摘要
中美经贸高层在瑞士日内瓦谈判取得显著成果，但落实程度仍具不确定性，特朗普政府可能不延长暂停部分高额“对等关税”的期限，避险情绪对债市存在支撑。4月政治局会议强调增加逆周期调节，经济下行压力和国际贸易环境的不确定性对债市形成支撑，但债市主要逻辑不明确，股债跷跷板是重要线索。5月制造业PMI为49.5%，非制造业PMI为50.3%，综合PMI为50.4%，新出口订单指数和进口指数分别上升2.8和3.7个百分点。4月规模以上工业企业利润同比增长3%，装备制造业和高技术制造业利润增长较快。新型政策性金融工具预计在二季度落地，股市短期上涨动力不足，股债跷跷板利多债市。
关键数据
- 5月制造业PMI：49.5%（环比升0.5个百分点），非制造业PMI：50.3%（环比降0.1个百分点），综合PMI：50.4%（环比升0.2个百分点）
- 新出口订单指数：47.5%（环比升2.8个百分点），进口指数：47.1%（环比升3.7个百分点）
- 4月规模以上工业企业利润：同比增长3%
- 智能车载设备制造利润：增长177.4%，智能无人飞行器制造利润：增长167.9%
- 2025年一季度社会融资规模增量：15.18万亿元（同比多2.37万亿元）
- 4月末社会融资规模存量：同比增长8.7%，广义货币余额：同比增长8%
- 4月末人民币贷款余额：同比增长7.2%（还原地方债务置换影响后超过8%）
影响因素
- 经济基本面：促进消费政策落地，制造业景气水平改善，新动能行业利润增长较快，但经济下行压力依然较大
- 政策面：央行数据显示货币宽松已部分兑现，市场等待进一步指引
- 资金面：资金利率多数上行，但债市利率及DR007已大幅下调，货币宽松预期仍存
- 供需面：2025年政府债务组合大幅提升，地方政府债券发行提速，专项债发行加速
- 情绪面：股债性价比处于高位，机构更多关注股市机会
研究结论
债市中期逻辑不明朗，中期或仍为震荡走势，关注股债跷跷板。随着资金利率下行和货币宽松部分兑现，后续经济基本面及外部关税政策扰动或成为重点。策略建议：震荡思路对待，关注股债跷跷板风险提示：股市波动，财政刺激加码关注股债跷跷板。
