Q3业绩承压 拟投资潍莱高速改扩建

2024年10月29日，山东高速发布2024年第三季度报告。2024Q1-Q3公司实现营业收入199.01亿元，同比增长10.9%；实现归母净利润25.2亿元，同比下滑5.7%。其中，Q3公司实现营收77.6亿元，同比增长19.3%；实现归母净利润8.8亿元，同比下滑2.7%。 营业收入同比增长，公路通行费收入减少。2024Q1-Q3公司营业收 入同比增长10.9%，主要系PPP项目建造期服务收入增加所致。主业方面，2024Q1-Q3公司实现通行费收入75.69亿元，同比减少7.44%，主要由于车流量下滑。其中，公司核心路产济青高速实现 人民币(元)成交金额(百万元) 通行费收入24.4亿元，同比下滑13.6%，主要系济青中线通车分 流，交叉路段改扩建影响。 毛利率同比下降，费用率同比改善。3Q2024公司实现毛利率26.3%，同比下降5.52pct，主要或由于零毛利的PPP建造收入增加。费用率方面，2023年公司期间费用率为10.2%，同比下降2.4pct。其中销售费用率为0.18%，同比增加0.09pct；管理费用率为3.58%， 同比下降0.20pct；研发费用率为1.54%，同比增加0.90pct；财务费用率为4.91%，同比下降3.19pct，主要因压降贷款利率减少利息支出及利息收入增加所致。2024Q1-Q3公司实现投资收益9.66亿元，同比减少0.25%，其中公司债权投资同比增长41.98%。由于公司毛利率下滑，3Q2024公司归母净利率为11.37%，同比下降2.96pct。 公司拟投资潍莱高速改扩建工程。为促进公司公路业务可持续发 展，公司拟投资潍莱高速（S16荣潍高速公路莱阳至潍坊段）改扩建工程项目。项目总投资估算约68.75亿元，资本金比例为25%。潍莱项目路线全长137.274公里，设计速度为120公里/小时。项 目设计工期36个月，拟于2024年11月开工建设，2027年10月 建成通车。假设本项目经营期25年，则项目资本金财务内部收益 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 231030 240130 240430 240731 成交金额山东高速沪深300 600 500 400 300 200 100 0 率为5.5%，投资回收期17.4年。若批复路产期限更长，则项目收 益率更高。 考虑到车流量下滑，下调公司2024-2026年归母净利预测至33.4亿元、37.6亿元、44.9亿元（原38.9亿元、44.1亿元、48.8亿元），维持“买入”评级。 经济修复不及预期风险，改扩建工程建设进度不及预期风险，高速公路收费政策变化风险，投资收益大幅缩减风险。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 16,204 18,486 26,546 26,704 28,203 29,942 货币资金 4,734 4,915 4,438 6,218 5,946 7,148 增长率 14.1% 43.6% 0.6% 5.6% 6.2% 应收款项 6,212 6,895 7,879 9,348 9,873 10,482 主营业务成本 -9,184 -12,078 -18,480 -18,899 -19,703 -20,491 存货 1,456 324 927 1,398 1,511 1,572 %销售收入 56.7% 65.3% 69.6% 70.8% 69.9% 68.4% 其他流动资产 3,987 7,045 11,070 6,831 6,956 7,187 毛利 7,020 6,408 8,066 7,805 8,500 9,451 流动资产 16,388 19,180 24,313 23,795 24,287 26,388 %销售收入 43.3% 34.7% 30.4% 29.2% 30.1% 31.6% %总资产 13.0% 14.0% 16.0% 15.9% 16.0% 17.0% 营业税金及附加 -108 -97 -138 -139 -147 -156 长期投资 18,573 21,059 23,463 22,746 22,849 23,049 %销售收入 0.7% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 24,953 12,521 14,033 13,356 12,654 12,323 销售费用 -19 -11 -87 -80 -85 -90 %总资产 19.8% 9.1% 9.2% 8.9% 8.4% 7.9% %销售收入 0.1% 0.1% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 无形资产 63,936 70,700 74,972 75,765 77,616 79,518 管理费用 -736 -756 -1,052 -1,095 -1,156 -1,228 非流动资产 109,518 117,867 127,407 125,969 127,211 128,972 %销售收入 4.5% 4.1% 4.0% 4.1% 4.1% 4.1% %总资产 87.0% 86.0% 84.0% 84.1% 84.0% 83.0% 研发费用 -136 -176 -484 -481 -508 -539 资产总计 125,906 137,046 151,720 149,763 151,498 155,360 %销售收入 0.8% 1.0% 1.8% 1.8% 1.8% 1.8% 短期借款 6,105 4,410 7,031 10,448 7,733 6,530 息税前利润（EBIT） 6,021 5,368 6,305 6,010 6,605 7,439 应付款项 14,822 14,899 19,812 23,319 24,534 25,864 %销售收入 37.2% 29.0% 23.8% 22.5% 23.4% 24.8% 其他流动负债 3,124 5,416 5,256 5,859 5,957 6,100 财务费用 -1,946 -1,829 -1,901 -2,066 -2,076 -1,980 流动负债 24,050 24,725 32,099 39,626 38,224 38,494 %销售收入 12.0% 9.9% 7.2% 7.7% 7.4% 6.6% 长期贷款 50,011 51,349 54,027 54,027 54,027 54,027 资产减值损失 13 -209 -625 0 -97 -150 其他长期负债 5,041 8,717 10,653 11,116 11,120 11,139 公允价值变动收益 0 78 146 0 0 0 负债 79,102 84,792 96,778 104,769 103,371 103,660 投资收益 975 1,740 1,371 1,584 1,667 1,755 普通股股东权益 37,198 39,657 41,705 30,897 33,150 35,843 %税前利润 18.8% 35.9% 25.4% 28.7% 27.3% 24.8% 其中：股本 4,811 4,827 4,840 4,840 4,840 4,840 营业利润营业利润率营业外收支 5,15231.8%34 5,24528.4% -399 5,43020.5%-30 5,52820.7%0 6,09921.6%0 7,06323.6%0 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 19,321 9,606 125,906 19,61212,597 137,046 20,83613,237 151,720 22,84114,097 149,763 25,09414,977 151,498 27,78715,857 155,360 税前利润利润率 5,18532.0% 4,84626.2% 5,40020.3% 5,52820.7% 6,09921.6% 7,06323.6% 比率分析 所得税 -1,267 -1,106 -1,243 -1,327 -1,464 -1,695 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 24.4% 22.8% 23.0% 24.0% 24.0% 24.0% 每股指标 净利润 3,918 3,740 4,157 4,201 4,635 5,368 每股收益 0.634 0.591 0.681 0.690 0.776 0.927 少数股东损益 866 885 860 860 880 880 每股净资产 7.732 8.215 8.616 6.383 6.849 7.405 归属于母公司的净利润 3,052 2,855 3,297 3,341 3,755 4,488 每股经营现金净流 2.036 1.059 1.242 2.708 1.758 1.887 净利率 18.8% 15.4% 12.4% 12.5% 13.3% 15.0% 每股股利 0.380 0.400 0.400 0.276 0.310 0.371 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 8.21% 7.20% 7.91% 10.81% 11.33% 12.52% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 2.42% 2.08% 2.17% 2.23% 2.48% 2.89% 净利润 3,918 3,740 4,157 4,201 4,635 5,368 投入资本收益率 4.35% 3.73% 3.99% 3.97% 4.35% 4.80% 少数股东损益 866 885 860 860 880 880 增长率 非现金支出 3,060 3,364 4,499 2,601 2,665 2,697 主营业务收入增长率 42.57% 14.09% 43.60% 0.59% 5.61% 6.17% 非经营收益 1,089 636 969 642 622 455 EBIT增长率 93.60% -10.84% 17.44% -4.67% 9.90% 12.63% 营运资金变动 1,727 -2,628 -3,615 5,662 585 616 净利润增长率 49.70% -6.45% 15.48% 1.34% 12.38% 19.53% 经营活动现金净流 9,794 5,113 6,010 13,106 8,508 9,136 总资产增长率 35.50% 8.85% 10.71% -1.29% 1.16% 2.55% 资本开支 -8,422 -6,728 -7,132 -994 -3,708 -4,108 资产管理能力 投资 391 -2,686 -2,733 717 -200 -350 应收账款周转天数 22.7 31.2 32.6 30.0 30.0 30.0 其他 1,229 564 670 1,584 1,667 1,755 存货周转天数 56.6 26.9 12.4 27.0 28.0 28.0 投资活动现金净流 -6,802 -8,850 -9,195 1,306 -2,241 -2,703 应付账款周转天数 291.4 307.2 236.9 308.0 312.0 318.0 股权募资 6,230 5,844 5,539 -12,700 0 0 固定资产周转天数 222.2 210.6 156.5 139.4 116.5 95.9 债权募资 1,957 4,864 6,576 3,815 -2,715 -1,204 偿债能力 其他 -9,018 -6,626 -9,781 -3,701 -3,791 -4,005 净负债/股东权益 109.78% 96.85% 107.81% 135.28% 121.40% 108.36% 筹资活动现金净流