纺织服装行业中长周期视角下纺服制造投资策略：风物长宜放眼量

1. 行业层面

• 库存周期：美国服装行业目前处于被动去库阶段，尚未进入补库周期。预计2024H2开始进入主动补库阶段，持续至2025Q1末左右。
• 出口数据：越南纺服鞋出口增速已于2024年3月转正，预计其补库受益于2024Q3结束，后续出口增速与终端消费情况紧密挂钩。
• 零售数据：美国服装零售表现平稳，预计未来延续平稳增长，服装纺织品出口数据也有望实现平稳增长。

2. 个股层面

• Nike：预计2025Q4订单有望改善。新CEO上任有望带领走出经营低谷，预计FY2026Q1收入增速、收入与库存增速差将由负转正，逐步进入主动补库阶段。
• Adidas：预计2024H2受益于指引上修，2025年起取决于终端销售。目前公司收入稳健增长，库销比健康，预计后续订单增长情况与品牌自身销售紧密挂钩。
• Deckers：预计2024Q3受益于补库，2024Q4起取决于终端销售。预计主动补库持续至2024年末至2025Q1末，制造商订单受益阶段约到2024Q3结束。
• 优衣库：预计2023末补库结束，订单取决于终端销售。目前迅销集团处于平稳经营阶段，制造商订单与终端销售紧密挂钩，预计FY2025收入增速同比增长9.5%。

3. 展望

• 看好核心客户景气度优异、核心客户困境反转、份额有望提升的龙头制造商。
• 优选具备大客户强β及个体强α的龙头制造商，关注三条主线：
  • 核心客户困境反转：关注Nike反转机会，预计申洲国际2025年积极/悲观预期下收入增速分别为+14%/+9%，利润分别为70/64亿。
  • 制造商份额提升：关注华利集团、伟星股份，预计2024-2027年两者收入CAGR均为16%。
  • 核心客户景气度优异：关注Adidas供应链，预计裕元集团2025年积极/中性/悲观三种情况收入分别为12%/10%/8%。

4. 投资建议

优选具备以下特点的龙头制造商： 1）核心客户困境反转：Nike。 2）份额有望提升：华利集团、伟星股份。 3）核心客户景气度优异：Adidas供应链。

5. 风险提示

• 全球经济增长不及预期。
• 下游竞争加剧。