2024年三季报点评：毛利率环比改善，多肽及海外布局加码

股票研究/2024.11.01 毛利率环比改善，多肽及海外布局加码凯莱英(002821) 医药/必需消费 ——凯莱英2024年三季报点评 丁丹(分析师)吴晗(分析师) 0755-23976735010-83939773 dingdan@gtjas.comwuhan024878@gtjas.com 登记编号S0880514030001S0880523080005 本报告导读： 剔除大订单稳健增长，毛利率环比改善，多肽能力及全球化建设加码，看好长期增长空间。 投资要点： 维持“增持”评级。2024Q1-Q3营收41.40亿元（-35.1%），归母净利润7.10亿元（-67.86%）；Q3单季度营收14.43亿元（-18.09%），归母净利润2.11亿元（-59.68%），业绩符合预期。考虑汇兑损失， 新兴业务国内市场竞争影响等，下调2024-2026年EPS预测为 2.73/3.47/4.25元，（原2.94/3.59/4.50元）。参考可比公司估值，给予 2025年PE28X，上调目标价至97.16元（原80.00元），维持“增持”评级。 剔除大订单稳健增长，Q3单季度毛利率环比提升。2024Q1-Q3公司 营业收入剔除大订单影响后同比增长4.48%，Q3单季度剔除大订单 评级：增持 上次评级:增持 目标价格：97.16 当前价格：82.91 上次预测:80.00 交易数据 52周内股价区间（元）60.13-157.09 总市值（百万元）30,488 总股本/流通A股（百万股）368/329 流通B股/H股（百万股）0/28 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）16,613 每股净资产（元）45.18 市净率（现价）1.8 净负债率-42.86% 52周股价走势图 影响后同比增长12.23%。小分子CDMO业务Q3单季度剔除大订凯莱英深证成指 单后同比增长7.71%。新兴业务受生物医药融资复苏缓慢，营收7.45 亿元，同比下降8.37%。2024Q1-Q3整体毛利率43.60%，剔除大订单影响同比下降1.09pct，Q3单季度毛利率46.32%，环比Q2提升5.64pct，主要系小分子业务持续降本增效，临床后期及商业化项目增多，产能利用率提升所致。新兴业务毛利率19.97%，同比下降12.99pct，主要受国内市场持续低迷、部分业务仍处于产能爬坡期等因素影响，随着项目交付增加及海外客户扩展，盈利能力有望改善 新签订单增速稳健，海外布局及多肽能力建设加码。公司持续加大 业务开拓力度，2024H1新签订单同比增长超过20%，二季度较一季 度环比较大幅增长，来自欧美市场客户订单增速超过公司整体订单增速水平，截至2024H1在手订单9.7亿美元，保证业绩稳健增长。海外布局方面，截至2024Q3欧洲首个研发及中试基地SandwichSite已投入运营，并已开始承接订单，完善全球供应链体系。持续推进多肽产能建设，多肽固相合成产能超20000L，获得多个跨国制药企业多肽临床中后期项目，与国内重要客户签订GLP-1多肽商业化订单，保障远期增长。 催化剂：订单进展超预期，新业务快速拓展，投融资数据改善。风险提示：行业竞争加剧风险，地缘政治风险，订单波动风险。 17% 1% -14% -29% -44% -59% 2023-102024-022024-062024-10 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -1% 12% -44% 相对指数 -2% -9% -51% 相关报告 新签订单改善明显，海外及多肽布局加码 2024.08.31 新签订单增速稳健，海外及多肽布局加码 2024.07.11 常规业务稳健增长，新兴业务持续推进 2024.04.27 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 常规业务稳健增长，新兴业务持续推进 2024.04.05 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 10,255 7,825 5,958 7,059 8,412 (+/-)% 121.1% -23.7% -23.9% 18.5% 19.2% 净利润（归母） 3,302 2,269 1,003 1,275 1,564 (+/-)% 208.8% -31.3% -55.8% 27.1% 22.7% 每股净收益（元） 8.98 6.17 2.73 3.47 4.25 净资产收益率(%) 21.1% 13.0% 5.6% 6.7% 7.8% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 9.23 13.44 30.39 23.91 19.49 新业务能力逐步落地，看好长期成长空间 2024.01.21 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金5,290 7,110 7,023 7,585 8,452 营业总收入 10,255 7,825 5,958 7,059 8,412 交易性金融资产 2,151 1,906 1,906 1,906 1,906 营业成本 5,398 3,822 3,396 3,975 4,723 应收账款及票据 2,451 2,011 1,642 1,862 2,246 税金及附加 57 74 89 106 126 存货 1,510 945 1,042 1,114 1,334 销售费用 150 196 238 247 252 其他流动资产 458 380 622 641 683 管理费用 806 788 715 812 925 流动资产合计 11,860 12,352 12,235 13,108 14,621 研发费用 709 708 655 741 883 长期投资 277 260 250 240 230 EBIT 3,150 2,277 970 1,325 1,703 固定资产 3,622 3,913 4,479 4,578 4,340 其他收益 36 59 30 42 63 在建工程 1,072 1,331 1,411 1,571 1,811 公允价值变动收益 83 17 0 0 0 无形资产及商誉 619 612 602 592 582 投资收益 7 138 101 120 143 其他非流动资产 787 1,299 1,266 1,266 1,266 财务费用 -498 -148 -170 -128 -85 非流动资产合计 6,379 7,415 8,007 8,246 8,229 减值损失 -26 -28 -25 -15 -5 总资产 18,239 19,767 20,242 21,354 22,850 资产处置损益 -4 0 0 0 0 短期借款 0 12 0 0 0 营业利润 3,731 2,571 1,140 1,453 1,788 应付账款及票据 569 454 448 492 595 营业外收支 -6 -14 0 0 0 一年内到期的非流动负债 28 29 31 31 31 所得税 430 306 137 178 223 其他流动负债 1,580 1,306 1,191 1,345 1,616 净利润 3,295 2,251 1,003 1,275 1,564 流动负债合计 2,177 1,801 1,670 1,868 2,242 少数股东损益 -7 -18 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 3,302 2,269 1,003 1,275 1,564 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 110 106 146 146 146 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 257 350 394 394 394 ROE(摊薄,%) 21.1% 13.0% 5.6% 6.7% 7.8% 非流动负债合计 367 456 540 540 540 ROA(%) 19.7% 11.8% 5.0% 6.1% 7.1% 总负债 2,544 2,257 2,210 2,408 2,782 ROIC(%) 17.6% 11.4% 4.7% 6.1% 7.4% 实收资本(或股本) 370 369 368 368 368 销售毛利率(%) 47.4% 51.2% 43.0% 43.7% 43.9% 其他归母股东权益 15,278 17,110 17,634 18,548 19,670 EBITMargin(%) 30.7% 29.1% 16.3% 18.8% 20.2% 归属母公司股东权益 15,647 17,480 18,002 18,916 20,038 销售净利率(%) 32.1% 28.8% 16.8% 18.1% 18.6% 少数股东权益 48 30 30 30 30 资产负债率(%) 13.9% 11.4% 10.9% 11.3% 12.2% 股东权益合计 15,695 17,510 18,032 18,946 20,068 存货周转率(次) 3.7 3.1 3.4 3.7 3.9 总负债及总权益 18,239 19,767 20,242 21,354 22,850 应收账款周转率（次） 4.8 3.5 3.3 4.0 4.1 总资产周转周转率（次） 0.6 0.4 0.3 0.3 0.4 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 1.0 1.6 1.6 1.4 1.3 经营活动现金流 3,287 3,550 1,579 1,799 1,963 资本支出/收入 20.3% 15.4% 21.8% 14.2% 9.5% 投资活动现金流 -4,671 -2,691 -1,237 -870 -647 EV/EBITDA 14.13 13.01 14.47 11.12 8.85 筹资活动现金流 -743 -542 -436 -367 -449 P/E(现价&最新股本摊薄) 9.23 13.44 30.39 23.91 19.49 汇率变动影响及其他 313 37 7 0 0 P/B(现价) 1.95 1.74 1.69 1.61 1.52 现金净增加额 -1,814 353 -87 562 867 P/S(现价) 2.97 3.90 5.12 4.32 3.62 折旧与摊销 362 487 664 750 808 EPS-最新股本摊薄(元) 8.98 6.17 2.73 3.47 4.25 营运资本变动 -15 993 31 -127 -278 DPS-最新股本摊薄(元) 1.81 1.75 0.77 0.98 1.20 资本性支出 -2,081 -1,203 -1,300 -1,000 -800 股息率(现价,%) 2.2% 2.1% 0.9% 1.2% 1.5% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 表1可比公司估值比较 可比公司名称 代码 总市值（亿元） 归母净利润（亿元） PE(X) 2024E2025E2026E 2024E 2025E 2026E 康龙化成 300759.SZ 475 17.47 19.11 22.55 29.85 27.28 23.12 药明合联 2268.HK 277 7.51 10.82 15.11 33.83 23.48 16.81 皓元医药 688133.SH 77 1.63 2.35 3.28 47.44 32.96 23.56 均值 37.04 27.91 21.16 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。注：盈利预测采用Wind一致预期，最新收盘价取自2024年10月31日。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清