海澜之家2026上半年收入增长7%，团购业务表现不佳拖累业绩表现

核心观点：公司2026上半年收入增长7%，但归母净利润同比-5.9%，主要受团购业务收入利润下滑拖累。毛利率同比-0.4个百分点至46.0%，销售费用率同比+3.0个百分点至24.4%，主因主品牌收入增长带来的员工工资增长、快闪店相关费用及租金增长。公允价值变动损益改善、减值损失减少及所得税费用下降合计占收入比例改善1.5个百分点，归母净利率同比-1.7个百分点至12.0%。存货金额同比下降14.2%至87.9亿元，主因销售增长、斯搏兹和京海奥莱业务切分出清老货及公司控制采购。经营活动现金流净额同比-2.2%至26.6亿元。公司拟每10股派发现金股利2.7元，分红率约87.16%。

关键数据：

• 2026上半年收入：124.2亿元（同比增长7.4%）
• 2026上半年归母净利润：14.9亿元（同比-5.9%）
• 2026上半年扣非归母净利润：14.4亿元（同比-8.2%）
• 2026上半年毛利率：46.0%（同比-0.4个百分点）
• 2026上半年销售费用率：24.4%（同比+3.0个百分点）
• 2026上半年存货：87.9亿元（同比下降14.2%）
• 2026上半年经营活动现金流净额：26.6亿元（同比-2.2%）
• 2026上半年分红率：87.16%

分部表现：

• 海澜之家主品牌：上半年收入94.0亿元（同比增长12.0%），毛利率48.9%（+0.6个百分点）。直营渠道表现优于加盟渠道，直营门店净增105家至1,734家，加盟店及其他净减5家至3,991家。线上收入保持增长，二季度增速稳定。
• 团购定制业务：上半年收入7.56亿元（同比下降43.67%），毛利率34.72%（同比下降5.64个百分点）。
• 其他品牌：合计收入19.4亿元（同比增长29.3%），毛利率42.7%（-6.4个百分点）。阿迪达斯门店723家（与年初持平），下半年预计新开200-300家门店。京东奥莱门店61家（上半年净增1家），下半年计划新开约20家。

研究结论：

• 主品牌2026上半年保持稳健增长，直营渠道扩张与全域运营支撑主业表现。
• 海外地区收入同比增长迅速，阿迪达斯FCC、京东奥莱等新业态下半年有望提速。
• 团购业务下半年有望企稳。
• 公司分红水平较高，2026上半年分红率达87%，具备较强的红利属性和安全边际。
• 基于团购业务承压对业绩形成拖累，下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为21.3/23.1/24.2亿元（同比增速分别为-1.5%/+8.5%/+4.6%），目标价下调至6.2~6.7元，对应2026年14-15xPE，维持“优于大市”评级。
• 投资建议：主业稳健增长，海外业务及新业态增长可期。
• 风险提示：线下消费持续疲软、品牌形象受损、渠道拓展不及预期。