2024年报点评：24年平稳收官，期待盈利改善

公司2024年实现营业收入152亿元（+11.9%），归母净利润13.3亿元（+4.3%），其中Q4营收42.9亿元（+9.1%），归母净利润3.7亿元（+3.6%），扣非归母净利润3.3亿元（+12%），拟每10股派息5.5元（含税）。

核心观点与关键数据

1. 酵母主业平稳增长，海外市场高增延续

   • 分品类：酵母及深加工产品（108.5亿元，+14.2%）、制糖产品（4.1亿元，-26.1%）、包装（12.7亿元，-2.8%）、其他产品（26亿元，+36.4%）；Q4对应增速为+20.8%/-40.4%/+1.4%/+18.2%。
   • 分区域：国内营收94.2亿元（+7.5%），国外营收57.1亿元（+19.4%），海外业务主要受益于YE产品在发达市场表现及干酵母在新兴市场的需求。埃及、俄罗斯子公司扩产将进一步提升成本优势及全球份额。

2. Q4毛利率环比改善，全年盈利能力略有承压

   • 全年毛利率23.5%（-0.7pp），Q4为24.1%（+1.1pp），主要受海运费用及折旧摊销增加抵消糖蜜价格下行红利。
   • 费用率平稳：销售费用率5.5%（+0.3pp）、管理费用率3.2%（-0.1pp）、研发费用率4.2%（-0.3pp）、财务费用率0.4%（+0.3pp）。
   • 政府补助同比+35.3%至1.8亿元，净利率8.9%（-0.8pp）。

3. 国内需求修复可期，利润弹性待释放

   • 产能优势：全球最大YE供应商，总产能超45万吨，13地生产基地助力规模效应。
   • 成本修复：新榨季糖蜜成本下行，海运费用回落将改善盈利能力。
   • 展望：国内烘焙及YE产品需求复苏，海外渠道加速布局（巴西、阿尔及利亚子公司设立，印尼项目筹备），预计2025年实现10%收入增长目标。

盈利预测与投资建议
预计2025-2027年EPS分别为1.78元、2.05元、2.31元，对应动态PE为19倍、17倍、15倍，维持“买入”评级。

风险提示
原材料价格大幅波动、汇率大幅波动、产能建设不及预期。

盈利预测关键假设

• 国内需求复苏，海外布局加速，酵母业务销量增速8%/7%/7%，吨价增速1%/1%/1%；
• 产能建设稳步推进，酵母业务毛利率29.9%/30.4%/31.1%，其他产品毛利率15%/15%/15%。