利率周记（4月第1周）：关税超预期，利率还能下多少？

核心观点

• 美国总统特朗普宣布“对等关税”，对包括中国、欧盟、越南等在内的贸易伙伴征收10%最低基准关税，其中中国和欧盟税率更高，东南亚地区受影响最大；同时重申25%汽车关税，并宣布对所有进口啤酒征收25%关税，引发资本市场波动。
• 国内债券市场对关税进行定价，利率降幅约5bp，10年期国债收益率下行约5bp，超长债降幅大于长债，中短债降幅较小。
• 后续行情分析从三个视角展开：
  1. 关税扰动加大基本面悲观预期，期限利差（如10Y-1Y）可能进一步压缩，但短期利率已接近理论下限。
  2. 若曲线进一步下移，短端利率下行依赖宽货币，但稳汇率压力和宽松空间有限，短期降准降息概率不大。
  3. 若10年期国债维持1.70%-1.80%区间震荡，需关注机构行为：
     • 240011国债可能面临上行压力，因空头力量仍存且即将被250004替代。
     • 30年期国债中的次活跃券可能因资金阶段性收紧而超调。

关键数据

• 美国对等关税税率：中国34%，欧盟20%，越南46%，印度26%，日本24%。
• 国内债券市场：10年期国债240011、250004收益率下行约5bp。
• 期限利差：10Y-1Y压缩至25bp，历史最低为20bp（2月19日）。
• 10年期国债理论下限：1.74%（基于20bp利差）。
• 资金面：一季度负Carry现象存在，30年期国债活跃券与次活跃券利差走扩。

研究结论

• 债市已接近短端利率中枢不变+历史最低期限利差的定价，进一步下行需关注避险资金涌入和宽货币窗口打开。
• 10年期国债大概率维持1.70%-1.80%区间震荡，换券行情下活跃券性价比更高，部分次活跃券可能因资金阶段性收紧而超调。

风险提示

• 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。