IPO专题：新股精要—国内领先的瓶级PET供应商万凯新材

公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是国内领先的瓶级PET供应商，产能规模排名前列，募投达产后公司瓶级PET产能将再增加60万吨/年，达到240万吨/年，有望超越远东新世纪和三房巷，成为国内继逸盛之后的第二大PET供应商，并充分受益大规模生产带来的规模效应，有效降低单位产成品的原材料成本与能源成本，增强盈利能力。在我国瓶级PET产能分布东西部失衡背景下，公司积极布局重庆子公司，满足西部地区产品需求的同时降低生产成本，业绩规模有望持续扩大。（2）公司本次公开发行股票为不超过8585万股，占公司发行后总股本的比例为25%。公司募投项目拟投入募集资金总额15.04亿元，募集资金将全部投向公司主营业务，有利于提高公司产能、完善公司的业务布局，从而提升公司的产品市场占有率。 主营业务分析：公司收入主要来自瓶级PET，受主要原材料价格波动及下游需求的影响，公司瓶级PET价格波动较大使得营收整体小幅下滑。但原由于材料价格降幅大于销售单价降幅，瓶级PET毛利率上升带动公司销售毛利率有所提升。公司期间费用率受内外部因素影响整体波动上升。 行业发展及竞争格局：我国瓶级PET产品市场供给端和需求端整体呈现稳定增长趋势，并高于同期全球市场产品供给和需求年均复合增长率，同时，行业细分领域在技术进步、经济发展和居民环保意识的提升带动下表现出良好的成长性。全球瓶级PET市场集中度较高，竞争格局较为稳定，行业内头部企业主要为亚太地区企业；中国瓶级PET市场高度集中，且远高于全球行业集中度。在公司产品销量不断增长带动下，公司在境内和全球的市场份额保持逐年上升态势。 可比公司估值情况：公司所在行业“C26化学原料和化学制品制造业”近一个月（截至2022年3月9日）静态市盈率为41.57倍。公司专注于从事的聚酯材料研发、生产和销售，根据招股意向书披露，选择华润材料（301090.SZ）和三房巷（600370.SH）作为可比公司。截至3月9日，可比公司对应2020年平均PE（LYR）为22.95倍。 风险提示：1）受原材料影响的风险；2）被实施反倾销措施的风险。 1.万凯新材：国内领先的瓶级PET供应商 公司是国内领先的瓶级PET供应商，产能规模排名前列，募投达产后有望进入全球前五，助力公司在下游需求增长背景下进一步提升市场份额。公司主要产品包括瓶级PET和大有光PET。根据招股书披露的2020年全球PET主要厂商产能情况，截至2020年全球PET产能最大的厂商为泰国的Indorama，国内逸盛以270万吨/年的产量居于全球第三、国内首位。公司则拥有180万吨/年的瓶级PET产能，产能规模位居全球第六，国内第四。本次募投项目建成后，公司瓶级PET产能将再增加60万吨/年，达到240万吨/年，有望超越远东新世纪和三房巷，成为国内继逸盛之后的第二大PET供应商，并充分受益大规模生产带来的规模效应，有效降低单位产成品的原材料成本与能源成本，增强盈利能力。随着国家供给侧改革的深入，规模受限且产品竞争力不足的企业将面临产能出清或被优质企业兼并重组的情况。公司作为瓶级PET行业领先企业，2020年在瓶级PET境内市场份额将近10%，全球市场份额将近5%，具备较高的市场份额，同时其规模优势和产品优势突出，有望继续享受行业集中度提升带来的市场集中效应，进一步提升市场份额。 在我国瓶级PET产能分布东西部失衡背景下，公司积极布局重庆子公司，满足西部地区产品需求的同时降低生产成本。当前，我国瓶级PET产能在地理分布上具有集中度较高、东西部发展较不均衡的特点，主要生产基地集中在江苏、海南、广东和浙江地区。近年来我国中西部地区对瓶级PET产品的市场需求不断增长，为顺应西部需求增长趋势，公司在享受西部大开发等优惠政策的基础上，以较低的项目单位投资成本于2018年设立重庆子公司。重庆万凯的布局缩短了产品销售运输至西部市场的时间，减少了运输成本和存货占用的资金成本。此外，重庆当地电费、燃料、人工成本等生产要素价格较华东地区更低，生产成本较低。 本次募投项目将有11.54亿元继续投入至重庆万凯的建设中，帮助公司进一步布局西部市场，扩大业绩规模。 2.主营业务分析及前五大客户 受主要原材料价格波动及下游需求影响，公司瓶级PET价格波动较大，营收小幅下滑。公司主要从事聚酯材料的研发、生产和销售，主要产品包括瓶级PET和大有光PET。2018-2020年度及2021年1-6月，公司主营业务收入分别为902348.39万元、786569.55万元、671225.43万元及375224.61万元，营业收入整体下滑。公司瓶级PET单价波动较大，2019年随着主要原材料价格回落及海外瓶级PET产能恢复，公司瓶级PET平均单价较上年下降11.83%；2020年度受新冠疫情及石油价格下跌影响，主要原材料及PET市场价格持续下跌，导致公司瓶级PET平均单价较2019年下降25.64%。瓶级PET占公司主营业务收入九成左右，受其单价下滑影响公司主营业务收入出现下滑。 图1：受原材料价和下游需求影响公司营收下滑 图2：瓶级PET为公司贡献主要营收 原材料价格影响公司毛利率出现波动，受内外部因素推动公司期间费用率整体波动上升。2018-2021H1，公司销售毛利率分别为7.92%、8.81%、12.49%及10.85%，2018年至2020年呈逐年上升趋势，2021年上半年有所下滑。原材料价格是影响公司毛利率波动最主要的原因，2020年受石油价格大幅下跌及新冠疫情影响，原材料价格下降，且降幅大于销售单价降幅，致使瓶级PET毛利率上升；2021年1-6月，由于原材料价格上升导致单位成本上升，同时公司于2020年产品市场价格相对较低时签订部分远期销售订单于2021年1-6月执行，导致单位成本增幅大于销售单价增幅，致使瓶级PET毛利率下降。受内外部因素影响，公司期间费用率整体波动上升，其中，受油价上涨、疫情和公司自提模式交易下降影响，相关运输费和仓储费整体上升使得销售费用率不断上升。随着公司经营规模扩大，职工薪酬、办公费、中介服务费等支出逐年上升，公司管理费用逐年增长。 图3：原材料价格影响公司毛利率出现波动 图4：公司期间费用率整体波动上升 表1:公司2020年前五大客户 3.行业发展及竞争格局 3.1.瓶级PET行业供需两端有效发力支撑行业持续增长 我国瓶级PET产品市场供给端和需求端整体呈现稳定增长趋势，并高于同期全球市场产品供给和需求年均复合增长率。从供给端来看，2014-2020年间，我国瓶级PET产量从596万吨增长至2020年的951万吨，年复合增长率为8.10%，总体高于同期全球瓶级PET年复合增长率5.63%。 根据MordorIntelligence预测，国内瓶级PET行业领先企业充分利用全球产业转移与市场增长机遇进行产能扩张，2021年及以后预计以万凯新材、华润材料为代表的国内瓶级PET企业将有合计约170万吨年产能投产。从需求端来看，2014-2020年我国瓶级PET需求量从583万吨增长至2020年的951万吨，年复合增长率达8.50%，总体高于同期全球瓶级PET年复合增长率6.84%。根据MordorIntelligence预测，2019-2024年亚太地区瓶级PET市场需求将保持5.86%的年复合增长率，高于全球5.33%的市场需求增长率。其中，我国瓶级PET市场年复合增长率为6.35%，仍将是全球增长最快的市场。 瓶级PET制品用途拓宽，下游饮料、乳制品、日化用品及医药市场等应用领域为瓶级PET提供广阔的市场空间。从下游细分市场需求来看：1）饮料市场：PET材料目前已成为全球软饮料包装的主要材料。根据Allied MarketResearch数据，2018年我国饮料包装市场收入约160亿美元，2019-2026年我国饮料包装市场规模预计将保持7.4%的年复合增长率，于2026年达到283亿美元。我国作为消费大国，将为瓶级PET等主要包装材料提供广阔的市场空间，预计未来饮料包装行业规模增速将超过全球水平。2）乳制品市场：根据AriztonMarketResearch数据，2018年我国乳制品包装市场规模约为16.62亿美元，预计将于2024年增长至18.63亿美元。近年来随着我国居民收入水平的提升，我国已成为全球最主要的乳制品消费市场之一，乳制品包装市场的不断增长以及瓶级PET作为新型包装材料在乳制品市场的不断渗透将为瓶级PET提供广阔的市场空间。3）日化用品市场：根据史密瑟斯·皮拉市场研究所统计数据，2018年全球化妆品和个人护理包装市场的需求额约为229亿美元，预计于2021年将增长至254亿美元，2018年-2021年的年均复合增长率将达到3.51%。随着化妆品包装市场规模的增长，瓶级PET市场需求也将不断增长。4）医药市场：国内医药包装市场增速较快，市场规模由2014年的714亿元增长至2018年的1068亿元，较上年增长10.6%，快于全球增速5.6%。未来，医药包装市场的发展将随着高价值包装系统的逐渐使用而得到维持。 3.2.瓶级PET行业集中度较高且竞争格局稳定 全球瓶级PET市场集中度较高，竞争格局较为稳定，行业内头部企业主要为亚太地区企业。截至2020年末，全球瓶级PET产能约为3391万吨，全球产能排名前十的企业合计年产能达到了2221万吨，市场集中度（CR10）超过65%。其中，中国大陆地区企业三房巷、华润材料、逸盛、万凯新材以及澄高包装进入全球瓶级PET产能前十之列，合计产能约为930万吨/年，占全球产能比例约为27.43%。 中国瓶级PET市场高度集中，供给侧改革下集中度有望进一步提升。 截至2020年末，中国大陆地区排名前五的厂商合计产能约为930万吨，行业集中度（CR5）高达77.76%，远高于全球行业集中度。随着供给侧结构性改革的深入，未来行业集中度将进一步提升。 3.3.公司市场份额排名前列 公司是国内瓶级PET龙头企业，市场份额排名前列并逐年提升。2018-2020年，公司产品境内销量分别为57.50万吨、59.52万吨、93.32万吨，境外销量分别为101.24万吨、103.63万吨和122.36万吨，销量的不断增长带动其境内和境外市场份额上升。2018-2020年公司境内市场份额分别为7.10%、6.94%和9.81%，复合增长率17.55%；全球市场份额分别为4.15%、3.97%和4.25%，复合增长率1.20%。2020年，随着子公司重庆万凯一期60万吨项目的投产，公司市场份额得以巩固提升。未来，随着国家供给侧改革的深入，规模受限且产品竞争力不足的企业将面临产能出清或被优质企业兼并重组的情况，公司作为瓶级PET行业领先企业有望继续享受行业集中度提升带来的市场集中效应，市场份额有望得到进一步提升。 竞争对手：华润材料、三房巷、海南逸盛、逸盛大化、澄高包装、远东新世纪 4.IPO发行及募投情况 公司本次公开发行股票为不超过8585万股，发行后总股本不超过34340万股，公开发行股份数量约占公司本次公开发行后总股本的比例不低于25%。公司将于2022年3月14日开始进行询价，并于2022年3月15日确定发行价格。 公司募投项目拟投入募集资金总额15.04亿元，募集资金将全部投向公司主营业务，有利于提高公司产能、完善公司的业务布局，从而提升公司的产品市场占有率。建设项目包括：1）年产120万吨食品级PET高分子新材料项目（二期）；2）多功能绿色环保高分子新材料项目；3）补充流动资金。 表2:IPO募资资金计划及投资项目情况 5.可比公司及行业估值情况 公司所在行业“C26化学原料和化学制品制造业”近一个月（截至2022年3月9日）静态市盈率为41.57倍。 公司专注于从事的聚酯材料研发、生产和销售，根据招股意向书披露，选择华润材料（301090.SZ）和三房巷（600370.SH）作为可比公司。截至2022年3月9日，可比公司对应2020年平均PE（LYR）为22.95倍