今年转债下修有哪些特点？

2024年10月12日 证券研究报告/转债专题报告 报告摘要 分析师：肖雨执业证书编号：S0740520110001Email：xiaoyu@zts.com.cn分析师：周冰倩执业证书编号：S0740524040003Email：zhoubq@zts.com.cn 今年较多转债面临回售，且又是低价转债较多的一年，转债下修在当前背景下或存在更多的博弈，本文分析了今年转债下修的特征、低价转债面对下修时的应对，以及哪类转债博下修的概率、收益更高，以供投资者参考。 董事会提议：截至9月18日，2024年董事会提议下修的转债有159只，占比18.57%，董事会提议下修占比较2022年和2023年分别增加3bp和7bp，80-90元价格段转债董事会提议下修占比高。 股东大会决议：截至9月18日，2024年股东大会下修到底的转债有78只，股东大会下修到底的转债占比为51.32%，占比低于往年。80元以下、80-90元转债下修均不到底，90-100元转债下修到底占比为39.13%，而百元以上转债下修到底占比均在50%及以上，其中120-130元转债下修到底占比最高，达90%。 下修概率：从价格看，下修概率较大集中于哪个价格段并不明显，而从下修到底的概率看，绝对价格在90-130元的转债下修到底概率随着价格的抬升而抬升，而80元以下、80-90元都没有下修到底。 从平价看，平价90-100元转债下修概率高，平价100元以上转债均未下修，平价90-100元转债下修概率很高，达75%，其余平价转债下修概率在20%上下浮动。从下修到底看，平价60元以上转债中，下修到底概率逐步上升，且90-100元平价转债下修到底概率达100%。 低价转债的下修应对： 1）80元以下的低价转债：不下修概率高。2024年年初以来，80元以下转债共有25次触发下修条款，其中24次不下修，1次下修。下修的转债为岭南转债，彼时岭南转债将转股价由1.94元/股下修至1.4元/股，下修未到底。从岭南转债的案例看，80元以下转债的下修博弈在转债，而非转股。 2）80-90元的低价转债：即使下修也都不到底。80-90元价格段转债共有31次触发下修条款，其中9次下修，均为下修不到底，其中鹰19、维尔、城地均涉及2次下修，这3只券剩余期限均在两年以内，回售压力较大，下修动力也较高，而海优或主要是当时行情下，市场对光伏标的情绪较弱，海优价格跌破面值，因此下修提升价格。3）90-100元的低价转债：下修概率高但下修到底占比低于整体水平。90-100元价格段转债共有111次触发下修条款，其中88次不下修，23次下修，含14次下修不到底及9次下修到底，下修到底转债占比为39%，低于前文所述整体下修到底占比数据（51%）。 相关报告 下修收益何处寻：1）从下修数据看，今年6-8月的权益弱势叠加转债信用风险担忧，转债下修转股并通过权益卖出的收益或需要等待较长的时间，博转债下修的收益或主要来自于转债本身价格的抬升，平价90-100元、80-90元转债下修累计收益率较高。2）从下修到底的数据来看，平价90-100元转债下修到底的累计收益率高。分平价看，平价90-100元转债下修到底的累计收益率远高于其他平价段，T+20累计收益率达8%，平价80-90元以及50-60元转债T+20累计收益率约4-5%，其余平价收益率均小于4%。分转债价格来看，130元以上转债T+20累计收益率达9%，其余价格段均在4%及以下。 投资建议，当前市场情绪回暖，偏债品种，尤其是其中的临期品种、低价品种更有意愿和动力下修，譬如近期的山鹰，且从今年数据看，90-130元价格段转债，价格越高，下修到底的意愿也更强，此外平价90-100元的转债下修概率高、下修到底概率高、下修收益率高，建议关注此类机会。个券方面，9月以来发布预计触发下修公告且未出结果的个券中，建议关注雪榕转债、濮耐转债、国城转债、智能转债等。 风险提示：数据统计不准确及更新不及时等风险；股债市场超预期调整。 内容目录 一、转债下修有哪些新变化？..........................................................................................3 二、下修收益何处寻？.....................................................................................................5 1、低价转债如何面对下修？....................................................................................52、收益聚焦于？......................................................................................................7 三、小结...........................................................................................................................9 图表目录 图表1：分年转债董事会提议下修/不下修数据（只、%）.............................................3图表2：2024年分月转债董事会提议下修/不下修数据（只、%）................................3图表3：80-90元价格段转债董事会提议下修占比高（只、%）...................................3图表4：分年转债股东大会下修到底/下修不到底数据（只、%）..................................4图表5：2024年分月转债股东大会下修到底/下修不到底数据（只、%）.....................4图表6：90元以下转债下修均不到底（只、%）...........................................................4图表7：转债分价格段下修/不下修.................................................................................5图表8：转债分价格段下修到底/下修不到底..................................................................5图表9：转债分平价段下修/不下修（%）......................................................................5图表10：转债分平价段下修到底/下修不到底（%）.....................................................5图表11：2024年年初以来岭南转债下修复盘（元）.....................................................6图表12：80-90元下修的转债（元、年）.....................................................................7图表13：90-100元下修到底的转债（元、亿元）........................................................7图表14：分平价转债下修累计收益率（%）.................................................................8图表15：分绝对价格转债下修累计收益率（%）..........................................................8图表16：分平价转债下修到底累计收益率（%）..........................................................8图表17：分绝对价格转债下修累计收益率（%）..........................................................8图表18：山鹰转债下修（元）.......................................................................................9图表19：鹰19转债下修（元）.....................................................................................9图表20：2024年9月以来发了预计触发下修公告且可能下修的转债名单（年、亿元、元）..................................................................................................................................9 今年较多转债面临回售，且又是低价转债较多的一年，转债下修在当前背景下或存在更多的博弈，本文分析了今年转债下修的特征、低价转债面对下修时的应对，以及哪类转债博下修的概率、收益更高，以供投资者参考。 一、转债下修有哪些新变化？ 截至9月18日，2024年董事会提议下修的转债有159只，占比118.57%，董事会提议下修占比较2022年和2023年分别增加3bp和7bp。分月来看，2月、4月、6月和7月董事会提议下修转债的占比在20%及以上。 来源：WIND，中泰证券研究所注：2024年数据截至9月18日。 来源：WIND，中泰证券研究所注：2024年数据截至9月18日。 80-90元价格段转债董事会提议下修占比高。80元以下、80-90元、90-100元转债中，董事会提议下修的转债只数分别为6只、15只和23只，占比分别为21.43%、39.47%和20.35%，80-90元价格段转债董事会提议下修占比最高。百元以上价格段中，100-110元、110-120元、120-130元和130元 以上 转 债董 事 会提 议下 修 占比 分 别为13.81%、19.65%、23.08%和20.00%。 来源：IFIND，中泰证券研究所 1占比=董事会提议下修转债/（董事会提议下修转债+董事会提议不下修转债） 截至9月18日，2024年股东大会下修到底的转债有78只，股东大会下修到底的转债占比2为51.32%，占比低于往年。分月看，2月、3月、5月和6月下修到底的转债占比在50%以上。 来源：IFIND，中泰证券研究所注：9月数据截至9月18日。 来源：IFIND，中泰证券研究所注：2024年数据截至9月18日。 90元以下转债下修均不到底。80元以下、80-90元转债下修均不到底，90-100元转债下修到底占比为39.13%，而百元以上转债下修到底占比均在50%及以上，其中120-130元转债下修到底占比最高，达90%。 来源：IFIND，中泰证券研究所注：下修到底转债占比=下修到底转债只数/下修到底及不到底转债只数 80元以下3的低价转债：不下修概率高 2024年年初以来4，80元以下转债共有25次触发下修条款，其中24次不下修，1次下修。下修的转债为岭南转债，彼时岭南转债将转股价由1.94元/股下修至1.4元/股，下修未到底。 2024年年初以来，岭南转债下修历程伴随着市