国内观察：2025年3月通胀数据：核心CPI转正，PPI仍存结构性矛盾

3月CPI同比-0.1%，环比-0.4%；PPI同比-2.5%，环比-0.4%。核心观点如下：

• CPI环比略强于季节性：3月CPI环比-0.4%，略高于近5年同期均值-0.6%，主要受食品环比-1.4%拉动，非食品环比-0.2%。食品分项中，鲜果、鸡蛋拖累较大，鲜菜、猪肉表现略超季节性。关税对食品价格影响有限，主要集中在大豆等相关产品。
• “以旧换新”政策支撑消费品价格：实物消费相关行业表现较好，消费品价格环比-0.4%，高于近5年同期均值-0.74%。扣除能源的工业消费品价格环比0.5%，较上月扩大0.3个百分点。服务消费价格环比-0.4%，低于近5年同期均值-0.32%。
• 核心CPI同比回正：基数回落（1.2%至0.6%）叠加环比超季节性表现（0.6%），推动核心CPI同比由前值的-0.1%升至0.5%，高于去年下半年均值0.3%。
• PPI仍处低位，结构性矛盾突出：3月PPI环比-0.4%，弱于近5年同期均值0.32%。主要原因：1. 上游能源价格偏弱，原油价格下行，煤炭需求季节性回落；2. 传统产业受内需影响价格仍偏弱，高技术产业、装备制造业有支撑。
• 关税政策对PPI影响相对可控：中国自美国进口占整体进口比重仅6%，主要影响能源产品、电气机械等，但最大担忧仍在于全球贸易萎缩导致需求下滑。内需政策重要性凸显。

风险提示：国内政策落地不及预期；美国对中国关税政策超预期；金融市场波动引发危机。