瓶片龙头筑基，一体化延伸+新材料驱动成长——万凯新材首次覆盖报告

万凯新材（301216.SZ）塑料 2026年04月15日 证券研究报告/公司深度报告 评级：买入（首次） 分析师：孙颖执业证书编号：S0740519070002Email：sunying@zts.com.cn分析师：张昆执业证书编号：S0740524050001Email：zhangkun06@zts.com.cn联系人：郝文阳Email：haowy@zts.com.cn 报告摘要 深耕瓶片主业，多元布局驱动成长。公司是国内聚酯瓶片龙头之一，当前已形成“300万吨瓶片主业+60万吨乙二醇上游配套+海外瓶片扩张+rPET/高性能材料储备”的业务结构，公司核心不止在于瓶片产能持续扩张，同时行业盈利处于低位向上阶段，公司通过规模扩张、出海、一体化布局率先具备穿越周期的能力。聚酯瓶片：供需筑底企稳，行业景气边际修复。1）软饮料为主要下游需求，刚性消 总股本(百万股)580.20流通股本(百万股)548.33市价(元)28.45市值(百万元)16,506.62流通市值(百万元)15,600.02 费支撑长期成长。25年软饮料需求占比达59%，需求韧性较强，且片材领域有望逐步替代PP、PE等其他塑料，在电子/医疗等新兴领域占有率稳步提升。2025年国内表观需求达到1004.6万吨，同比+16.0%，19-25CAGR为10.7%。19-25年出口量从290.2万吨增至645.5万吨，CAGR达14.3%。2）扩产周期接近尾声，行业集中度持续提升。25年国内聚酯瓶片产能/产量分别为2163/1647万吨，同比+11.9%/+13.9%，产能利用率达76.1%。当前国内聚酯瓶片CR4为79.2%，新增产能160万吨，聚焦头部企业，伴随反内卷号召行业集中度有望进一步提升。3）供需格局呈边际改善，地缘冲突短期影响价格暴涨。受3月地缘局势持续紧张的影响，PTA等原料端支撑强劲推升瓶片价格。截至4月3日，国内聚酯瓶片价格自年初以来上涨43.4%至8650元/吨，价差自年初以来上涨618元/吨，本次瓶片价格上涨不仅是成本传导下的跟涨原油，更是短期出现海内外大厂频发不可抗力供需错配下的加工费修复；同时行业扩产接近尾声且需求呈刚性增长，我们预计26/27/28年供给缺口分别为36/101/251万吨，供需格局呈现逐步好转趋势。4）公司盈利能力领先行业，全球布局持续推进。公司依托原材料储备、规模化生产等方面具备突出优势，成本管控及盈利能力长期领先行业，25H1公司聚酯业务单吨成本/单吨毛利分别为5406、178元/吨，相较于行业均值分别低1118元/吨、高178元/吨。海外市场存供给缺口，海外建厂为规避贸易壁垒新机，目前公司尼日利亚30万吨海外项目预计26Q2陆续投产，印尼项目也于年初正式开工奠基，随着投产后总产能再度提升，公司全球市占率望持续扩大。乙二醇：一体化优势夯实利润，横向拓展草酸。1）需求稳步增长，长丝和瓶片为主 相关报告 要下游。乙二醇为聚酯核心原料，长丝和瓶片分别占比50.3%、19.8%；25年表观消费量2805.1万吨，同比+12.8%，19-25年CAGR为7.5%。2）行业扩产接近尾声，供 需 格 局 望 逐 步 改 善 。25年 乙 二 醇 产 能/产 量 分 别 为2981.9/2013.7万 吨 ， 同 比+4.8%/+7.5%，产能利用率67.5%。26年及之后可统计新增产能仅45万吨，随着落后产能出清及需求恢复，开工率有望逐步修复；需求端伴随长丝、瓶片等领域稳健增长，我们预计26/27/28分别有63/30/109万吨的供给缺口，供需格局或将逐步优化。3）供应扰动放大乙二醇价格弹性，公司一体化及资源优势受益。高进口依存度致使价格受地缘事件影响显著，3月份均价4774元/吨，环比2月份均价上涨1095元/吨；公司通过向上游乙二醇延伸，有效提升原料自给能力构筑低成本竞争优势，放大盈利弹性。此外，公司不仅仅在做上游布局，更是延伸产业链向高附加值新能源材料拓展，在一期乙二醇装置基础上实施年产10万吨草酸技改项目，预计于26Q2末建成投产。新材料：强势联手carbios布局rPET，灵巧手材料静候东风。1）rPET：政策与品牌 共振驱动，成长确定性强。全球限塑政策趋严，rPET需求或进入加速释放期，全球rPET市场规模将由2025年的127.6亿美元大幅提升至2035年的289.4亿美元，CAGR高达8.53%。同时公司与全球生物酶法塑料再生技术领导者法国Carbios达成战略合作，双方成立合资公司，引进全球领先的生物酶法解聚技术。该技术锁定亚洲独家授权构筑核心壁垒，且项目计划26Q1启动建设，27Q1陆续投产。灵巧手材料：公司绑 定优质客户资源，材料+部件实现协同突破。公司作为领投方参与核心灵巧手企业灵心巧手种子轮融资，目前合计持股约4.58%，并委派董事参与公司治理。2025年12月，公司控股孙公司轻镁智塑与灵心巧手签署1000万元采购合同，提供人形机器人手臂轻量化零部件、结构件及组装服务，预计2026年度关联交易总额5000万元。 盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为162.5/180.9/206.8亿元，同比增速分别为-5.7%/11.3%14.3%；归母净利润分别为1.2/7.6/10.4亿元，同比增速分别为139.6%/538.1%/37.4%。随着瓶片行业景气修复、乙二醇盈利改善以及rPET等新材料业务逐步放量，公司业绩有望进入上行通道。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：宏观需求不及预期风险、原材料价格大幅波动风险、行业竞争加剧风险、项目投产进度不及预期风险、信息来源滞后或更新不及时风险。 内容目录 一、万凯新材：深耕瓶片主业，多元布局驱动成长...................................................5 1.1深耕聚酯瓶片产业链，纵横延伸打造多元业务矩阵.....................................51.2主业盈利实现反转，海外拓展与新业务打开成长空间..................................6 二、聚酯瓶片：供需筑底企稳，行业景气边际修复...................................................8 2.1软饮料为主要下游需求，刚性消费支撑长期成长.........................................82.2扩产周期接近尾声，行业集中度持续提升..................................................102.3供需格局呈边际改善，地缘冲突短期影响价格暴涨...................................122.4公司盈利能力领先行业，全球布局持续推进..............................................14 三、乙二醇：一体化优势夯实利润，横向拓展草酸.................................................16 3.1需求稳步增长，长丝和瓶片为主要下游......................................................163.2行业扩产接近尾声，开工率望逐步修复......................................................173.3供应扰动放大乙二醇价格弹性，公司一体化及资源优势受益.....................20 四、新材料：强势联手carbios布局rPET，灵巧手材料静候东风..........................22 4.1限塑政策趋严rPET需求加速释放，联手carbios强势入局........................224.2布局灵巧手材料，静候机器人产业东风......................................................24 五、盈利预测与估值分析..........................................................................................28 1、盈利预测关键假设........................................................................................282、投资建议......................................................................................................28 图表目录 图表1：万凯新材公司历史沿革................................................................................5图表2：公司PET产品结构分布图..........................................................................5图表3：公司产品生产基地及产能情况....................................................................6图表4：2018-25Q1-Q3公司营业收入及同比..........................................................6图表5：2018-25Q1-Q3公司归母净利及同比..........................................................6图表6：2017-25Q1-Q3公司毛利率及净利率..........................................................6图表7：2017-25Q1-Q3公司四费情况.....................................................................6图表8：2017-2025H1分产品营收占比（%）.........................................................7图表9：2017-2025H1分产品毛利占比（%）.........................................................7图表10：2017-2025H1分产品毛利率（%）..........................................................7图表11：公司股权结构图.........................................................................................8图表12：聚酯瓶片产业链.........................................................................................8图表13：聚酯瓶片生产工艺流程图..........................................................................9图表14：2025年聚酯瓶片下游消费占比.................................................................9图表15：中国饮料行业市场规模及预测