核心业务盈利稳健，周期板块阶段性承压

2026-04-12 杨林,张歆钰国信证券王擦

核心观点：嘉化能源2025年业绩受周期板块阶段性承压影响，但整体盈利稳健，蒸汽及烧碱业务构成业绩“压舱石”。公司持续践行高股东回报承诺，未来稳定的分红和回购政策有望延续。
关键数据：
- 2025年实现营业收入101.79亿元，同比增长11.21%；归母净利润9.88亿元，同比下降1.99%。
- 脂肪醇（酸）板块收入同比增长49.99%至46.52亿元，但毛利率下滑3.83pct至9.49%。
- 蒸汽业务收入同比下降12.37%至15.29亿元，毛利率提升3.16pct至28.97%。
- 烧碱业务收入同比下降11.65%至7.52亿元，毛利率提升6.37pct至65.20%。
- PVC业务收入同比下降3.71%，毛利率下滑8.64pct至-11.45%。
- 非经常性损益为1.31亿元，同比大幅增加。
研究结论：
- PVC板块受原料乙烯价格上涨影响，毛利水平或将持续低迷，谨慎下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为10.10/11.48/13.15亿元。
- 公司未来两年仍有新增产能爬坡带动产量增长，长期看PVC板块格局或将好转。
- 维持“优于大市”评级，当前股价对应PE为12.2/10.8/9.4x。