4季度业绩预览：会员收入或低于此前预期，利润扩张趋势不变

交银国际研究 公司更新 互联网 收盘价 美元3.74 目标价 美元5.60↓ 潜在涨幅 +49.7% 2024年1月19日 爱奇艺(IQUS) 4季度业绩预览：会员收入或低于此前预期，利润扩张趋势不变 2023年4季度，内容排播递延影响收入预测，维持经营利润预期：我们预计4季度收入77亿元人民币（下同），同比相对持平，环比降4%，低于我们此前预期3%，主要因剧集内容递延影响会员及内容发行收入。但因内容成本同步递延，我们维持经调整运营利润9亿元预测（与彭博一致预期相当），对应经调整运营利润率12%。 头部内容保质提量，热门剧集拉动会员增长潜力。根据爱奇艺官网数据 （图表1），4季度，爱奇艺《宁安如梦》/《一念关山》站内热度值突破 1万，2023年全年热度破万剧集数量达5部，与2022年持平。热度9,000- 9,999剧集数量8部，较2022年翻倍，显示平台头部内容保质提量，符合 内容投入向头部内容倾斜战略。我们预计2024年这一趋势或将持续，头部内容增加有望提升爆款几率，拉动会员增长潜力。 会员短期波动仍存，ARM提升支撑会员收入增长。我们预计4季度会员收入48亿元，同比持平，低于我们此前预期，其中，预计会员数环比回落至1.02亿，月度ARM同/环比改善11%/1%至15.7元。2024年，我们认为会员增长将视乎头部剧集排播及热度，季度间会员波动持续，ARM在会员减促及精细化运营下仍有提升空间，并支撑会员收入增长。 广告及其他收入略好于此前预期。4季度，受头部剧集广告带动（《宁安如梦》、《一念关山》平均每集贴片+中插广告数量约5个），我们预计广告收入同比增6%，好于我们此前预期，但因缺少头部综艺，环比微降1%。爱奇艺多部院线电影上映，其中《怒潮》/《瞒天过海》累计分账票房分别达2.1/1.5亿元，带动其他收入同比增22%至8亿元。 估值：我们微调2024年收入及利润预期。基于可比公司估值中枢下行 （2024年市盈率从15倍降至12倍），下调目标价至5.6美元（原为6.9美元），对应1.2倍2024年市销率。公司重点内容储备更趋精品化和多元化，会员权益升级提升会员价值感知，共同促进长期会员转化及ARM提 升，并支撑内容ROI优化和利润释放，维持买入。 财务数据一览年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入(百万人民币) 30,554 28,998 31,858 33,869 36,875 同比增长(%) 2.9 -5.1 9.9 6.3 8.9 净利润(百万人民币) (4,487) 1,284 2,832 3,268 4,071 每股盈利(人民币) (5.64) 1.50 2.90 3.34 4.15 同比增长(%) -23.5 -126.6 93.4 14.9 24.5 前EPS预测值(人民币) 3.17 3.75 4.60 调整幅度(%) -8.5 -10.9 -9.8 市盈率(倍) NA 19.2 9.9 8.6 6.9 每股账面净值(人民币) 6.52 7.31 13.79 15.02 17.19 市账率(倍) 4.43 3.95 2.09 1.92 1.68 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 个股评级 买入 1年股价表现 IQUSMSCI中国指数 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 1/235/239/231/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元)7.73 52周低位(美元)3.74 市值(百万美元)2,094.22 日均成交量(百万)23.84 年初至今变化(%)(17.83) 200天平均价(美元)4.92 资料来源:FactSet 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:2023年，爱奇艺热度破9,000剧集数量增加 图表2:2023年，爱奇艺剧集会员有效播放维持领先，同比增12% 12% 54% 5% 0% 6169 4951 3131 46 2022 剧集 年 最高热度值 2023 剧集 年 最高热度值 苍兰诀 10,572 狂飙 11,800 卿卿日常 10,477 长风渡 10,353 风吹半夏 10,263 莲花楼 10,118 人世间 10,098 一念关山 10,106 罚罪 10,082 宁安如梦 10,098 请君 9,322 云之羽 9,743 天才基本法 9,319 田耕纪 9,371 心居 9,250 不完美受害人 9,269 警察荣誉 9,068 归路 9,237 无所畏惧 9,217 消失的十一层 9,186 浮图缘 9,057 向风而行 9,052 (十亿)80 60 40 20 0 202220232023-YoY 爱奇艺腾讯视频优酷芒果TV 100% 0% -100% -200% -300% -400% -500% 资料来源：公司资料，交银国际 资料来源：云合数据，交银国际 图表3:预计4季度会员数环比降560万至1.02亿图表4:预计4季度月度ARM同比增11% 17% 17%17% 18%19% 22%22%21%21% 20%20%21% 105991059710198101112129111108102 140 120 100 80 60 40 20 0 付费会员（左，百万）付费率（右） 25% 20% 15% 10% 5% 0% 单会员月均付费（左，人民币）同比增速（右） 15% 16 16 15 15 14 14 10% 14 15 12%14 14 14 12% 11% 81%3 6% 0% 1% 2% -1% -2% 1620% 15% 15 10% 145% 0% 13 -5% 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23E 12-10% 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23E 资料来源：公司资料，交银国际预测资料来源：公司资料，交银国际预测 图表5:预计4季度内容成本同比收窄4%，至38亿元 图表6:收入结构 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 内容成本(左，百万人民币)占收入比(右)100% 68%67%70%66%60%58%58%52% 50% 53%53%49% 50% 0% -50% -100% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 付费会员在线广告版权分销其他 12% 9% 18% 10% 7% 18% 9%8%10%10%11% 8%9%7%7%6% 10% 20% 17% 19% 21% 21% 17% 61% 64% 66% 56% 62% 63%63%62% 17% 1Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q23E 资料来源：公司资料，交银国际预测资料来源：公司资料，交银国际预测 图表7:2023年4季度业绩展望 (人民币百万元) 4Q22 3Q23 4Q23E 环比 (%) 同比 (%) 2022 2023E 2024E 2025E 总营收 7,593 8,015 7,691 -4 1 28,998 31,858 33,869 36,875 付费会员 4,744 5,012 4,798 -4 1 17,711 20,304 21,008 22,791 在线广告 1,553 1,674 1,654 -1 6 5,332 6,227 6,873 7,370 版权分销 635 526 431 -18 -32 2,470 2,238 2,476 2,753 其他 661 803 809 1 22 3,485 3,089 3,513 3,961 彭博一致预期 7,905 32,072 34,139 36,480 运营成本 -5,402 -5,840 -5,497 -6 2 -22,319 -23,066 -23,959 -25,503 毛利 2,191 2,176 2,194 1 0 6,678 8,791 9,911 11,372 毛利率(%) 29 27 29 23 28 29 31 运营支出 营销及行政 -941 -981 -981 0 4 -3,467 -4,047 -4,196 -4,504 研发 -466 -447 -461 3 -1 -1,899 -1,776 -1,946 -2,118 运营利润 784 747 753 1 -4 1,312 2,969 3,769 4,750 运营利润率(%) 10 9 10 5 9 11 13 经调整运营利润 979 895 897 0 -8 2,173 3,612 4,400 5,436 经调整运营利润率(%) 13 11 12 7 11.3 13.0 14.7 税前利润/亏损 293 493 516 5 76 -34 2,035 2,806 3,950 所得税(开支)/抵免 12 -9 -31 -84 -73 -316 -592 净收入 305 483 485 0 59 -118 1,962 2,490 3,357 净利润率(%) 4 6 6 0 6 7 9 归属于爱奇艺净利润 304 476 482 1 58 -136 1,941 2,478 3,345 净利润率(%) 4 6 6 0 6 7 9 经调整净利润 856 622 676 9 -21 1,284 2,832 3,268 4,071 经调整净利润率(%) 11 8 9 4 9 10 11 彭博一致预期 0 546 2,460 3,243 3,914 经调整每股盈利(元) 1.0 0.6 0.7 9 -30 1.5 2.9 3.3 4.2 资料来源：公司资料，交银国际预测 图表8:爱奇艺（IQUS）目标价及评级 美元 28.027.0 24.0 13.0 10.0 7.0 7.2 5.8 8.09.4 4.54.9 6.9 5.6 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 2021-01 0.00 股价目标价买入中性沽出 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表9:交银国际互联网及教育行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 103.64 166.00 60.2% 2023年10月19日 广告 IQUS 爱奇艺 买入 3.74 5.60 49.7% 2024年01月19日 文娱内容 BILIUS 哔哩哔哩 买入 9.70 15.00 54.6% 2023年11月30日 文娱内容 TMEUS 腾讯音乐 买入 8.75 9.00 2.9% 2023年11月15日 文娱内容