城投解惑系列之十六：城投期限利差新高，子弹策略占优

城投债期限利差走扩至高位，流动性困境是推手

• “一揽子化债方案”实施后，城投债违约风险大幅下降，叠加资产荒背景，投资者向久期要收益，城投债期限利差大幅压缩。
• 2025年7月以来，长久期城投债收益率上行幅度明显大于短端，期限利差走扩至高位，10Y-1Y期限利差由7月初的34bp左右抬升至9月5日的64bp。
• 近期城投债信用风险变化不大，利差走扩更多是对流动性下降的补偿。
• 2025年8月，行权剩余期限在5年以上的城投债成交笔数环比减少近六成，市场拉久期的意愿处在冰点。
• 纯债型基金净申购指数创新低，股债跷跷板效应强化，资金由债市切换至权益市场。
• 展望未来，机构对长久期城投债或继续谨慎，流动性难恢复，期限利差暂时难以压缩。

收益率曲线陡峭化，城投债子弹策略占优

• 7月以来，城投债收益率曲线明显陡峭化，长端收益率上行幅度较大，信用利差也回到较高水平。
• 理论上讲，在收益率曲线陡峭的情况下，子弹策略的收益会比哑铃策略更高。
• 历史上曲线陡峭化的时期，子弹组合的收益和回撤表现也更好。
• 结合测算数据和债市展望，认为当下2-3Y子弹下沉组合或占优。
• 具体到主体层面，建议优选3Y-1Y相对陡峭的主体，可以获取更高的骑乘收益。

风险提示

• 财政收入大幅下滑、城投政策收紧、负面事件超预期等。