2024财年4季度预览：教学点扩张符合预期，东方甄选利润率影响可控

交银国际研究公司更新 教育 收盘价目标价潜在涨幅港元63.35港元89.00+40.5% 2024年6月3日 新东方教育科技(9901HK) 2024财年4季度预览：教学点扩张符合预期，东方甄选利润率影响可控 2024财年4季度业绩预览：我们预计收入11.28亿美元，同比+31%，在公司指引的28-31%增速上限。预计出国留学备考收入同比+21%/高中+21%/非学科素养+59%，对比VisibleAlpha预期的19%/21%/63%。我们估算调整后运营利润6900万美元，净利润7700亿美元。预计调整后运营利润率6.1%，同比下降3个百分点，其中，1.4个百分点来自教学点扩张及文旅投入，1.6个百分点来自东方甄选。 个股评级 买入 1年股价表现 9901HK 线下教学点扩张进度更新，4季度或环比增10%，达到此前2024财年+30%的目标。根据我们的统计，截至5月31日，新东方教学点环比新增80+，环比增速10%，其中，素养+33/考培+26/国际+23/前途+2，增速符合此前 预期（年度30%扩张，1/2/3季度分别+6%/6%/8%）。按城市分布来看，新一线城市教学点增长最多（+33），其次为三线及以下城市（+25）。本季 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% MSCI中国指数 度教学点扩张提速，对公司整体毛利率影响同比约-0.4个百分点，但主要为7-8月暑期招生布局，利好2025财年1季度招生增长。 东方甄选贡献新东方收入20%，运营利润率负向影响1.6百分点，已在我们预期内，影响好于3季度。预计4季度东方甄选收入同比增58%至15.9 亿元人民币（2.2亿美元）。3季度为公司战略调整阶段，春节假期后，逐渐回归正常运营节奏，专场直播推进更为积极。我们预计4季度公司盈利能力将较3季度有所改善，调整后运营利润1.66亿元，运营利润率10%，对比3季度的4%，主要因自营品促销力度有所减弱及收入结构中自营品占比的回落，毛利润率较3季度反弹（升7个百分点），但运营利润率同比仍有12个百分点下降，对应新东方利润率有1.6百分点同比负向影响。 展望及估值。2025/2026财年，我们预计收入分别为54亿/65亿美元，增速25%/21%，预计运营利润率分别14%/16%，利润率持续优化。教育主业仍健康稳定增长，给予2024日历年25倍市盈率，保守原则不考虑东方甄选价值贡献，按分部加总法（SOTP），维持目标价89港元/116美元，维持买入评级。 5/239/231/245/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)76.80 52周低位(港元)29.20 市值(百万港元)104,851.85 日均成交量(百万)5.25 年初至今变化(%)14.66 200天平均价(港元)64.34 资料来源:FactSet 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 财务数据一览年结5月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 赵丽,CFA 收入(百万美元) 3,105 2,998 4,305 5,402 6,528 zhao.li@bocomgroup.com 同比增长(%) -27.4 -3.5 43.6 25.5 20.8 (86)1088009788-8054 净利润(百万美元) (1,046) 259 421 628 880 每股盈利(美元) (0.62) 0.15 0.25 0.38 0.53 蔡涵 同比增长(%) -361.9 -124.9 64.3 48.8 40.2 hanna.cai@bocomgroup.com 前EPS预测值(美元) 0.27 0.40 0.49 (86)1088009788-8041 调整幅度(%) -5.3 -5.1 7.0 市盈率(倍) NA 52.7 32.1 21.6 15.4 每股账面净值(美元) 2.18 2.14 2.11 2.54 3.14 市账率(倍) 3.71 3.79 3.84 3.18 2.58 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:2024财年4季度，新东方教学新增数量（仅作为增量参考） 9084 10% 10% 10% 8% 33 26 23 2 80 70 60 50 40 30 20 10 0 13% 新增教学点环比 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 教学点总数考培高中素养国际前途 资料来源：大众点评，交银国际*2024年5月31日 -1.6% 图表2:新东方4季度毛利润率影响分拆图表3:新东方4季度运营利润率影响分拆 60% 50% 40% 30% 20% 10% 54.5%-2.8%-0.4% 51.3% 10% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 9.1% -1.4% 6.1% 0% 4QFY23GPM东方甄选教育服务及文旅4QFY24EGPM 0% 4QFY23OPM东方甄选教育服务及文旅4QFY24EOPM 资料来源：公司资料，交银国际预测资料来源：公司资料，交银国际预测 图表4:损益表预测 (百万美元)年结5月31日 4QFY23 3QFY24 4QFY24E 新预测 4QFY24E 原预测 差异(%) 环比(%) 同比(%) 1QFY25E FY23 FY24E FY25E FY26E 净营收 861 1,207 1,128 1,184 -5 -7 31 1,462 2,998 4,305 5,402 6,528 市场预期 1,128 1,491 4,312 5,470 6,689 留学咨询 146 57 173 173 0 204 18 139 355 440 505 574 留学备考 95 207 118 118 0 -43 25 181 395 571 715 846 大学生/成人考试 26 23 33 33 0 44 29 77 120 162 212 255 高中 237 278 286 286 0 3 21 395 839 1,056 1,270 1,509 新业务 155 221 246 246 0 11 59 300 540 905 1,218 1,579 文旅 - 20 10 10 0 -50 50 - 53 182 227 东方甄选及其他 202 401 262 318 -18 -35 29 319 749 1,117 1,299 1,539 营收成本 (392) (645) (549) (580) -5 -15 40 (599) (1,409) (2,058) (2,567) (3,084) 毛利 469 563 579 604 -4 3 23 862 1,588 2,247 2,835 3,443 销售及营销开支 (148) (161) (200) (220) -9 24 35 (201) (445) (652) (784) (950) 占收比(%) 17 13 18 19 15 15 15 15 一般及行政开支 (273) (288) (343) (343) 0 19 26 (369) (954) (1,219) (1,437) (1,614) 占收比(%) 32 24 30 29 32 28 27 25 经营利润 48 113 36 40 -11 -68 -25 292 190 376 614 879 调整后经营利润 79 141 69 72 -5 -51 -13 332 280 505 749 1,037 市场预期 70 328 500 686 925 其他收入/(支出) 24 18 37 37 0 101 56 37 118 134 148 148 税费 (19) (33) (18) (19) -6 -44 -6 (76) (66) (122) (175) (226) 归母净利润/(亏损) 29 87 51 73 -31 -42 76 240 177 333 541 776 调整后归母净利润/(亏损) 62 105 77 100 -24 -27 24 264 259 421 628 880 市场预期 74 278 419 620 817 调整后经营利润率(%) 9.1 11.7 6.1 6.1 23 9.3 11.7 13.9 15.9 调整后净利率(%) 7.2 8.7 6.8 8.5 18 8.6 9.8 11.6 13.5 每股盈利(ADS，调整后，美元) 0.04 0.06 0.05 0.06 -24 -27 24 0.16 0.15 0.25 0.38 0.53 每股盈利(调整后，美元) 0.37 0.63 0.46 0.06 1.58 1.54 2.52 3.75 5.26 市场预期 0.38 1.06 2.40 3.62 4.81 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 图表5:新东方教育科技（9901HK）目标价及评级 HK$ 120.00 100.00 80.00 股价目标价买入中性沽出 94.00 89.00 70.0075.00 60.00 40.00 20.00 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 2024-12 2025-03 0.00 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表6:交银国际互联网和教育行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 97.20 132.00 35.8% 2024年05月17日 广告 BILIUS 哔哩哔哩 买入 14.52 17.00 17.1% 2024年05月24日 文娱内容 IQUS 爱奇艺 买入 4.63 6.70 44.7% 2024年05月17日 文娱内容 TMEUS 腾讯音乐 买入 14.45 17.00 17.6% 2024年05月14日 文娱内容 9899HK 云音乐 买入 110.10 104.00 -5.5% 2024年03月01日 文娱内容 1024HK 快手 买入 55.45 75.00 35.3% 2024年01月23日 文娱内容 MOMOUS 挚文集团 中性 5.64 5.90 4.6% 2024年05月29日 文娱内容 YYUS 欢聚集团 中性 29.86 33.00 10.5% 2024年05月29日 文娱内容 772HK 阅文集团 中性 26.30 29.00 10.3% 2024年02月21日 文娱内容 PDDUS 拼多多 买入 149.78 213.00 42.2% 2024年05月23日 电商 JDUS 京东 买入 29.62 40.00 35.0% 2024年05月17日 电商 BABAUS 阿里巴巴 买入 78.34 111.00 41.7% 2024年04月11日 电商 DAOUS 有道 买入 3.73 5.00 34.0% 2024年05月24日 教育 9901HK 新东方教育科技 买入 63.35 89.00 40.5% 2024年04月25日 教育 GOTUUS 高途 买入 5.70 9.10 59.6% 2024年02月28日 教育 TALUS 好未来教育 买入 11.36 15.50 36