Q3业绩短期承压，拟发行可转债扩张产能

事项： 科顺股份发布2022年三季报：报告期内，公司实现营业收入59.57亿，同比+4.82%，归母净利润2.68亿，同比-60.16%，单Q3实现营业收入18.16亿，同比-5.50%，归母净利润0.24亿，同比-88.31%。 评论： Q3业绩短期承压，拟发行可转债助力产能扩张：2022Q1-Q3，公司实现营业收入59.57亿，同比+4.82%，归母净利润2.68亿，同比-60.16%，单Q3实现营业收入18.16亿，同比-5.50%，归母净利润0.24亿，同比-88.31%，我们认为Q3收入下滑可能与7-8月高温天气以及地产新开工面积加速下滑有关，业绩下滑幅度较H1有所扩大，主要系毛利率降低，以及费率提升。多元化方面，公司于今年3月正式完成对丰泽股份的并购，并全面介入其生产管理，通过渠道协同助力丰泽股份规模扩张。另外，公司拟发行可转债募资不超过21.98亿元，主要用于安徽滁州、福建三明、重庆长寿等基地扩产以及原有工厂技改项目，若以上基地如期在2025年全部达产，不考虑其他扩产安排，预计产能年均复合增速在10%-15%之间，全国化布局进一步完善，规模效应也有望增强。 成本压力下毛利率再下滑，单季度应收规模控制较好：公司2022年前三季度毛利率为21.61%，同比-9.24pct，单Q3毛利率18.98%，同比-10.97pct，环比-1.64pct，主要系主要原材料沥青价格仍在高位，成本压力较大。净利率为4.5%，同比-7.35pct。期间费率15.08%，同比+0.19pct，其中管理费率、研发费率、销售费率、财务费率同比各+0.04pct、-0.39pct、+0.14pct、+0.41pct。经营性现金流净额-7.1亿元，同比-0.9亿元，单Q3经营性现金流净额-0.31亿，同比-0.86亿。收现比83.28%，同比-0.24pct，应收账款及应收票据56.8亿，同比+20.47%，较2022H1末仅增0.77亿，Q3应收控制较好。资产负债率56.47%，同比+3.5pct。 防水新规落地，行业扩容可期：10月24日，住建部发文批准《建筑与市政工程防水通用规范》，自2023年4月1日起强制实施。新规大大提升了防水工程的设计年限，如“屋面不低于20年、室内工程不低于25年、地下工程不低于工程结构设计工作年限”等，相较于过往工程，预计新建建筑的防水材料使用面积和使用标准都将有所提高，行业规模天花板被打开，新标的落地叠加修缮需求的逐步释放，长期看有望对冲地产新开工面积的下滑。从格局上看，我们认为行业标准的提升将对品牌企业形成利好，防水行业非标产品占比过高的局面有望逐步改善，龙头公司市占率有望再提升。 投资建议：考虑地产新开工面积大幅下滑，以及沥青等原材料价格高企，我们调整预计公司2022-2024年归母净利润各为3.79亿、6.83亿、9.43亿，EPS各为0.32元、0.58元、0.80元/股（股本变动、盈利预测调整，22~23年原值为1.18元/1.53元/股），对应PE各为32x、18x、13x，根据可比公司估值法，估值年份切换至2023年，给予20xPE，目标价11.8元/股，维持“强推”评级。 风险提示：原材料价格剧烈波动，地产需求超预期下滑，回款情况不及预期。 主要财务指标