互联网行业：4-5月网易手游流水正增长；关注6月新游上线

2025年5月，头部手游流水之和同比持平，环比增长2%。综合1-5月数据，头部手游流水之和同比增长6%，基本符合预期。

4-5月流水表现：

• 腾讯：本土流水同比净增8亿元（4%），主要来自《王者荣耀》及新游，《三角洲行动》5月流水近5亿元，《胜利女神：新的希望》首月流水估算1.5-2亿元。海外流水同比减8.6亿元（15%），主要因《荒野乱斗》高基数影响，但《PUBG》/《皇室战争》及新游增量有所贡献，预计下半年高基数影响将缓和。
• 网易：本土流水同比减1亿元（2%），《逆水寒》高基数影响被新游及《第五人格》增量贡献所抵消，《燕云十六声》5月流水接近3亿元。海外流水同比增1.5亿元（29%），受益于《巅峰极速》韩/东南亚服、《逆水寒》繁体服及新游《七日世界》流水贡献。

6月新游上线：

• 腾讯：2款新游，《最终幻想 14：水晶世界》（手游）、《龙石战争》（儒意景秀全平台发行）。
• 网易：2款新游，《冰汽时代：最后的家园》（手游）、《漫威秘法狂潮》（手游海外）。

投资启示：

• 腾讯：维持2季度17%手游收入增速预期，关注下半年新游增量释放。
• 网易：5月手游流水恢复同比正增长，预计2季度手游收入同比企稳，下半年恢复正增长，端游有望维持强劲增长，估值下行空间小。

5月端游表现：

• 腾讯《三角洲行动》、网易《七日世界》STEAM最高同时在线人数环比增长，分别增18%/2%。

版号发放：

• 2025年5月发放国产版号130款+进口版号14款，行业健康发展。

游戏公司股价及估值：

• 腾讯（700 HK）：买入，现价对应17.2倍2025年市盈率。
• 网易（NTES US/9999 HK）：买入，现价对应15.6倍2025年市盈率。