期货及期权策略私募23年10月回顾及投资前瞻：市场震荡走弱 CTA全面回调

综合来看，2023年10月，商品市场结束了前期上涨趋势，转入偏弱震荡，长周期时序指标接近历史低点，截面指标小幅弱化，波动率重归低点，商品期货市场对CTA策略的友好度大幅转弱。期权市场隐含波动率出现一定波动，波动率曲面策略获得一定交易机会。 根据我们统计的全部2905个期货宏观策略私募基金产品数据显示，2023年10月，该策略大类平均收益-1.75%， 其中1890个量化期货期权策略产品10月平均收益-1.46%；1015个主观期货和宏观策略产品平均收益-2.30%。商品市场的震荡环境和股票市场的下跌共振，导致了期货宏观策略整体回撤，其中主观CTA和宏观策略平均回撤幅度略大于量化CTA。 10月的市场环境对于大多数CTA策略来说友好度较低。对于中长周期策略来说，市场结束了持续超过2个月的上涨趋势行情，转为震荡下跌，前期的多头持仓遭遇回撤；对于短周期策略来说，再次回到冰点的市场波动率非常不利于交易型策略获取收益，甚至有部分短周期策略在8月以来刷新了历史最大回撤。宏观策略则极大的受到了股票市场快速下跌的影响，整体表现不佳。 商品市场对美联储高息状态的反应已经非常充分，且大多在22年第三季度便已兑现，加息力度的退潮或有助于商品市场整体波动率中枢的回升。国内金九银十的传统旺季已过，但经济复苏强度弱于市场预期。未来市场行情的真正推动力仍然需要关注需求的扶苏 中长周期CTA的上涨行情在10月震荡回调的市场中被中止，我们预期未来继续走出6-8月上涨趋势的可能性极低，CTA可能重回震荡格局，短期内CTA的投资机会并没有太高弹性。从风险的角度来说，当前主要风险因素均已大幅兑现。包括美联储政策预期变化带来的政策性行情，加息预期已逐渐清晰并步入尾声，地缘政治冲突带来的事件性行情，也已重构全球供应链。当前市场环境对于CTA最大的不利影响便是长期低波动，可能导致净值的小幅波动或阴跌，却难以出现类似22年6月或23年Q1的大幅快速下跌。 因此目前我们对CTA策略的投资思路是标配，并等待机会。具体子策略来看，在收益弹性有限的情况下，通过丰富的子策略类型配置去进一步降低风险是CTA投资策略的首选。 本期报告介绍上海富犇投资管理有限公司。 地缘政治引发剧烈波动、低流动性风险、持续低波动风险。 内容目录 第一部分：2023年10月宏观经济和期货期权市场回顾3 宏观经济环境：需求有待提振3 期货市场回顾：上涨趋势暂缓，商品偏弱震荡3 第二部分：2023年10月期货宏观及期权策略私募表现总结7 期货宏观策略大类整体表现：量化主观回撤共振7 样本池产品近期表现：CTA涨势暂缓，10月震荡回撤7 期货宏观和期权策略二级分类表现：仅期权策略保持微涨10 第三部分：市场环境展望及期货宏观类私募配置建议10 市场环境预期：美联储加息减弱，国内需求待验证10 CTA配置观点：标配CTA，等待机会11 上海富犇投资管理有限公司：风格稳健的套利策略主观CTA11 风险提示12 图表目录 图表1：CPI当月同比和环比（截止2023/10）3 图表2：PPI当月同比和环比（截止2023/10）3 图表3：PMI生产和需求（截止2023/10）3 图表4：PMI库存和价格（截止2023/10）3 图表5：南华商品指数对数收益率（截止2023/10/31）4 图表6：商品期货市场20日加权波动率（截止2023/10/31）4 图表7：商品期货各板块近期收益（截止2023/10/31）5 图表8：商品期货各品种指数2023年10月收益率和振幅5 图表9：商品市场时间序列动量强度和横截面强弱轮动速度（2023/10/31）6 图表10：三大股指期货近期行情（截止2023/10/31）6 图表11：股指期货近月基差（截止2023/10/31）6 图表12：50ETF期权隐含波动率（截止2023/10/31）7 图表13：300ETF期权隐含波动率（截止2023/10/31）7 图表14：近期期货宏观策略产品平均表现（截止2023/10/31）7 图表15：部分期货宏观策略产品业绩表现（截止2023/10/27）8 图表16：部分期权策略私募产品业绩表现（截止2023/10/27）10 图表17：期货宏观策略各子策略2023年10月平均表现10 图表18：富犇-得宝2号业绩表现（2023/11/10）12 图表19：富犇-得宝2号业绩指标（2023/10/27）12 宏观经济环境：需求有待提振 2023年10月，我国CPI同比下跌0.2个百分点至-0.20%，环比回落-0.3哥百分点至 -0.10%。分项来看，CPI同比转负，主要贡献项是猪肉价格同比大幅下跌，食品项同比跌幅较9月有进一步扩大。而核心CPI同比较前值收窄0.2个百分点至0.6%，环比回落0.1个百分点至0%。居民需求动能相对不足，消费信心有待提振。 PPI同比下跌-0.1个百分点至-2.60%，环比回落0.4个百分点至0.00%。分项来看，生产资料价格同比增速与上月持平在-3.0%，生活资料同比回落0.6个百分点至-0.9%， 图表1：CPI当月同比和环比（截止2023/10）图表2：PPI当月同比和环比（截止2023/10） 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 2023年10月，制造业PMI录得49.50，相较9月回落0.7个百分点，在9月冲上荣枯线后，再度落回荣枯线下方。供需方面来看，PMI生产指数大幅回落1.8个百分点至50.90，仍处于荣枯线下方，但PMI新订单指数回落1个百分点至49.50，回到荣枯线下方，同时新出口订单也回落1个百分点至46.80，内外需求均回落。库存方面，PMI产成品库存指数大幅上涨1.8个百分点至48.50，虽仍处于较低位置，但需求偏弱的情况下已经出现了累库的情况。 图表3：PMI生产和需求（截止2023/10）图表4：PMI库存和价格（截止2023/10） 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 期货市场回顾：上涨趋势暂缓，商品偏弱震荡 2023年10月，商品市场在经历了国庆小长假后，先是快速的补跌，之后便是在横盘震荡。南华商品指数月度收益率-1.95%，振幅3.98%。整体波动较小，月度表现为偏弱震荡，结束了前期持续超过2个月的上涨趋势。 图表5：南华商品指数对数收益率（截止2023/10/31） 来源：iFind，国金证券研究所 随着商品市场进入震荡行情，市场波动率持续下降，回到近两年最低点附近。具体来看，原本加权波动率贡献较高的尿素、玻璃、铁矿石、豆粕等品种，波动幅度均有所下降，交易所对部分波动较为剧烈的品种进行了交易规则的调整，也一定程度加剧了成交加权波动率的下降。 图表6：商品期货市场20日加权波动率（截止2023/10/31） 来源：iFind，国金证券研究所 分板块来看，10月分化最大的两个板块是贵金属和农产品，南华贵金属和南华农产品板块指数月度收益率分别为3.12%和-5.04%，振幅分别为6.10%和5.57%，是10月波动最大的两个板块。前者主要受到巴以战争的影响，以色列在10月下旬持续炮击加沙地带， 不断加剧市场避险情绪，导致了10月黄金快速冲高。 图表7：商品期货各板块近期收益（截止2023/10/31） 来源：Wind，国金证券研究所 从品种指数的角度来看，10月大幅波动的品种数量较小，月度收益率最高的尿素指数、铁矿石指数仅分别上涨8.20%和5.46%，振幅分别达到16.82%和10.74%，收益率最低的品种包括南华燃油指数、棉花指数、苹果指数，月度收益率分别为-12.48%、-10.69%、 -8.25%，振幅分别为13.64%、12.59%、11.39%。原先快速上涨的品种开始在高位大幅波动，而部分品种出现了一定下跌趋势。 图表8：商品期货各品种指数2023年10月收益率和振幅 来源：Wind，国金证券研究所 为了更直观的观测商品市场对趋势策略和强弱对冲策略的友好程度，我们分别设计了两个指标。时间序列动量强度指标为各品种20日收益率的绝对值，与同期每日收率绝对值的和的比值，用来衡量近期市场对趋势策略的友好程度，该指标数值越高，对趋势策略友好度越高。品种横截面强弱轮动速度为品种最近20日收益率排名的变化情况，该指标 数值越低，对强弱对冲策略友好度越高。从指标的表现来看，时序趋势强度指标在9月下 旬开始迅速下降，并在10月维持在历史低位附近，表明市场环境对中长周期趋势类策略 较为不利。而截面轮动速度指标则在9月底的反弹后，在10月略有下降，市场环境对截面对冲类策略中性偏差。 图表9：商品市场时间序列动量强度和横截面强弱轮动速度（2023/10/31） 来源：Wind，国金证券研究所 2023年10月，股票市场继续震荡下行，并在月底小幅反弹。上证50、沪深300、中证500的月度收益率分别为-3.81%、-3.17%、-2.86%。10月上旬市场下跌的趋势较为顺畅，波动率也略有增加，对股指期货CTA策略存在一定利好。 图表10：三大股指期货近期行情（截止2023/10/31）图表11：股指期货近月基差（截止2023/10/31） 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 10月，已处于较低位置的股票市场再次大幅回调，给期权市场的隐含波动率带来明显提振。对于期权卖方策略来说，隐波的快速上升通常不利于策略的表现，但本轮隐波上涨的行情连续性较强，不存在大幅跳空开盘的情况，因此并不会给期权卖方策略带来太大的风险挑战。而隐波的上涨以及迅速的回落，会给曲面套利类策略带来一定交易机会。 图表12：50ETF期权隐含波动率（截止2023/10/31）图表13：300ETF期权隐含波动率（截止2023/10/31） 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 综合来看，2023年10月，商品市场结束了前期上涨趋势，转入偏弱震荡，长周期时序指标接近历史低点，截面指标小幅弱化，波动率重归低点，商品期货市场对CTA策略的友好度大幅转弱。期权市场隐含波动率出现一定波动，波动率曲面策略获得一定交易机会。 期货宏观策略大类整体表现：量化主观回撤共振 根据我们统计的全部2905个期货宏观策略私募基金产品数据显示，2023年10月，该策略大类平均收益-1.75%，其中正收益产品数量850个，正收益产品数量占比29.26%，负收益产品数量2055个，负收益产品数量占比70.74%。我们按照主观和量化对全部期货宏观策略私募基金产品进行分类，1890个量化期货期权策略产品10月平均收益-1.46%，其中548个产品获得正收益，正收益产品数量占比28.99%；1015个主观期货和宏观策略产品平均收益-2.30%，其中302个产品获得正收益，正收益产品数量占比29.75%。商品市场的震荡环境和股票市场的下跌共振，导致了期货宏观策略整体回撤，其中主观CTA和宏观策略平均回撤幅度略大于量化CTA。 图表14：近期期货宏观策略产品平均表现（截止2023/10/31） 来源：朝阳永续、国金证券研究所 样本池产品近期表现：CTA涨势暂缓，10月震荡回撤 我们持续关注跟踪部分期货宏观策略私募基金的业绩表现，以他们为代表观察各细分策略近期业绩变化。2023年10月，我们观察池的64个期货宏观策略私募基金产品平均 收益率-1.63%，基本结束了第三季度上涨的态势。所有产品中，共54个产品月度收益率 为负，获得正收益的10个产品以短周期策略和主观套利类策略为主，个别宏观策略产品回撤幅度较大。 产品简称 管理人 近一月 近三月 近六月 近一年 近一年 最大回撤 主要策略 元葵天时 元葵资产 2.16% -3.54% 0.06% 1.84% 10.60% 宏观策略 旭诺CTA一号 旭诺资产 1.94% 0.96% 3.99% 18.96% 2.78% 中周期 景上源1号 景上源投资 0.99% 2.19% -1.88%