互联网行业：10月手游大盘持平，腾讯流水稳健，网易流水降幅收窄

交银国际研究行业更新 互联网行业 行业评级领先 2024年11月5日 10月手游大盘持平，腾讯流水稳健，网易流水降幅收窄 10月本土手游市场大盘同比基本持平。根据SensorTower、点点数据及七 行业与大盘一年趋势图 麦数据，10月，我们跟踪的本土头部手游流水之和同/环比降1%/2%，主行业表现 要因《逆水寒》/《崩铁》等手游高基数及新游流水逐渐进入稳态期。流水排名前十手游中，腾讯/网易分别有5/3款，世纪华通旗下经营策略手游 《无尽冬日》自6月上线以来流水屡创新高，10月或达7.5亿元（人民币，下同）。 10月流水表现：1）腾讯维持増势：本土手游同比净增11亿元（+13%）， 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% MSCI中国指数 《MDnF》10月单月流水13亿元，延续环比下降趋势。海外流水同比增 4.4亿元/22%，仍受Supercell旗舰手游驱动。新游《帝国时代》10月17日上线，登顶57个国家iOS下载榜，我们估算10月流水超8,000万元。2）网易本土流水短期承压，海外恢复增长：本土手游流水净减4亿元/10%， 《炉石传说》回归增量部分抵消《逆水寒》/《全明星街球派对》高基数影响；海外流水同比增9%/2,000万元，受《巅峰极速》日服拉动。 新游聚焦：1）10月无重磅新游上线，3季度上线新游中，网易《炉石传说》表现领先，我们估算10月流水5亿元。2）10月共发放113款/15款国产/进口游戏版号，其中包括腾讯《爆裂小队》/《龙石战争》、腾讯及咪咕联合发行的《胜利女神：新的希望》（海外版首月流水7亿元，常态 化月流水1-2亿元），另外，网易《光·遇》增加客户端。 投资启示：腾讯（700HK/买入，现价对应17倍2024年市盈率）10月手游流水同比+15%，对比2/3季度34%/28%，对收入拉动持续释放，维持3/4季度手游收入增长加速预期（16%/21%，对比上半年10%），关注 《MDnF》流水企稳及《星之破晓》等新游上线进展。网易（NTESUS/买入，现价对应11倍2024年市盈率）10月手游流水同比-9%，对比3季度- 24%显著收窄，现价基本反映3季度手游收入同比增速转负预期，4季度手游表现有望边际改善，估值处于历史低位，关注新游定档对投资信心的拉动。 估值概要 11/233/247/24 资料来源:FactSet 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 s 公司名称股票代码评级目标价收盘价市值 ——每股盈利—————市盈率—————市销率—— 股息率 (当地货币)(当地货币)(百万美元) FY24E (报表货币) FY25E (报表货币) FY24E (倍) FY25E (倍) FY24E (倍) FY25E (倍) FY24E (%) 腾讯控股 700HK 买入 513.0 419.0 500,162 21.9 24.6 17.1 15.5 5.4 4.9 0.8 网易 NTESUS 买入 113.0 79.0 50,977 49.0 53.5 11.4 10.5 3.4 3.1 2.3 哔哩哔哩 BILIUS 买入 25.0 22.0 9,268 (0.3) 4.2 NA 37.1 2.5 2.2 NA 网龙网络 777HK 买入 14.0 10.5 718 2.0 2.3 4.9 4.3 0.8 0.7 7.3 金山软件 3888HK 买入 30.0 27.0 4,640 1.6 1.8 14.7 13.9 3.4 3.1 1.2 三七互娱 002555CH 未评级 16.1 5,019 1.2 1.3 13.5 12.0 1.9 1.8 5.2 完美世界 002624CH 未评级 10.5 2,855 -0.1 0.4 NA 25.4 3.3 2.7 NA 心动公司 2400HK 未评级 21.0 1,322 1.4 1.6 13.4 12.3 1.8 1.6 NA IGG 799HK 未评级 4.0 607 0.6 0.7 7.3 6.0 0.8 0.8 NA 祖龙娱乐 9990HK 未评级 1.5 158 -0.1 0.1 NA 12.8 1.1 0.8 NA 平均 11.8 15.0 2.4 2.2 3.4 资料来源：FactSet(未评级为一致预测)、交银国际预测(覆盖公司)、每股盈利基于Non-GAAP基础*收盘价截至2024 年11月4日 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 10月手游数据 根据SensorTower、点点数据以及七麦数据，10月，我们跟踪的头部手游流水之和同/环比降1%/2%，主要因《逆水寒》/《崩坏：星穹铁道》等手游高基数及《MDnF》等新游逐渐进入稳态期。 流水排名前十手游中，腾讯/网易分别有5/3款。世纪华通旗下点点互动推出的经营策略手游《无尽冬日》自6月上线以来流水屡创新高，10月流水或达7.5亿元。 图表1:月度流水跟踪合计 25.0 36% 19.4 19.7 16.6 18.0 19.0 16.0 16.416.5 17.8 18.0 31% 16.617.218.3 17.817.9 19.019.920.520.1 18.117.7 15.6 30% 27% 22% 23% 15% 15% 18% 15% 14% 10% 12% 6% 9% 5% 0% 0% 2% -1% -5% -1% 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 重点本土手游流水跟踪合计(十亿人民币)YoY 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 资料来源:SensorTower，七麦，伽马数据，交银国际 图表2:2024年10月流水排名前10手游 (亿人民币) 33.0 -9% 26% 5% 67% 18.0 -18% 13.4 -35% 8.9 7.5 6.3 5.4 -56% 5.2 3.6 3.3 50 40 30 20 10 0 2023年10月2024年10月YoY 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% 资料来源:SensorTower，七麦，伽马数据，交银国际*新游上线时间：《MDnF》2024年5月21日，《无尽冬日》2024年6月1日，《炉石传说》2024年9月25日回归 1-10月流水合计排名前十手游中，仅《MDnF》为2024年上线新游。腾讯、网易旗舰老游戏（《王者荣耀》/《和平精英》、《梦幻西游》）流水基本稳定，网易《逆水寒》/米哈游《崩铁》受去年上线初期高基数影响延续下降趋势。 图表3:2024年1-10月流水排名前10手游 (亿人民币) 17% 23% 1% 0% -11% -30% -3% -57% 400 350 300 250 200 150 100 50 0 10M23 73% 10M24YoY 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% 资料来源:SensorTower，七麦，伽马数据，交银国际*上线时间：《崩铁》2023年4月26日，《逆水寒》2023年6月30日，《MDnF》2024年5月21日 10月本土手游流水： 腾讯：同比净增11亿元（+13%），仍主要来自《MDnF》。《MDnF》维持iOS游戏畅销榜前5名，10月流水13亿元，延续环比下降趋势。《三角洲行动》11月iOS畅销榜排名降至40+，月流水或降至<1亿元。 图表4:10月，腾讯本土手游流水同比增13% (亿元人民币) 13.4 3.7 2.5 1.3 0.8 0.9 -0.7 -2.6 -3.3 -4.9 11 92 81 120 100 80 60 40 20 0 资料来源:SensorTower，七麦，点点数据，交银国际预测(按iOS比例估算总流水)*其他新游包括：《塔瑞斯世界》、《冲呀！饼干人：王国》等，其他老游戏包括《QQ飞车》等 网易：同比净减4亿元/10%，主要因《逆水寒》/《全明星街球派对》/《蛋仔派对》高基数。《炉石传说》9月25日回归，同步海外服最新赛季内容，推出新机制和新的赛季通行证，流水表现好于停服前，10月或超5亿元。《永劫无间手游》维持约2亿元月流水贡献。 图表5:10月，网易本土手游流水同比降10% (亿元人民币) 5.2 2.0 1.2 0.90.8 1.0 -0.6 -1.0 -2.5 -3.4 -6.9 -0.6 40 -4 36 60 50 40 30 20 10 0 资料来源:SensorTower，七麦，交银国际预测(按iOS比例估算总流水)*其他新游包括：《射雕》等，其他老游戏主要包括《阴阳师》等 10月出海手游流水： 腾讯海外流水同比增4.4亿元/22%，仍受Supercell《荒野乱斗》/《爆裂小队》驱动，预计《荒野乱斗》同比增量贡献持续至2025年年初。由天美工作室群与World’sEdge联合开发的新游《帝国时代》10月17日全球上线，登顶57个国家iOS下载榜，我们估算10月流水超8,000万元。 网易海外流水同比增9%/2,000万元，主要受《巅峰极速》拉动（日服8月22 日上线，10月海外流水合计约6,000万元）。 图表6:10月，腾讯海外手游流水同比增22%图表7:10月，网易海外手游流水同比+9% (亿元人民币)(亿元人民币) 0.4 0.3-0.2 -0.5-0.5 4.5 0.8 0.6 -0.5-0.6 30 25 4.4 24.3 19.9 20 15 10 5 0 0.10.0 0.0 -0.0 -0.0 -0.1 0.3 -0.1 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 0.2 2.5 2.7 资料来源:SensorTower，七麦，交银国际资料来源:SensorTower，七麦，交银国际 图表8:2024年10月，腾讯/网易手游流水同比+15%/-9% 腾讯 网易 逆水寒手游 哈利波特 天谕手游 蛋仔派对 永劫无间手游 指环王&天谕日服 暑期 天刀手游金铲铲之战 英雄联盟 春节 英雄联盟电竞经理 MDNF 胜利女神：NIKKE 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 20年1月 20年2月 20年3月 20年4月 20年5月 20年6月 20年7月 20年8月 20年9月 20年10月 20年11月 20年12月 21年1月 21年2月 21年3月 21年4月 21年5月 21年6月 21年7月 21年8月 21年9月 21年10月 21年11月 21年12月 22年1月 22年2月 22年3月 22年4月 22年5月 22年6月 22年7月 22年8月 22年9月 22年10月 22年11月 22年12月 23年1月 23年2月 23年3月 23年4月 23年5月 23年6月 23年7月 23年8月 23年9月 23年10月 23年11月 23年12月 24年1月 24年2月 24年3月 24年4月 24年5月 24年6月 24年7月 24年8月 24年9月 24年10月 0.6 资料来源:SensorTower，七麦，伽马数据，交银国际*手游指数以2020年1月流水为基准，包含本土及海外手游流水 10月端游表现