读懂通胀系列（一）：走出“低价”，关注什么？

“去地产化”演绎，宏观经济短期压力仍存

• 地产当前存在“需求-价格-库存”负向正反馈循环，市场对地产的共识是价格和成交量尚未触底，止跌回稳仍需时间。
• 政策逐步发力下，楼市成交边际回暖，但价格仍未止跌。

“去地产化”对通胀影响的直觉和反直觉

• 从编制理论上来说，房价下跌对CPI没有直接影响，但房价和房租之间具有较强的相关性，房价变动会传导至其他行业。
• 房地产业每增加1万元产出将带来12400元消耗，房价的波及效应不可忽视。
• 国际比较研究也表明，房价变动对物价具有较强的传递性。

“六分法”通胀新框架下，房价对通胀有较大影响

• 通过“六分法”对CPI进行拆解，剔除食品和能源等供给因素影响较大的分项后，与房价紧密相关的周期性服务是导致核心CPI下行的主要因素。
• 将房价、资产价格等纳入CPI考量后进一步发现自2023年3月以来，CPI已进入负增长区间。

加入房价的新CPI，反映出CPI读数较弱

• 调整租金后CPI：2023年3月以来读数持续为负。
• 计入房价后CPI：2024年11月新房CPI同比-1.0%。
• IMF通货紧缩脆弱性指数转负，或表明CPI下行压力存在。

展望后市：促进核心CPI回升的关键或是房价止跌回稳

• 促进核心CPI回升的关键是房价止跌回稳，政策将动态校准、逐步发力，走出地产负向正反馈主要依赖政策效果兑现。
• 需关注去库存、限制性政策放松、量价实现正反馈等方面的政策效果。

风险提示

• 大国博弈及地缘政治风险超预期；
• 财政、地产等政策落地不及预期；
• 科技革命快速实现带动经济超预期增长。