2025年报点评：业绩短期承压，材料&半导体设备业务稳步推进

核心观点与关键数据

• 业绩短期承压：2025年公司营收18.52亿元，同比增长218.50%，但归母净利润为-1.27亿元，同比大幅下降217.72%，主要受业务转型期费用投入增加影响。
• 业务结构：铋相关材料业务营收占比71.27%，专用设备制造占比18.81%，房地产业务占比9.11%，房地产业务基本去化完成。
• 盈利能力：2025年综合毛利率为19.72%，同比下降27.94个百分点；销售净利率为-12.6%，同比下降11.45个百分点；期间费用率为33.3%，同比下降36.7个百分点。
• 现金流：截至2025年末，存货为45.28亿元，同比增长225.13%，主要系新增业务原材料和产成品增加；经营性现金流为-41.31亿元。

业务进展

• 离子注入设备：凯世通稳居国产离子注入机设备领军者地位，大束流系列持续放量，12英寸晶圆过货量突破1000万片；客户基础持续扩大，获得头部客户批量重复订单，并新增3家新客户。
• 薄膜与刻蚀平台：嘉芯半导体提供成套前道设备解决方案，覆盖刻蚀、薄膜沉积、快速热处理等多类主制程设备。
• 铋材料业务：受益于精铋价格上涨及下游需求拉动，实现量价齐升；延伸产业链，完成高端热电材料及微型热电制冷器产线建设，已送样应用。

研究结论与评级

• 盈利预测：调整2026-2027年归母净利润预测为1.4/2.8亿元，预计2028年归母净利润为5.4亿元。
• 估值与评级：当前市值对应PE分别为152/74/39倍，维持“增持”评级。
• 风险提示：半导体行业投资下滑，新品研发&产业化不及预期等。