H1利润率稳健、静待需求回暖，中期分红回馈股东

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 1、《裕同科技（002831）：竞争王者，盈利修复通道开启》 2、《裕同科技（002831）：大包装驱动高速增长，盈利修复可期》 3、《裕同科技（002831）：降本增效盈 利修复，Q2利润增速靓丽》 李宏鹏轻工行业首席分析师 执业编号：S1500522020003 邮箱：lihongpeng@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 裕同科技(002831) H1利润率稳健、静待需求回暖，中期分红回馈股东 2023年08月29日 事件：裕同科技发布半年报，2023年上半年实现营业收入63.65亿元，同 比下降12.45%，实现归母净利润4.32亿元，同比下降10.82%，扣非归母净利润5.03亿元，同比下降0.77%。公司单Q2实现营业收入34.54亿元，同比下降10.76%，实现归母净利润2.5亿元，同比下降4.3%，扣非归母净利润3.45亿元，同比增长12.52%。公司中期每10股分红3.27元，拟合计 分红约3亿元。点评： 上半年消费环境影响营收承压，智能工厂&海外工厂打造持续落地，下 半年有望迎来旺季，环比改善可期。公司2023年上半年实现营业收入 63.65亿元，同比下降12.45%，单Q2实现营业收入34.54亿元，同比下降10.76%。上半年市场复苏较为缓慢，经营有所承压；公司持续发挥一体化产品线、全球化布局和智能制造等多方面优势，以客户为中心，着重加大解决方案能力、专业产品线能力及项目管理能力等能力建设，实现了存量客户满意度进一步提升。分产品看，上半年公司纸制精品包装、包装配套产品、环保纸塑产品、其他产品分别实现收入44.97亿元、12.52亿元、4.25亿元、0.83亿元，分别同比-13.15%、-9.64%、 -12.26%、-30.37%。分地区看，上半年公司国内、国外分别实现收入 46.87亿元、16.79亿元，分别同比-18.98%、+12.98%。产能方面，公司智能工厂升级持续推进，上半年湖南裕同一期、苏州裕同、成都裕同建设落地，打造智造护城河；海外马来西亚新工厂、印度工厂新厂区建设完成；同时公司预计越南纸塑项目、越南智能工厂年内投产。 毛利率提升、净利率平稳，经营性现金流显著改善。1）毛利率方面，公司上半年实现毛利率23.61%，同比+2.51pct；单Q2实现毛利率23.52%，同比+2.17pct。分产品看，上半年纸制精品包装、包装配套产品、环保纸塑产品、其他产品毛利率分别为23.35%、23.89%、20.41%、37.20%，分别同比+3.26pct、+1.19pct、-4.96pct、+10.99pct。2）期间费用方面，公司上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为2.84%、6.64%、4.73%、-1.13%，分别同比变化+0.46pct、+1.13pct、 +0.87pct、-0.78pct。3）净利润方面，公司上半年实现归母净利润4.32亿元，同比下降10.82%，净利率为6.88%，同比-0.1pct；单Q2归母净利润2.5亿元，同比下降4.3%，净利率为7.5%，同比+0.29pct。4）运营方面，公司上半年实现经营现金流净额为23亿元，同比增长85%， 主要为采购支出下降，同时期收回到期账款金额增加；投资活动现金流净额-10亿元，同比-15%；筹资活动现金流净额-12亿元，同比-416%，主要为借款金额减少。 盈利预测和投资评级：公司作为纸包装龙头发力布局大包装，酒包&烟包&环保包装等新业务增长动能强劲，自动智能化产线与高客户粘性构筑制造、经营壁垒。预计公司2023-2025年归母净利润分别为16.00亿元、18.49亿元、21.63亿元，同比分别增长7.5%、15.6%、17.0%， 目前股价对应2023年、2024年PE分别为13x、11x，维持“买入”评级。 风险因素：市场竞争风险，原材料价格波动风险 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A14,944 2022A16,362 2023E16,836 2024E19,452 2025E22,216 增长率YoY% 26.8% 9.5% 2.9% 15.5% 14.2% 归属母公司净利润(百万元) 1,023 1,488 1,600 1,849 2,163 增长率YoY% -8.7% 45.5% 7.5% 15.6% 17.0% 毛利率% 21.6% 23.7% 24.3% 24.5% 24.6% 净资产收益率ROE% 11.0% 14.5% 13.8% 14.1% 14.5% EPS(摊薄)(元) 1.10 1.60 1.72 1.99 2.32 市盈率P/E(倍) 30.65 20.68 13.20 11.42 9.76 市净率P/B(倍) 3.36 3.00 1.82 1.61 1.42 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年08月28日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产11,20212,16913,14915,12917,672营业总收入14,9416,36216,83619,45222,216 货币资金2,6963,3174,1634,7995,921营业成本11,71712,47712,73714,69516,761 应收票据 5 7 8 9 10 营业税金及 附加 81 81 83 96 110 应收账款5,7146,0696,2257,1958,221销售费用366404416481549 预付账款297293299345394管理费用8218909161,0581,208 存货1,8031,7661,8092,0942,394研发费用589671691798911 其他686716644687733财务费用182-25-82156146 非流动资产7,7708,8979,4269,6879,694减值损失合 计 -39-29-40-40-40 长期股权投 资 固定资产（合计） 09999 5,0225,7336,4606,7826,809 投资净收益105-91-346473 其他-25112-355565 无形资产725745785825865 其他2,0232,4112,1732,0712,011 资产总计18,97121,06622,57524,81627,366 流动负债7,6568,2028,2858,8889,521 短期借款3,3503,8783,8783,8783,878 营业利润1,2271,8571,9662,2472,628 营业外收支-10-51-25-3-3 利润总额1,2171,8061,9412,2442,625 所得税138229246284332 净利润1,0791,5771,6961,9602,293 应付票据498558570658750少数股东损 益 568996111130 应付账款2,5782,4622,5132,9003,307 其他1,2301,3031,3231,4521,585 归属母公司1,0231,4881,6001,8492,163 EBITDA2,0402,6662,7143,1133,519 非流动负债1,6352,1092,1092,1092,109 长期借款1,1921,5741,5741,5741,574 EPS(当 年)(元) 1.101.601.721.992.32 其他443535535535535 负债合计9,29110,31110,39410,99711,630 现金流量表单位:百万元 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 少数股东权益 归属母公司 股东权益 344513609720850 9,33610,24111,57113,09914,886 经营活动现 金流 1,173 2,6212,652 2,175 2,508 净利润1,0791,5771,6961,9602,293 负债和股东 权益 18,971 21,06622,57524,81627,366 折旧摊销 700 800 720 789 843 重要财务指标 营业总收入14,94416,36216,83619,45222,216 会计年度 单位:百万元 2021A2022A2023E2024E2025E 财务费用 投资损失 212 24 218 218 218 -108 91 34 -64 -73 营运资金变动 -83144-190-802-848 其它121841747475 同比（%）26.8%9.5%2.9%15.5%14.2%投资活动现 归属母公司 净利润 1,023 1,488 1,600 1,849 2,163 资本支出 -1,780-1,527-1,284-1,064 -865 金流 -1,581-2,456-1,318-1,000-792 同比（%）-8.7%45.5%7.5%15.6%17.0%长期投资-21-2278000 毛利率（%）21.6%23.7%24.3%24.5%24.6% 其他 220 -702 -114 64 73 ROE%EPS(摊 薄)(元) 11.0%14.5%13.8%14.1%14.5% 1.101.601.721.992.32 吸收投资 34 26 8 0 0 筹资活动现442-362-488-539-594 P/B 3.36 3.00 1.82 1.61 1.42 EV/EBITDA 16.68 12.56 8.46 7.18 6.03 P/E30.6520.6813.2011.429.76借款4,0465,925000 支付利息或 股息 -417 -382 -496 -539 -594 现金流净增 加额-55-598466361,122 研究团队简介 李宏鹏，经济学硕士，六年轻工制造行业研究经验，2015年8月入职招商证券研发中心轻工制造团队，团队获得2017年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业第4、第2、第3名，2018-2020年金牛奖轻工造纸行业最佳分析师。2022年加入信达证券 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信