央行报表及债券托管量观察：从央行报表看银行为何”钱多“

一、3月央行资产负债表和托管量解读

• 央行资产负债表：3月规模下行至49.14万亿元，主要减项为“对其他存款性公司债权”，主要增项为“其他存款性公司存款”。
  • 资产端：央行转为净回笼，买债规模维持在500亿元，维持政策定力；“对其他金融性公司债权”无明显增长，回笼速度放缓。
  • 负债端：居民取现资金回流、财政资金加速拨付支撑银行维持钱多。
• 央行操作对托管量的影响：创新工具净投放规模与托管量账户变动相符，主要减持地方债。

二、杠杆率

• 资金整体宽松，机构杠杆情绪升温，全市场质押式回购月均成交量从2月的7.4万亿上行至3月的8.2万亿，4月进一步上行至8.5万亿；债基3月杠杆率均值117.1%，4月进一步上行至118.4%。

三、分机构：债市由配置盘切换为交易盘，非银“钱多”行情演绎

• 银行：
  • 大行：季末信贷偏弱推动配债力量偏强，久期和利润压力不大，4月对多数品种转为净卖出，净买入集中在3-7y国债老券的凸点品种。
  • 中小行：延续哑铃策略，4月以来长端转为止盈。
• 保险：两会后进入季节性配债旺季，逢高配置特征明显，主要增持地方债。
• 广义基金：3月下旬以来“钱多”演绎，配债放量和拉久期特征明显，基金申购情绪改善，整体拉久期；理财一季度规模增长偏弱，3月下旬以来提前进场布局钱多行情。
• 外资：加速净流出，主要减持存单、国债。

四、分券种：政府债到期压力较大，股份行存单供给已转正

• 政府债：到期压力较大，3月利率债净融资规模由12857亿下行至10487亿。
  • 国债：净融资规模同比回落。
  • 地方债：净融资规模同比回落。
  • 政金债：发行提速，净融资规模同比较为接近。
• 同业存单：整体延续缩量态势、但结构有分化，股份行负债端压力或相对大行更明显，托管量增量由-2590亿上行至-1544亿。

五、后续展望

• 短期内资管“钱多”驱动的利差压缩行情或仍延续。
• 部分股份行存单供给可能季节性修复甚至脉冲式加大，大行存单供给或也迎来修复，但同业活期被限价后短期存单需求依旧旺盛。
• 需要逐步切换至换券逻辑，关注新券利差压缩的机会，新券发行优先参与一级市场博弈。

六、风险提示

• 资金面超预期收紧，地缘政治不确定性加大。