 核药产品收入10.17亿元同比增长11.20%，毛利率72.72%同比上升1.03pp。其中18F-FDG实现营业收入4.20亿元，同比增长12.00%；云克注射液实现营业收入2.44亿元，同比增长19.52%；锝标记相关药物实现营业收入1.00亿元，同比下降3.23%。 财务指标方面，2023年公司销售费用率15.49%，相较2022年同期的15.80%下降0.31pp； 管理费用率7.65%，相较2022年同期的6.29%上升1.36pp；研发费用同比增长20.61%，占比营收6.02%，2022年同期为4.56%，提升1.46pp。财务费用方面，2023年为3129万元，2022年同期为615万元。2023年经营性现金流净额2.77亿元，相比2022年同期下滑72.21%。 建设诊疗一体核药研发平台，中美同步推进顺利。公司聚焦肿瘤、神经退行性疾病、心脑血管疾病等，“临床需求+治疗”双驱动，基本形成“筛查-诊断-治疗”全体系放射性核药产品和自研体系。目前99mTc标替曲膦已完成发补递交，我们预计将于2024H1获批；99mTc标GSA完成3期临床准备NDA申报；阿尔兹海默诊断APN-1607完成3期临床入组，我们预计将于2024H2申报上市。蓝纳成18F思睿肽处于3期临床，18F纤抑素完成1期临床，LNC-1004、LNC-1003中美开展1期临床；LNC-1007已获得FDA临床批准。 核医学全产业链布局完善，看好公司长期发展。公司基于核医学全产业链，已打造了核医疗生态布局。从核药的创新及孵化平台（蓝纳成、益泰、中硼联康等），到转化服务平台（米度），到核素供应/生产配送平台（核药房网络）、再到未来的诊疗服务平台（核药诊疗一体化、中硼联康等），公司已发展成为国内核医学布局最全面的公司之一。 盈利预测调整：基于肝素原料药产业发生较大变化，产品价格产生大幅下降，对公司核心业务产生负面影响，2023年业绩中已经有所体现并进一步延续至2024Q1，收入增速预计将慢于此前预测。另外公司LNC-1007等创新核药研发进入后期阶段、更多产品进入临床研究，研发投入预计将有较大幅度增长，我们下调公司盈利预测。 盈利预测与估值。预计2024-2026年归母净利润为3.11亿元、3.58亿元、4.16亿元，同比增长48.4%、14.9%以及16.1%，对应PE分别为37X、32X以及27X。我们看好公司未来发展。维持“买入”评级。 风险提示：原料药价格下滑；核药板块业绩低于预期；研发管线进度低于预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）