策略组合5年回顾及投资前瞻：低波动、预期不稳，债券靠什么赚钱？

信息杂乱，债市无序，过去一个多月影响债券定价信息纷繁多变，十年国债展现稳定，但非银投资者越靠近考核时点越难以押注方向，缺少浮盈应对不确定性。根据同花顺债基分类，利率债基和信用债基收益均低于去年同期（70bp至90bp），近三个月利率债基回报率中位数在正负区间游走。

低波动与预期不稳下，债券靠什么赚钱？历史经验指向信用债票息收益。本轮中债指数显示，近一周3年至5年AAA信用债全价指数与10年以上国债及政金债指数涨幅一致（0.12%），策略组合收益结果也显示，5年中高等级信用债组合好于超长久期及下沉类组合，略高于10年国债单一组合。成交量同样指向中等期限偏好，3年至5年城投债及产业债成交笔数回升，超长信用债成交笔数持续下滑，换手率印证久期割裂。

有待明确的三个问题：

1. 多做3年至5年中高等级信用债是纯粹票息策略吗？并非。3年/5年AAA等级城投债和产业债收益贡献中，平均70%以上由资本利得构成，配置方向更像是在流动性、控回撤和票息收益之间寻求平衡。
2. 中等久期信用债是谁在配置？基金是主力，近一周净买入5年内一般信用债规模达403亿，同时大量买入银行次级债，可能是普信债供给缓慢时，基金平估值配置的替代选择。
3. 接下来还有多少增量资金入市？理财资金期待不宜过高，去年8月信用债阴跌行情后理财募集进入“淡季”，今年或相似；做市商信用债ETF和科创债ETF增量资金走过高峰期，近一周规模增长在30亿以内。

总体上，债市多空信号频出，盈利易亏难留，选择观望或增持票息类资产的投资者增多，导致窄幅波动卷土重来，或传统票息思维再现——3年至5年信用债成交放量，该期限中高等级信用债涨幅与10年国债组合相似。但收益拆分显示，3年至5年信用债主要收益构成靠资本利得，并非纯粹票息思维，原因有三：流动性尚可、相比超长信用债流动性更好、修复速度慢于银行次级债。

策略建议：

1. 2年至4年AA+及以上信用债建议关注配置机会。
2. 银行次级债控制买入点位，目前4年至5年国股行二级债距离10年国债加点20bp的下限位较近，关注左侧交易优于右侧追多，参考点位在1.97%-2.0%之间。
3. 负债端稳定的账户可适当拉长普信债配置期限，AA+及以上优质城投债可适当关注4年至5年，科创债交易机会需静待时机。

风险提示：统计数据失真、信用事件冲击债市、政策预期不确定性。