国债周度报告：股债跷跷板依然为主逻辑，国债震荡偏空

研报总结

核心观点

• 股债跷跷板逻辑仍是债市主逻辑，国债震荡偏空。
• 下半年经济景气度下滑，逆周期调节需持续加码。
• 财政、基建政策预期增加，但超市场预期增量政策有限。
• 股市回调为债市反弹提供动力，关注股债跷跷板逻辑持续性。

关键数据

• 中国7月官方制造业PMI为49.3（前值49.7），非制造业PMI为50.1（前值50.5），综合PMI为50.2（前值下降0.5个百分点）。
• 二季度GDP同比增长5.2%，环比增长1.1%，均超预期。
• 6月规模以上工业企业利润同比下降4.3%，装备工业利润增长较快。
• 6月新增人民币贷款2.24万亿元，M2同比增长8.3%，M1同比增长4.6%，M2-M1剪刀差为3.7个百分点。
• 2025年6月末社会融资规模存量为430.22万亿元，同比增长8.9%。
• 2023年8月1日前，今年共发行记账式附息国债68048.6亿元，记账式贴现国债18445.5亿元。
• 上半年发行置换存量隐性债务的置换债近1.8万亿元。

研究结论

• 经济数据表现韧性但7月景气度下行，经济下行压力增加。
• 资金面宽松已兑现，后续持续下行空间有限，美联储降息预期或带动国内货币政策宽松。
• 专项债及特别国债发行已基本兑现，市场等待政策效果及落地情况。
• 股债性价比突破短期震荡区间下行，市场风险偏好增加，关注资金是否持续从债市流向股市。

投资策略

• 震荡偏空，关注股债跷跷板逻辑。
• 下半年政策主题为反内卷与经济平稳复苏，财政、基建发力预期增加。
• 关注股市后续走势对债市的影响。