口子窖（603589）2025年三季报点评
核心观点
- 公司2025年前三季度实现营收31.7亿元，同降27.2%；归母净利7.4亿元，同降43.4%。单Q3营收6.4亿元，同降46.2%；归母净利0.3亿元，同降92.5%。销售回款7.3亿元，同降48.9%。经营性现金流净额为-0.1亿元，25Q3末合同负债3.4亿元，环比25Q2增加0.4亿元。
- Q3公司聚焦纾压，报表延续出清。高档/中档/低档产品营收分别同比-49.3%/-28.5%/+117.3%。直销/批发分别实现营收0.9/5.4亿元，同比+108.5%/-52.0%。省内营收同降48.9%，省外延续去库动作，营收同降34.0%。省内/省外经销商数量分别增加23/26家，分别减少2/8家。
- 费投加大梳理渠道，利润、现金流量表均有承压。单Q3毛利率62.7%，同比减少9.2pcts。税金及附加率/销售费用率/管理费用率分别实现19.0%/24.6%/15.0%，同比+2.7pcts/+12.2pcts/+7.9pcts。归母净利率同比减少26.1pcts。Q3销售回款7.3亿元，同降48.9%，经营性现金流净额转负。
- 理性梳理渠道，纾压调整去库。公司加大费用投放梳理渠道网络，聚焦去库出清，用现金补贴经销商，缓解商资金压力，持续巩固省内市场基本盘，着眼长期良性运营。公司持续聚焦“市场升级、结构升级、品牌升级”的目标，稳步推动渠改进程，将产品有序下沉推广至低线市场，提升渠道韧性，并加速开拓省外市场。
关键数据
- 2025年前三季度：营收31.7亿元（同降27.2%），归母净利7.4亿元（同降43.4%）
- 2025年Q3：营收6.4亿元（同降46.2%），归母净利0.3亿元（同降92.5%），销售回款7.3亿元（同降48.9%），经营性现金流净额-0.1亿元，合同负债3.4亿元（环比增加0.4亿元）
- 毛利率：62.7%（同比减少9.2pcts）
- 费用率：税金及附加率19.0%，销售费用率24.6%，管理费用率15.0%（同比分别+2.7pcts/+12.2pcts/+7.9pcts）
研究结论
- 公司聚焦去库纾压，主动加大费投梳理渠道状态，着眼于长期运营。展望来看，公司渠改稳步推进，产品线加速下沉，考虑后续当前竞争形势加剧，公司务实聚焦去库，调整25-27年EPS预测为1.4/1.5/1.7元（原预测值为1.5/1.7/1.9元），维持目标价40元，对应26年27倍PE，维持“推荐”评级。
- 风险提示：新品动销不及预期、渠道改革放缓、徽酒竞争加剧。
