商贸零售行业周报：“人、货、场”创新变革持续，关注线下零售机会

零售业态“人、货、场”持续升级变革，关注流量回归线下机遇 2024年伴随国家消费刺激政策陆续出台及线下业态积极调改变革，零售业态“人、货、场”演进升级，流量回归线下等趋势带来了新机会。（1）人：年轻消费者的成长环境不同，因此除价格、实用价值等常规因素外，还会关注消费带来的精神满足和情感连接，“情绪价值”愈发成为影响年轻人消费选择的重要因素。 （2）货：高端中式黄金逆势崛起，老铺黄金具备较高品牌调性与长期溢价能力，较好承接我国高端饰品消费领域“黄金替代”与“国潮风”的机遇，近年来经营业绩取得亮眼增长。此外，伴随东方美学兴起和消费者对线下体验店的偏好提升，国货高端美妆毛戈平也凭借独特美学定位和体验式服务优势也逆势高增。（3）场：在胖东来帮扶永辉调改实现客流显著回暖后，传统超市企业也相继开启了门店调改的探索，通过变革商业模式、调整经营思路、提升“人货场”内功，有望否极泰来；此外，谷子经济的火热盘活二次元线下零售业态流量，百联股份和爱婴室逐步探索谷子经济线下场景。我们认为，在政策预期转向、消费趋势变化下，“人、货、场”在持续演进升级，把握革新模式、创新产品、提升效率，将是零售企业未来竞争的核心要义。 行业关键词：孩子王、盒马、胖东来、抖音美妆、微信小店等 【孩子王】孩子王以1.62亿元收购科学护肤企业幸研生物60%股权。 【盒马】2024财年盒马整体GMV超过590亿元，其中在线交易贡献超过63%。 【胖东来】2024年胖东来集团累计销售额为169.64亿元。 【抖音美妆】2024年抖音美妆GMV为2099亿元，同比增长24.65%。 【微信小店】微信小店发布2025年私域激励计划，费率降至1%。 板块行情回顾 2024年零售板块（商贸零售指数）报收2238.88点，全年行业上涨13.69%，跑赢上证综指（全年上涨12.67%）1.02个百分点，表现在31个一级行业中位居第7位。全年来看，零售各细分板块中超市板块表现较好。个股方面，中百集团（+199.3%）、博士眼镜（+165.1%）、供销大集（+136.3%）2024年涨幅靠前。 投资建议：关注消费复苏主线下的高景气赛道优质公司 投资主线一（传统零售）：关注顺应消费趋势积极变革探索，把握流量回归机会的线下零售龙头，重点推荐爱婴室、永辉超市等，受益标的百联股份等； 投资主线二（黄金珠宝）：关注积极修炼内功、具备基本面和估值修复弹性的黄金珠宝龙头品牌，重点推荐潮宏基、周大生等，受益标的老铺黄金； 投资主线三（化妆品）：关注深耕高景气细分赛道、综合能力不断迭代的国货美妆品牌，重点推荐珀莱雅、润本股份、巨子生物、上美股份等，受益标的毛戈平； 投资主线四（医美）：关注受益医美消费恢复、盈利能力具备更强确定性的上游差异化医美产品厂商，重点推荐爱美客、科笛-B等，受益标的锦波生物等。 风险提示：消费恢复不及预期、行业竞争加剧、政策风险等。 1、零售行情回顾 2024年社会消费持续复苏，零售行业指数全年表现强于大盘。本周（12月30日-1月3日，除去元旦假期共4日）上证综指、深证成指、零售行业指数（参照商贸零售指数）周跌幅分别为5.55%、7.16%、5.66%。全年看，截至2024年12月31日，上证综指报收3351.76点，年涨幅为12.67%；深证成指报收10414.61点，年涨幅为9.34%；零售行业指数报收2238.88点，年涨幅为13.69%，表现强于大盘。2024年消费持续复苏、线下零售业态积极探索变革，零售行业指数表现较好。 图1：2024年零售行业（商贸零售指数）年涨幅为13.69%，表现强于大盘 行业横向对比看，零售行业全年表现在全部31个行业中位居第7位。2024年全年来看，行情表现排名前三的行业分别为银行、非银金融、通信，年涨幅分别达34.39%、30.17%、28.82%；表现排名后三位分别为医药生物、农林牧渔、美容护理；零售行业全年表现在全部31个行业中位居第7位，排名靠前。 图2：2024年零售行业（商贸零售指数）表现位列第7位 零售各细分板块中，多业态零售板块本周跌幅最小，超市板块年涨幅最大。在零售行业各主要细分板块（我们依据二级行业分类，选择较有代表性的超市、百货、多业态零售、专业连锁、商业物业经营、互联网电商、钟表珠宝和品牌化妆品8个细分板块）中，本周全部子板块均下跌，其中多业态零售板块跌幅最小，周跌幅为1.33%； 2024年全年来看，超市板块年初至今累计涨幅为59.28%，在零售行业各细分板块中领跑。 图3：本周多业态零售板块跌幅最小，为-1.33% 图4：2024年初至今超市板块涨幅最大，为59.28% 个股方面，东百集团、友好集团周涨幅靠前，中百集团、博士眼镜等年涨幅靠前。 本周零售行业主要89家上市公司（参照一级行业指数成分，剔除少量主业已发生变化公司）中，合计有17家公司上涨、72家公司下跌。其中，本周个股涨幅排名前三位分别是东百集团、友好集团、中百集团，周涨幅分别为46.5%、19.8%和19.8%。 本周跌幅靠前公司为友阿股份、星徽股份、壹网壹创。全年来看，2024年合计有59家公司上涨、30家公司下跌，年涨幅前三的公司分别为中百集团、博士眼镜、供销大集，年涨幅分别达到199.3%、165.1%和136.3%，年跌幅靠前的公司为ST*人乐、三态股份、吉宏股份。 表1：2024年全年零售行业中百集团、博士眼镜、供销大集等涨幅靠前 2、零售观点：“人、货、场”升级，流量回归线下带来机会 2.1、行业动态：零售“人、货、场”演进升级，关注新趋势下的机会 2024年伴随国家消费刺激政策陆续出台及线下业态积极调改变革，零售业态“人、货、场”演进升级，情绪价值创新消费场景、流量回归线下带来新机会。 “人”：情绪价值成为年轻消费者场景决策的重要因素。相较父辈而言，年轻消费者多成长于经济快速发展、商品供应充裕的环境中，因此除价格、实用价值等常规因素外，还会关注消费带来的精神满足和情感连接，“情绪价值”也就越发成为影响年轻人消费选择的重要因素。例如，近期火热出圈的Jellycat CAFÉ体验店，正是通过“过家家”式的沉浸购物体验提供情绪价值，受到消费者追捧。 图5：“情绪价值”影响年轻人消费决策 图6：Jellycat“过家家”式体验吸引消费者、爆火出圈 “人”：线下零售扬长避短、着力于“人”，部分优秀企业开始积极变革探索。面对“多快好省”的零售不可能四角，单纯拼低价的内卷是永远没有尽头的，而唯有发挥线下渠道长处着力于“人”，做好消费者服务体验和情绪满足，才是良性正向的累积。当下，我们也确实看到部分优秀零售企业，如超市业的胖东来和永辉超市、百货业的重庆百货和百联股份、母婴业态的孩子王等，纷纷顺应趋势开启变革探索，并取得阶段性成果；以及坚持高端古法工艺的老铺黄金与国货高端美妆毛戈平，凭借线下优质“体验式”服务积累大量高忠诚度用户。我们认为，未来零售业态未来若能坚持正确的道路，扬长避短，则有望否极泰来，迎来“戴维斯双击”。 图7：零售业存在“多快好省”不可能四角 “货”：高端中式黄金以工艺与文化价值出圈，实现圈层快速渗透。2024年自金价涨至高位以来，传统黄金产品动销持续承压，但高端中式黄金逆势崛起。这类产品的特征是一方面颜值较传统黄金产品有明显提升，设计质感等更上档次，另一方面借助传统文化、宗教元素等注入文化底蕴，承载吉祥寓意，为消费者提供充足情绪价值，代表品牌老铺黄金等。老铺黄金作为我国古法手工金器专业第一品牌，立足高端化做“体验型生意”，以品牌、优质产品、环境和服务与顾客产生情感链接，提高顾客忠诚度和生命周期价值，具备较高品牌调性与长期溢价能力，较好承接我国高端饰品消费领域“黄金替代”与“国潮风”的机遇，近年来经营业绩取得亮眼增长。而其他传统品牌也纷纷试水高端路线，如周大福发力“传承”主题门店、老凤祥推出“藏宝金”主题门店等。 图8：高端中式黄金以工艺与文化价值出圈 图9：老铺黄金品牌破圈，客群规模快速增长 “货”：国货彩妆品牌崛起，凭借东方美学定位与体验式服务抢占市场份额。彩妆品类兼具“功能+情感+潮流”属性，一方面其可以实现遮瑕/修饰/立体/提气色等不同妆面效果，另一方面更容易通过色彩/图案/品牌故事与消费者产生情感链接。当前消费者对妆容的个性化、精致化需求给国货彩妆崛起带来机会。此外，彩妆通过布局线下专柜或进驻美妆集合点为消费者提供专属服务体验，有效提高从种草到购买的转化效率。国货彩妆品牌如毛戈平立足东方美学理念打造适合东方人的产品，巧妙地利用消费者对东方文化的深厚情感共鸣，实现与国际品牌的错位竞争；同时其在高端百货商圈布局大量门店，成为展示好产品、提供好服务的重要依托。 图10：毛戈平成为传递东方美学的载体 图11：毛戈平妆造服务体验构筑品牌线下护城河 “场”：传统超市企业学习胖东来进行门店调改，探索脱困道路。2024年4月，超市行业明星企业胖东来启动了对步步高超市的调改帮扶工作；6月，永辉超市宣布开始学习胖东来进行门店调改，随后多家连锁超市企业相继开始了门店调改的探索。 在行业整体承压背景下，胖东来超市逆势快速增长足以彰显其经营理念与商业模式的成功，也为其他传统超市企业提供了变革思路，即“以人为本”，真正满足消费者需求。学习胖东来超市主要有两方面价值，一是胖东来经过多年打磨已形成一套符合本土零售环境的经营模式，可供其他企业复制效仿，二是“胖东来IP”自带流量，是初期新店吸引客流的绝佳助力；“胖改”之路，“学道”与“借势”均是良策。 图12：胖东来团队帮扶步步高超市门店调改 图13：永辉超市首家“胖改”门店于6月开业 “场”：线下零售结合谷子经济激发年轻活力。（1）百联ZX店：国内首家次元文化垂直商业体百联ZX创趣场及二店陆续开业，定位国内首家二次元生活方式聚集地，打造北上海泛次元生活的商业地标。我们认为百联股份积极响应“首发经济”号召，坚持因地制宜、一店一试探索新模式、新场景、新空间，业态潜力较大尚待挖掘。（2）爱婴室高达基地：近期爱婴室苏州高达基地店开业，该店由万代南梦宫（上海）娱乐有限公司授权，由上海爱婴室商务服务股份有限公司旗下的上海麦趣乐商业有限公司负责运营。我们认为，中国消费市场潜力凸显，万代南梦宫有望加速在中国区域的门店布局，而爱婴室已通过此前的快闪店及苏州店等靓丽表现证明了其综合运营能力，合作资质稀缺且开店潜力可观。从百联股份、爱婴室等案例可以看出，线下零售结合谷子经济正在持续激发年轻客群的兴趣偏好，有望重聚客流。 图14：百联ZX造趣场开业首日客流火爆 图15：12月20日爱婴室代理首家高达基地开业 2.2、关注消费复苏主线下的高景气赛道优质公司 投资主线1：关注顺应消费趋势积极变革探索，把握流量回归机会的线下零售龙头。 线上电商竞争内卷和流量红利见顶，叠加年轻消费者的选择决策偏好变化，为线下渠道带来攻守易势机会。对线下零售企业（超市、百货、专业连锁等）而言，通过变革调整思路，扬长避短着力于“人”，发挥线下在服务体验和情绪价值提供方面的优势，在消费者端形成正向累积，则有望吸引流量回归线下，实现困境反转。重点推荐爱婴室、永辉超市、家家悦、红旗连锁等，受益标的百联股份等。 投资主线2：关注积极修炼内功、具备基本面和估值修复弹性的黄金珠宝龙头品牌。 长期看黄金“消费+投资”逻辑未变，头部品牌积极修炼内功，在产品、渠道、品牌等多维度发力，“高股息”属性亦更加凸显。未来金价稳定后，终端需求释放有望带来基本面和估值修复。重点推荐潮宏基（产品差异化，加盟拓店弹性大）、周大生、老凤祥和中国黄金等；此外，老铺黄金等新中式高端黄金品牌有望受益。 投资主线3：关注深耕高景气细分赛道、综合能力不断迭代的国货美妆品牌。2024年化妆品行业进入存量竞争时代，国货美妆积极寻求多元成长曲线，主品牌推出含自研“中国成分”的强化品牌心智，子品牌布局防晒/头皮洗护/婴童护理/彩妆等细分高潜赛道贡献收入增量。建议关注能够兼顾价盘&投放效率基础上，实