- 展望 2H23E 的复苏

CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 汇通达网络（9878HK） 展望2H23E的复苏 HTD在2013年上半年业绩喜忧参半，利润率高。年环比增长6.6%，6.2% 低于共识，而调整。净利润同比增长20%，符合共识。我们FY23E的建模收入同比增长12.9%，其中2H23E收入将加速至同比+19.5%。消费电子和汽车继续成为主要驱动因素， 关于供应链扩张和低线城市产品渗透率低。服务 在SaaS调整的推动下，将在FY23E年同比增长10% 大幅增长的付费用户，部分被较低的ARPU所抵消。收购 霍斯乔伊（好享家)将在FY23E贡献6000万元人民币的利润。我们略有提升 HTD的FY23-25E盈利预测为10-14%，以考虑更好的利润率前景尽管宏观不确定性。我们基于SoTP的TP保持不变，为55港元。 购买（维护） 目标价格(上一个TP上/下 当前价格 HK$55.0 HK$55.0) +89.7%HK$29.0 中国娱乐部门 苏菲黄 (852)39000889 sophiehuang@cmbi.com.hk 徐Eason (852)39000849 easonxu@cmbi.com.hk 库存数据 市值上限（百万港元）17,130 平均3个月t/o（百万港元）11.23 52w高/低（港元）57.7/27.65 已发行股份总数（百万）180 来源：彭博社 股权结构 王建国 阿里巴巴中国徐秀贤 来源：彭博社 21.92% 13.82% 10.15% 份额业绩 1-mth 3-mth 6-mth 来源：彭博社 绝对相对 1.7%9.6% 3.6%8.1% -13.0%-3.0% 12个月的价格表现 来源：彭博社 审计师：毕马威 上半年业绩喜忧参半，利润率乐观。1H23收入同比增长6.6%，低于6.2% 共识，而adj。净利润达到2.45亿元人民币，高于0%/7%共识/我们的估计。商业业务（同比增长6.8%）主要受到拖累由于农业生产/住宅建筑/酒类和饮料的下降(- 同比增长19.1%/-5.5%/-16.4%），同时被弹性消费者所抵消电子产品/汽车（同比增长24.4%/3.5%）。消费电子产品和汽车出色的表现归因于供应链能力的提高 与苹果、中兴、戴尔、比亚迪等的合作服务同比增长5.8%，主要是商家解决方案调整（同比-27.6%）。GPM在1H23攀升至2.3%从上半年的2.2%，其中服务业的GPM从今年的75.4%飙升至84.4%1H22. 展望2H23E复苏。我们在FY23E模拟了收入同比增长12.9%，在下半年的收入将加速至同比增长19.5%。消费电子产品和 车辆仍然是主要推动供应链扩张的主要因素 以及低线城市的产品渗透率较低。其他垂直行业，如家用电器/农业生产/酒类和饮料将 (港元) 9878香港 恒生指数(重新计算) 70 605040302010 0 8月22日11月22日2月23日 May-23 在2H23E顺序恢复，而住宅建筑将进一步下降，原因是房地产和建筑业的低迷。服务业将触底 在SaaS调整的推动下，FY23E同比增长10% 付费用户大幅上升，部分被较低的ARPU所抵消。我们预计 收购Hosjoy，在FY23E/24E贡献6000万元人民币/6600万元人民币的利润。 维持买入。我们将HTD的FY23-25E盈利预测小幅上调10- 14%，尽管存在宏观不确定性，但考虑到更好的利润率前景。我们保持 对其长期增长持积极态度（2013财年10%/24%的收入/底线复合年增长率-25E）。我们基于SoTP的TP保持不变，为55港元。 收益汇总 (YE12月31日) FY22A FY23E FY24E FY25E 收入（百万元） 80,355 90,696 99,771 109,481 同比增长（%） 22.2 12.9 10.0 9.7 Adj.净收入（百万元） 379 509 654 777 调整每股收益（人民币） 0.7 1.0 1.3 1.5 同比增长（%） 15.7 34.3 28.4 18.9 共识每股收益（人民币） NA 0.9 1.2 1.6 市盈率（x） 33 25 19 16 P/S(x) 0.18 0.16 0.15 0.13 净资产负债率（%） 净现金 净现金 净现金 净现金 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露1 来自彭博社的更多报告：RESPCMBR<GO>和http://www.cmbi.com.hk 图1：1H23财务审查 百万元人民币 1H20 2H20 1H21 2H21 1H22 2H22 1H23 收入 20,679 28,950 29,975 35,789 40,681 39,592 43,377 同比增长 NA NA 45.0% 23.6% 35.7% 10.6% 6.6% HoH增长 NA 40.0% 3.5% 19.4% 13.7% -2.7% -46.0% 毛利润 498 847 771 1,097 1,198 1,186 1,294 GPM 2.4% 2.9% 2.6% 3.1% 2.9% 3.0% 3.0% 营业利润(IFRS) 96 311 257 382 367 390 433 OPM 0.5% 1.1% 0.9% 1.1% 0.9% 1.0% 1.0% 净利润(IFRS) -231 -49 -138 -39 229 333 383 NPM -1.1% -0.2% -0.5% -0.1% 0.6% 0.8% 0.9% 归属于权益股东的调整后净利润（非国际财务报告准则） 17 179 119 209 204 210 245 调整后归属于股权股东的NPM 0.1% 0.6% 0.4% 0.6% 0.5% 0.5% 0.6% 同比增长 NA NA 581.4% 16.5% 72.4% 0.2% 20.0% 百万元人民币 1H20 2H20 1H21 2H21 1H22 2H22 1H23 商务业务 收入 20,524 28,778 29,757 35,469 40,271 39,085 42,990 %总转速 99.2% 99.4% 99.3% 99.1% 99.0% 98.7% 99.1% 同比增长 NA NA 45.0% 23.2% 35.3% 10.2% 6.8% GPM 1.9% 2.7% 2.2% 2.4% 2.2% 2.1% 2.3% 服务业务 收入 109 133 168 270 364 430 343 %总转速 0.5% 0.5% 0.6% 0.8% 0.9% 1.1% 0.8% 同比增长 NA NA 53.5% 102.5% 117.2% 59.4% -5.8% GPM 59.8% 42.8% 44.6% 78.5% 75.4% 67.4% 84.4% Others 收入 46 38 5050 45 77 44 %总转速 0.2% 0.1% 0.2%0.1% 0.1% 0.2% 0.1% 同比增长 NA NA 8.0%30.4% -9.9% 53.8% -2.6% GPM 75.2% 62.1% 81.5%84.4% 89.4% 88.1% 82.7% 来源：公司数据图2：FY22财务审查 百万元人民币，12月至YE FY18 FY19 FY20 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 净收入 29,802 43,633 49,629 65,763 80,355 90,696 99,771 109,481 收入成本 (28,795) (42,354) (48,285) (63,895) (77,858) (87,789) (96,522) (105,835) 毛利润 1,007 1,279 1,345 1,868 2,497 2,907 3,249 3,646 销售和分销费用 (428) (564) (610) (864) (1,328) (1,301) (1,342) (1,480) 管理费用 (451) (478) (415) (479) (610) (471) (505) (580) R&D (35) (49) (58) (79) (113) (121) (138) (134) 其他收益 114 146 145 192 217 0 0 0 运营（亏损）/利润 207 334 407 639 663 1,014 1,264 1,452 其他费用* (400) (581) (604) (713) (60) (70) (71) (33) 所得税前（亏损）/利润 (193) (247) (197) (74) 603 944 1,194 1,419 所得税（费用）/抵免 (82) (58) (81) (101) (93) (160) (203) (241) 本年度（亏损）/利润 (296) (415) (405) (350) 287 509 654 777 Adj.净利润 104 139 197 328 379 509 654 777 保证金分析毛利率 3.38% 2.93% 2.71% 2.84% 3.11% 3.21% 3.26% 3.33% 营业利润率 0.69% 0.77% 0.82% 0.97% 0.83% 1.12% 1.27% 1.33% Adj.净利润率 0.35% 0.32% 0.40% 0.50% 0.47% 0.56% 0.66% 0.71% 增长分析收入 46% 14% 33% 22% 13% 10% 10% 毛利润 27% 5% 39% 34% 16% 12% 12% 营业利润 61% 22% 57% 4% 53% 25% 15% Adj.净利润 33% 42% 66% 16% 34% 28% 19% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 毛利率 来源：CMBIGM估计，彭博社 图3：CMBIGM估计与共识 CMBIGM 共识 差异(%) 百万元人民币，12月 FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E 90,696 99,771 109,481 97,186 117,014 137,984 -6.7% -14.7% -20.7% 收毛入利润 2,907 3,249 3,646 3,139 3,974 4,930 -7.4% -18.2% -26.0% 营业利润 1,014 1,264 1,452 966 1,364 1,519 4.9% -7.3% -4.4% Adj.净利润 509 654 777 507 682 876 0.4% -4.1% -11.2% 调整每股收益（人民 1.00 1.29 1.53 0.92 1.24 1.63 8.7% 3.3% -6.3% 币） 3.2% 3.3% 3.3% 3.2% 3.4% 3.6% -0.0ppts -0.1ppts -0.2ppts 营业利润率 1.1% 1.3% 1.3% 1.0% 1.2% 1.1% +0.1ppts +0.1ppts +0.2ppts Adj.净利润率 0.6% 0.7% 0.7% 0.5% 0.6% 0.6% +0.0ppts +0.1ppts +0.1ppts 图4：收益修正 百万元人民币，12月 收毛入利润 营业利润 Adj.净利润 每股收益（人民币毛利率 营业利润率 净利润 ） FY23E 90,696 2,907 1,014 509 1.00 3.2% 1.1% 0.6% NewFY24E99,771 3,249 1,264 654 1.29 3.3% 1.3% 0.7% FY25E 109,481 3,646 1,452 777 1.53 3.3% 1.3% 0.7% FY23E 94,930 3,238 914 456 0.90 3.4% 1.0% 0.5% 老 FY24E 110,310 3,895 1,120 576 1.13 3.5% 1.0%