2024年报及2025一季报点评：24年稳健收官，25年改革风劲

2024年公司营收891.8亿元，同比增长7.1%；归母净利润318.5亿元，同比增长5.4%。24Q4营收212.6亿元，同比增长2.5%；归母净利润69.2亿元，同比下降6.2%，主要因销售费用显著增长。25Q1营收369.4亿元，同比增长6.1%；归母净利润148.6亿元，同比增长5.8%，增速符合预期。

2024年公司通过丰富五粮液产品矩阵、核心终端扩容提质等手段，推动八代普五量价基本保持稳定。分产品看，五粮液全年收入同增8.1%，量价分别同比+7.1%/+0.9%；1618同比实现双位数增长；八代普五全年同比实现低单增长，24H2出货管控收紧但提价贡献有所放大。其他酒全年收入同增11.8%，量价分别同比+0.1%/11.7%，上下半年产品结构波动较大。分渠道看，经销渠道收入同增6.0%，直销渠道收入同增12.9%，公司加大力度拓展专卖店等直销渠道，期末共有专卖店1786家，同比+7.5%。

2024年公司净利率同比回落0.6pct至37.2%，主因销售费用投入加大。毛利率同比+0.3pct至82.2%，其中五粮液、其他酒毛利率分别同比+0.4、0.7pct。销售费用同比增长37.1%，销售费率同比提升2.6pct至12.0%，主要因渠道返利、终端建设及消费者培育力度加大，以及仓储物流费用增长。预计2025年公司控费挺价，销售费率增幅或同比收窄。

2025Q1公司宣布对传统渠道停货，要求调减传统渠道配额，减量部分转由新成立的专营公司承接。25Q1收入同增6.1%，增速与全年增长中枢预期保持一致。收现比为1.04，同比明显回升，主因主动控制经销渠道票据打款额度。销售净利率同降0.4pct，主因毛利率同比-0.7pct，税金及附加比率同增0.7pct。

盈利预测与投资建议：公司通过营销体系改革推动营销运营焕发生机。2025~26年归母净利润预测为338、365亿元，新增2027年归母净利润预测为403亿元。当前市值对应2025~27年PE为15、14、12X，维持“买入”评级。

风险提示：宏观表现不及预期、高端竞争加剧而需求疲弱、渠道改革进程偏慢。