事件概述
2025年公司收入216.26亿元，同比增长3.19%；归母净利21.66亿元，同比增长0.34%；扣非归母净利21.22亿元，同比增长5.30%；经营活动现金流44.82亿元，同比增长93.46%。业绩略低于预期，主因为主品牌承压及新业务亏损。剔除投资收益和少数股东损益影响后，归母净利同比增长9%。25Q4收入60.26亿元，同比增长7.44%；归母净利3.04亿元，同比下降21.05%；扣非归母净利3.05亿元，同比下降5.76%。经营活动现金流高于净利润，主要由于存货下降和折旧增加。
公司动态
子公司上海京海奥特莱斯商业发展有限公司股权变更，公司持股比例从65%升至70%，京东集团新持股20%。公司拟每10股派发现金红利4.10元，派息率90.91%，股息率6.7%。
分析判断
- 收入结构：主品牌收入下滑-2.40%，团购定制增长21.94%，其他品牌增长29.18%。团购定制毛利率下降2PCT，主要由于保订单让利和成本压力。线上收入增长放缓，主要由于斯博兹转为线下运营。
- 渠道表现：直营店增长19.21%，加盟店下降3.85%，线上收入增长0.35%。25年末总门店数7330家，同比增长2%。主品牌净开店161家，加盟店减少369家；其他品牌净增店数显著。
- 海外业务：深耕成熟市场，拓展中亚、中东等新市场，2025年海外收入4.53亿元，同比增长27.70%，门店147家。
- 其他品牌：收入34.47亿元，同比增长29.18%，主要包括OVV、英氏等自有品牌及斯博兹、京东奥莱等新业务。斯博兹门店数达723家，京东奥莱加速布局。
- 盈利能力：毛利率提升0.36PCT至44.87%，净利率下降0.3PCT至10%。主品牌毛利率提升1.85PCT，团购定制下降2.00PCT，其他品牌下降7.23PCT。费用率方面，销售费用率提升0.75PCT至23.85%。
- 现金流：存货减少29.74%，存货周转天数增加14天。应收账款增长13.90%，应付账款减少4.73%。
投资建议
线下店铺调整企稳，线上有望提速，主品牌流水企稳，净利率有修复空间。斯博兹和京东奥莱是长期增长点，2026年有望贡献利润。上调盈利预测，2026-27年收入预测236.9/248.0亿元，归母净利预测23.89/25.50亿元，EPS预测0.50/0.53元。维持“买入”评级。
风险提示
疫情不确定性、开店进度低于预期、系统性风险。
