公司点评：关注国补效果、外卖UE改善

京东集团-SW（09618.HK）研报总结

核心观点

• 国补政策影响：2026年国补政策落地，预计将改善京东零售端需求，缓解2025Q4因国补退坡和基数效应导致的收入增速承压问题。
• 外卖业务改善：行业竞争秩序改善有助于外卖业务回归理性，京东外卖收入端佣金全覆盖及广告业务上线，费用端持续优化履约成本和补贴精细化管理，有望改善外卖业务单位经济模型（UE）。
• 七鲜小厨扩张：七鲜小厨全国化拓展加速，2026年1月在深圳、上海、广州等五座城市首店开业，并持续推进全国一二线城市经营合伙人招募计划。

关键数据

• 国补政策：2026年1月1日起，家电及数码3C类产品补贴比例为15%，覆盖冰箱、洗衣机、电视、电脑、热水器及空调、手机、平板、智能手表（手环）及智能眼镜等品类。
• 财务预测：
  • 2025-2027年收入预测分别为13074亿、13755亿、14699亿元，同比增长12.8%、5.2%、6.9%。
  • 2025-2027年Non-GAAP归母净利预测分别为261亿、284亿、320亿元，同比增长-45.4%、8.9%、12.4%。
• 估值：基于12x 2026e P/E，目标市值为3412亿元人民币，对应股价为（JD.O）33美金和（9618.HK）129港币。

研究结论

• 重申“增持”评级，关注新一轮国补落地对京东零售端的促进以及外卖业务减亏的推进。
• 风险提示：国补落地节奏不及预期、消费者购买意愿不及预期、外卖业务减亏不及预期。