社会服务行业财报总结暨11月投资策略：把脉消费趋势大方向，适度关注顺周期赛道

证券研究报告|2024年11月08日 社会服务行业财报总结暨11月投资策略把脉消费趋势大方向，适度关注顺周期赛道 行业研究·行业专题 社会服务 投资评级：优于大市（维持评级） 证券分析师：曾光 证券分析师：钟潇 证券分析师：张鲁 证券分析师：杨玉莹 0755-82150809 0755-82132098 010-88005377 0755-81982942 zengguang@guosen.com.cn zhongxiao@guosen.com.cn zhanglu5@guosen.com.cn yangyuying@guosen.com.cn S0980511040003 S0980513100003 S0980521120002 S0980524070006 摘要 出行链财报总结：去年同期补偿性需求爆发高基数下，今年前三季度A股社服板块同比承压，第三季度承压略扩大。今年以来，社服板块一季度表现尚可，收入和归母/扣非净利润同比实现个位数稳定增长，且利润表现尚好于收入表现。但二三季度开始，社服板块收入和业绩同比下滑承压，主要系：1）去年同期补偿性出游带来高基数；2）消费整体渐进复苏，部分行业供给增长较快但需求相对平稳，进一步制约公司经营表现；3）出境游分流部分影响。其中，第三季度A股社服收入和扣非业绩下滑各9%/32%，环比第二季度略有增加，A股免税、酒店承压等。 教育人服财报总结：需求刚性产能扩张支撑教培龙头收入良好增长，人服龙头降本增效边际改善。教育板块三季度总体收入、业绩仍实现较稳定增长，主要得益于需求刚性的教培子板块支撑。其中K9教培受益于前期产能扩充在暑期旺季得以释放，收入+40%；高中教培受季节性影响及高端一对一部需求受到部分抑制，收入增速逊于K9但依旧不错（+19%）。非学历职业教育则在企业招聘、培训需求转弱背景下收入下滑 （-19%），公考赛道高景气度，但受制于竞争格局影响收入同样出现下滑；业绩表现类似于收入端。人服板块用工意愿仍处低位，高端猎头 业务仍然承压，但灵活用工业务展现韧性，叠加头部机构持续降本增效，三季度人服板块收入业绩边际有所改善。 行情复盘：今年以来板块跑输大盘，确定性标的相对领涨。2024年1-10月板块跌5.4%，跑输沪深300指数18.8pct。其中，本地生活服务龙头、在线旅游板块领涨，主要系1）线上平台流量优势；2）竞争格局相对缓和，在线龙头议价能力突出；3）经营优化管理效能提升。2、部分教育尤其K12教育、自然景区领涨；3、部分连锁赛道经营效能领先的龙头个股走出差异化超额收益，餐饮中海底捞、百胜中国因更突出的同店增长与业绩表现而股价显现韧性；酒店中亚朵、华住表现突出。其他公司则直接受消费力扰动与行业竞争影响，业绩与股价均较为承压。 促内需预期提振，顺周期板块短期有望受益于情绪修复。目前环境下内需有望更加成为政策可能的着力点，而近期“国务院冰雪经济高质量发展意见”、“北京民促发落地征询意见稿”相继发布，以及上海本地第二轮消费券发放等，是服务业作为扩内需重要抓手的进一步显现。同时参考过去假期制度适应经济社会微调，未来也不排除在节假日的放假安排上更加优化灵活。若促内需政策持续发力，情绪带动下顺周期赛道股价可能先于基本面迎来转机，比如此前9月底政策预期转向后，港股的餐饮和A股人服等赛道以及部分超跌题材品种领涨。 继续看好顺应消费人口和消费趋势演变的确定性。长维度看服务消费企业，一是关注四波人口出生高峰对应的结构化红利；二是通过迭代产 品与门店模型探索“下沉”与“出海”增量市场；三是流量增速趋缓下会员价值的深度挖潜。总体在消费人口与消费趋势演变中发掘确定性。 投资建议：目前经济环境和市场风格下，我们建议优选确定性，并适度把握顺周期标的，短期建议配置携程集团-S、美团-W、百胜中国、海底捞、长白山、峨眉山、同程旅行、北京人力、科锐国际、华住集团-S、首旅酒店、天立国际控股、学大教育等。 风险提示：宏观政治经济等系统性风险、政策风险、消费复苏不及预期、行业竞争加剧、重资产新项目表现不及预期等风险。 目录 01 行情复盘与板块基金持仓变化 03 社会服务板块三季报总结 02 各细分赛道基本面跟踪 04 把脉消费趋势大方向，适度关注顺周期赛道 年初至今行情总览：参考中信消费者服务指数，2024年1-10月板块跌5.4%，大幅跑输基准18.8pct（沪深300指数）。 年初至今行情趋势：板块在弱现实下，整体震荡下行，仅阶段促内需预期强化下有所反弹。具体而言，春节前市场担忧回补需求过后出行增长的可持续性，板块整体回调，春节出行数据靓丽提振市场信心；3月中下旬后随出行基数逐步增加，出行链基本面边际承压，股价也持续震荡向下；9月下旬关于提振经济的政策方向更显积极，板块跟随大盘大幅上涨。10月中下旬逐步交易三季度承压业绩，此后公众假期优化预期与免签范围扩大，以及AI教育题材带动板块企稳。 图：2024年1-10月中信消费者服务板块行情变化图：2024年1-10月消费者服务板块趋势变化 综合(中信) 医药(中信)纺织服装(中信)食品饮料(中信)农林牧渔(中信)消费者服务(中信)轻工制造(中信)商贸零售(中信)基础化工(中信)传媒(中信) 建材(中信) 钢铁(中信) 机械(中信)石油石化(中信)房地产(中信)煤炭(中信) 电力设备及新能源(中信) 建筑(中信)计算机(中信) 沪深300电力及公用事业(中信) 汽车(中信)有色金属(中信)交通运输(中信)国防军工(中信)电子(中信) 通信(中信) 家电(中信) 银行(中信)非银行金融(中信)综合金融(中信) 各板块涨跌幅 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 沪深300消费者服务(中信) -5.40% D-23 J-24 J-24 F-24 F-24 M-24 M-24 A-24 A-24M-24 M-24 M-24 J-24 J-24 J-24 J-24A-24 A-24 S-24 S-24 O-24O-24 N-24 -20%-10%0%10%20%30%40%50% 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 个股总结：年初至今，出行链中景区、本地生活平台&OTA，以及经营效能突出的餐饮龙头跑出结构化行情。1、年初至今权重股中，本地生活服务龙头、在线旅游板块领涨，主要系1）线上平台流量优势；2）竞争格局相对缓和，在线龙头议价能力突出；3）经营优化管理效能提升。2、部分教育和自然景区中小市值个股领涨，前者与AI教育题材相关，后者主要系区域热点+自然景区本身的防御性+公司主观动能综合推动。3、部分连锁赛道经营效能领先的龙头个股走出差异化超额收益，其中酒店中亚朵、华住表现突出，餐饮中海底捞、百胜中国因更突出的同店增长与业绩表现而股价显现韧性。其他公司则直接受消费力扰动与行业竞争影响，业绩与股价均较为承压。此外，A股其他免税、演艺、酒店等权重股亦相对承压，仅阶段政策预期等带动行情。 图：1.1-10.31个股涨跌幅 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% -150% A -W 豆美长携科亚峨九凯同海岭丽华北君张众中百黄三大云神团白程德朵眉华撒程底南江住京亭家信教胜山特连南 个股涨跌幅 BOSS-W 宋西行中王海学西锦天首华全金华桂广中西国米中传海中同曲锋九粉东奈呷美城藏动青府南大安江目旅图聚陵天林州国安旅奥公智伦国庆江尚毛笔方雪哺吉 教山集教 山旅旅旅捞控股集城酒界旅控中旅索圣旅直演旅教旅井机教旅酒湖酒山德饭酒旅酒中饮联会教教司中楼文文九 甄的呷姆 -s -S 育团育 游业行 股份团乡店 游股国游道亚游聘艺游育 场育游店 店鼎店店游家免食合展育育 免旅化 （港 ） 选茶哺 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 由于一季度、三季度基金披露重仓股数据，而非像半年报和年报一样披露全部持仓数据，因此以下测算主要通过重仓股情况进行分析。 2024Q3末，社服板块重仓基金持仓比例较Q2提升0.06pct，继续处于低配状态。2024Q3末国信社会服务板块基金重仓持股比例为0.44%，环比Q2提升0.06pct，相比于国信社服板块市值占A股的0.61%，连续6个季度处于低配状态。 子板块：餐饮、OTA增持居前，教育、演艺减持居前，各子板块处于低配状态。2024Q3VS2024Q2，餐饮、OTA、免税、酒店、景区、出境游各增持0.073/0.012/0.011/0.003/0.001/0.0002pct，教育、演艺、人服各减持0.024/0.007/0.005pct。 前十大基金重仓股：百胜中国、同程旅行增持居前，学大教育、宋城演艺减持居前。2024Q3VS2024Q2，港股OTA、餐饮龙头增持居前，如百胜中国、同程旅行、海底捞各增持0.065/0.012/0.008pct，中国中免、首旅酒店增持0.008/0.005pct。 重仓比例 酒店 0.14% 0.10% 0.29% 0.40% 0.09% 0.06% 0.06% 0.06% 0.0035pct百胜中国-s 0.000% 0.000%0.000% 0.001% 0.005%0.001% 0.000%0.065% 0.065pct OTA 0.00% 0.00% 0.00% 0.01% 0.01% 0.04% 0.03% 0.04% 0.0124pct同程旅行 0.000% 0.000%0.000% 0.006% 0.005%0.044% 0.027%0.040% 0.012pct 19Q4 20Q4 21Q4 22Q4 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 环比变化 免税 0.60% 2.04% 0.85% 1.04% 0.21% 0.22% 0.14% 0.15% 0.0106pct 餐饮 0.01% 0.06% 0.01% 0.10% 0.04% 0.05% 0.01% 0.09% 0.0730pct 人服 0.01% 0.02% 0.04% 0.05% 0.05% 0.05% 0.04% 0.03% -0.0052pct 演艺 0.47% 0.10% 0.09% 0.08% 0.08% 0.06% 0.04% 0.03% -0.0069pct 图：社服行业各板块基金配置占比 教育0.13% 0.07% 0.00% 0.02% 0.07% 0.05% 0.05% 0.03% -0.0237pct 景区0.00% 0.01% 0.01% 0.02% 0.01% 0.02% 0.01% 0.01% 0.0009pct 锦江酒店 0.109% 0.076% 0.234% 0.257% 0.046% 0.033% 0.030% 0.028%-0.002pct 出境游0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.0002pct 学大教育 0.000% 0.013% 0.000% 0.000% 0.021% 0.038% 0.041% 0.022%-0.019pct 板块基金1.36% 2.41% 1.30% 1.71% 0.56% 0.56% 0.37% 0.44% 0.0649% 北京城乡 0.000% 0.000% 0.000% 0.018% 0.036% 0.037% 0.029% 0.022%-0.006pct 板块市值 海底捞 0.004% 0.031% 0.000% 0.027% 0.010% 0.018% 0.005% 0.013%0.008pct 占比 0.87% 1.32% 0.86% 1.07% 0.60% 0.61% 0.49% 0.61% 0.1205% 科锐国际0.011%0.021%0.039%0.030%0.018%0.012%0.011%0.012%0.00