核心观点与关键数据
- 短期需求修复，全年经济完美收官：12月数据显示工增等产出增速加快，PMI回升至荣枯线上方，供需关系继续改善，内需带动增强。春节将造成短期扰动，节前供需或维持强势。库存周期有重回主动加库存迹象。
- 投资继续走弱，基建投资全年罕见负增长：固投增速继续下行，基建投资增速进一步放缓，全年基建投资增速出现历史首次负增长。制造业投资受经济转型、产业调整和升级影响，整体维持稳定的长期逻辑不变。地产行业资金链自下而上逻辑走弱，政策层面仍维持定力，以局部、定向调整为主。
- 消费增速持续放慢，补贴退潮影响显著：12月名义社会消费品零售总额累计同比小幅继续降至3.7%，当月同比增速回落至0.9%。消费总体趋弱态势不变，分项分化程度略有收敛。商品消费仍受到消费补贴下降、耐用品需求前置影响，短期继续走弱的不确定性符合预期。
- 进出口总体情况：12月合计出口金额同比上升6.6%，较此前增速继续加快；进口金额同比增速也显著加快至5.70%；贸易顺差进一步增加至1141.40亿美元。春节效应将成为影响年初进出口的主要因素，1月至2月初出口仍将维持强势，但进口将逐步回落。
- GDP数据：2025年四季度GDP同比增长4.5%，全年GDP增速为5%，表现符合预期，达到2025年两会确定的增速目标。从结构上看，四季度对经济贡献最多的仍为消费，外需贡献度有所回升，投资贡献程度则下行。
研究结论
- 2026年经济展望：消费持稳、投资反弹、外需改善，叠加“十五五”首年政策集中发力效果看，中性预期下经济增速目标或仍为5%左右，节奏上呈现前低后高态势。
- 政策关注点：继续关注3月两会公布的政府工作报告对主要经济目标设定，以及4月政治局会议对年内政策落地的具体把握。
- 价格水平变动情况：12月CPI基本符合预期，PPI明显超预期。CPI-PPI差值下降至2.7%，二者均值上升至-0.75%，再通胀方向不变。预计四季度平减指数跌幅明显收窄至-0.4%左右。
- 货币与财政政策：金融角度看，政府融资总量、增量回归平稳，财政支出对企业和居民流动性支持仍在。广义社融增速呈现，且12月受到高基数影响，同比走弱程度明显放大。广义财政角度看，最新数据显示，财政收入降、支出增，导致净支出明显增加。
- 汇率与商品市场波动：今年以来人民币汇率升值走势不变，斜率继续加速。短期内人民币将继续升值至春节前后。全年人民币汇率总体亦将维持强势，高点或位于位于6.75附近。商品市场仍有望延续上行趋势，重点仍在前期政策落地后供给约束较大（新能源）、地缘政治风险影响较大（贵金属）、未来需求空间较大（传统有色）三个方向。
- 2026年大类资产运行逻辑与强弱展望：预计2026大类资产整体表现好于2025年，同时主要大类资产仍将维持高波动率。风险资产偏强趋势更加明朗，预计贵金属＞股指>商品>内债。
