核心观点与关键数据
经济基本面与宏观供需
- 2025年末经济整体转向供给增加、需求上升、价格上行、库存回升。外需改善同时内需压力缓和。
- 通缩继续修复，再通胀步伐不变。
- 宏观流动性总体持稳，主要是政府融资速度放慢，带动力下降。
- 2026年2月中国官方制造业和综合PMI继续回落，非制造业PMI小幅反弹，三者暂时均在荣枯线以下。供需指标边际、绝对水平同时继续下降，显然与春节有关。
- 1月中国CPI同比增速下降至0.2%，表现基弱于市场预期；PPI同比增速修复至-1.4%，表现则强于市场预期。
- 1月政府融资总量、增量上升，但暂未进入投放阶段，财政支出对企业和居民流动性支持暂时减弱。企业流动性维持强势，后期关注地产等因素约束的唯一短板改善情况。
汇率与商品市场波动
- 今年1月、2月情况显示，人民币汇率总体仍为升值走势。CFETS、BIS、SDR等篮子下主要人民币汇率指数均持续走高。
- 从美元兑人民币汇率节奏上看，年初以来基本延续去年末的快速升值走势，且斜率持续加大至春节后，2月刷新阶段高点6.83后转为震荡。
- 今年以来，商品市场整体呈现上行走势，行业继续分化。广义有色变动不一。贵金属尤其是白银继续大幅领涨，黄金价格也明显上升，显然与地缘政治风险和美元走弱有关。新能源品种维持强势，碳酸锂涨幅显著。传统有色品种多数继续上涨但升势放慢，其中铝表现相对强势。能化行业大幅反弹，上下游品种分化减弱，呈现全面上行态势。截至3月初原油等成为最强势品种。黑色品种波动不大，地产走弱之下市场焦点也不在此。炉料端表现相对较好。农产品波动小幅上涨，养殖端上游强势，油脂跟随生物燃料预期上升。
货币与财政政策
- 2026年GDP增速目标下调至4.5%-5.0%。CPI涨幅2.0%、新增就业1200万人以上、失业率5.5%左右目标均维持不变。
- 财政政策方面，“实施更加积极的财政政策”表述不变。财政赤字率4%（不变），赤字金额5.89万亿元（比去年+2300亿元，增量下降）。
- 货币政策方面，“实施适度宽松的货币政策”。“社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配”，基本维持历史会议和近期定调。
- 2026年《政府工作报告》关键词显示 投资重视度明显上升。高质量发展的关注度明显提升。对安全的关注度明显提升，对应国际地缘政治风险变动。对环境（碳）的关注度进一步上升。
价格水平变动情况
- 1月CPI环比升幅仍为0.2%，叠加高基数影响，同比增速明显放缓。主要分项同比来看，食品由涨转跌明显走弱，非食品涨幅也减慢，消费品、服务情况类似，并导致核心CPI同比增速下降。
- 1月PPI仍呈现多数负增长，部分出现边际改善的态势。产业链角度看。有色全产业链继续维持强势，上游采选继续超过20%的快速增长，中游冶炼加工增速升至17%。化工行业走弱为主，橡胶塑料、油气开采、化工跌幅均明显放大。
- 预计一季度平减指数跌幅一进步收窄。预计2月PPI同比跌幅继续收窄。长期来看，全球经济、政策尤其国内需求修复节奏，以及商品供给波动均为大宗商品价格和PPI的主要影响。
研究结论
- 后期人民币汇率总体仍将将维持强势，但从加速上行转入震荡上涨，高点或位于6.75附近。
- 预计2026大类资产整体表现好于2025年，同时主要大类资产仍将维持高波动率。预计股指、贵金属>商品>内债。
- 大类资产逻辑股票商品债券贵金属、虚拟币全球经济修复中偏多中偏多利空中性海外货币宽松利多利多利多利多国内财政宽松利多利多利空影响小地缘政治风险利空利空影响小利多综合宽幅震荡中枢上行震荡反弹中枢回升高位震荡阶段调整震荡偏强高波动有色能源化工黑色农产品核心仍是内需、投资、地产全球经济修复后存机会新能源、AI等生产力革命宏观相关性弱，中美矛盾缓和。
