可灵ARR高增，关注模型迭代及主业AI赋能成效

Q1收入稳增，利润短期承压，看好AI投入驱动长期增长，维持“买入”评级

• 收入：337亿元（同比+3%），线上营销服务收入196亿元（同比+9%），直播收入85亿元（同比-14%），其他服务收入56亿元（同比+16%）。
• 利润：期内利润29.0亿元（同比-27%），经调整净利润33.7亿元（同比-26%）。
• 毛利率：51.2%（同比-3.4pct），主要受收入分成成本、设备折旧提升影响，或与短剧及AI硬件投入相关。
• 费用：销售/管理/研发费率分别同比+0.3/-0.3/+0.6pct，净利率8.6%（同比-3.6pct），经调整净利率10.0%（同比-4.0pct）。
• 预测：下调2026-2028年归母净利润至136.50/159.62/187.94亿元，对应PE分别为12.4/10.6/9.0倍。

用户群稳步拓展，平台优质原生内容及创新玩法或持续拉动高质量用户增长

• DAU/MAU：4.13/7.72亿（同比+1.2%/+8.4%），日活用户日均使用时长稳定。
• 平台活动：推出快手马年春晚等原生内容，火崽崽用户对数/私信用户数分别增长25%/15%，日活用户峰值创历史新高。

主业积极拥抱AI，可灵持续高增，看好AI赋能主业/可灵驱动成长

• 营销：AIGC短视频素材消耗占短视频营销总消耗的10%，UAX方案引入智能体提升效率，生成式推荐及智能出价大模型带来国内营销收入约3-4%提升。
• 电商：实时商品亮点摘要及AI自动回复主持功能每日带来超1000万元增量GMV，新一代生成式搜索框架带来电商搜索业务GMV约3%增量。
• 直播：快手状元系列答题活动引入AI数字人主播，吸引近5000万用户参与。
• 可灵：Q1收入超6.5亿元（同比+300%以上），3月ARR近5亿美元，“棒球现场”功能带动产品登顶42个国家及地区iOS总榜。

风险提示：广告表现效率不及预期、用户增长放缓、可灵AI迭代不及预期等。