政策影响下业绩稳健，持续看好病理业务+国改赋能

九强生物（300406.SZ）/医疗器械 评级：买入(维持) 市场价格：18.53元 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001电话：021-20315150 Email：zhujq@zts.com.cn 分析师：谢木青 执业证书编号：S0740518010004电话：021-20315895 Email：xiemq@zts.com.cn 分析师：于佳喜 执业证书编号：S0740523080002 公司盈利预测及估值指标2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）1,511 1,742 2,013 2,415 2,895 增长率yoy%-6% 15% 16% 20% 20% 净利润（百万元）389 524 601 751 948 增长率yoy%-4% 35% 15% 25% 26% 每股收益（元）0.66 0.89 1.02 1.28 1.61 每股现金流量0.67 0.99 0.94 1.36 1.47 净资产收益率12% 14% 14% 15% 17% P/E28 21 18 15 11 P/B3 3 3 2 2 注：股价信息截止至2024年5月3日 投资要点 事件：公司发布2024年一季报，2024年一季度，公司实现营业收入3.93亿元，同 比增长5.49%，实现归母净利润1.21亿元，同比增长8.67%，实现扣非净利润1.21亿元，同比增长10.91%。 病理业务持续高景气，生化业务表现稳健。2024年一季度季度公司收入实现稳健增长， 其中病理业务需求相对刚需，预计保持较快增长；生化业务因2023年一季度疫情放开后相关诊疗检验需求激增形成高基数，预计2024Q1板块业绩可能短期承压；血凝业务伴随公司试剂、设备产品的持续丰富完善，预计维持较好增长趋势；化学发光板块公司围绕高中低通量设备持续丰富试剂菜单，预计未来有望逐渐起量。 毛利水平稳步提升，政策驱动下销售投入优化明显。2024年一季度公司销售费用率 17.70%，同比下降2.68pp，主要因医疗监管政策趋严，相关活动投入减少，管理费用率为8.65%，同比提升1.81pp，主要受本期计提股权激励费影响，财务费用率2.71%，同比下降0.55pp，研发费用率10.89%，同比提升1.19pp，主要因公司持续加大研发投入力度。2024年一季度公司毛利率76.86%，同比提升2.25pp，主要因高毛利业务占比扩大，净利率30.52%，同比提升1.08pp。 2024年国药正式掌舵领航、更多国改举措有望落地。公司作为国药器械旗下的诊断平 台，2023Q4完成董事会换届后，2024年将开启国药系高管统筹管理公司发展的元年，年初迄今先后推进事业部改制、参股龙进生物等多项举措，3月已实现对龙进生物3200万元增资并完成工商变更。我们预计未来更多国改措施有望落地生效，在研发创新、渠道销售、新业务布局等方面持续赋能九强，不断提升公司综合竞争力，加快平台型诊断企业铸就。 盈利预测与估值：根据财报数据，我们预计下游诊断需求持续复苏有望带动公司生化、 病理等业务保持快速增长趋势，监管政策变化可能造成一定不确定性，预计2024-2026年公司收入20.13、24.15、28.95亿元，同比增长16%、20%、20%（调整前20.92、25.12、30.18亿元）；预计2024-2026年归母净利润6.01、7.51、9.48亿元，同比增长15%、25%、26%（调整前6.06、7.76、9.56亿元）。公司当前股价对应2024-2026年约18、15、11倍PE，考虑公司生化、血凝业务趋势向上，病理赛道持续高景气，化学发光等新产品有望快速放量，维持“买入”评级。 风险提示：海外合作不达预期，新产品市场推广不达预期，研究报告使用的公开资料可 能存在信息滞后或更新不及时的风险。 Email：yujx03@zts.com.cn 政策影响下业绩稳健，持续看好病理业务+国改赋能 证券研究报告/公司点评2024年05月3日 基本状况 总股本(百万股)588 流通股本(百万股)422 市价(元)18.53 市值(百万元)10,904 流通市值(百万元)7,826 股价与行业-市场走势对比 九强生物 沪深300 20% 15% 10% 5% 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-06 2023-07 2023-08 2023-08 2023-09 2023-10 2023-10 2023-11 2023-12 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-03 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% 相关报告 1九强生物(300406.SZ)：业绩符合预期，生化血凝持续加速，免疫组化贡献高增长 2九强生物(300406.SZ)：业绩符合预期，生化血凝增长加速，病理高景气持续 3九强生物(300406.SZ)：短期疫情影响业绩承压，战投+高景气病理产品带来持续成长性 请务必阅读正文之后的重要声明部分 图表1：九强生物主要财务指标变化（百万元） 450 2023Q1 2024Q1 同比增速 400 350 300 250 200 150 100 50 0 营业收入营业成本营业费用管理费用研发费用财务费用所得税 2023Q1373.4094.8176.1025.5536.2212.1519.41 2024Q1393.8991.1469.7234.0842.8910.6622.19 同比增速5.49%-3.87%-8.38%33.39%18.41%-12.24%14.33% 归属母公司 净利 111.02 120.65 8.67% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表2：九强生物营业收入增长情况图表3：九强生物归母净利润情况 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 营业收入（百万元）YOY 100% 80% 60% 600 500 400 归母净利润（百万元）YOY 300% 250% 200% 150% 1,000 800 600 400 200 0 20162017201820192020202120222023A2024Q1 40% 20% 0% -20% 300 200 100 0 20162017201820192020202120222023A2024Q1 100% 50% 0% -50% -100% 来源：wind，中泰证券研究所来源：wind，中泰证券研究所 2021-3Q2021-4Q2022-1Q2022-2Q2022-3Q2022-4Q2023-1Q2023-2Q2023-3Q2023-4Q2024-1Q 图表4：九强生物分季度财务数据（百万元） 营业收入 410.18 381.39 372.58 339.43 410.21 388.65 373.4 442.93 417.36 507.94 393.89 营收同比增长 56.75% 18.76% -0.29% -21.81% 0.01% 1.90% 0.22% 30.49% 1.74% 30.69% 5.49% 营收环比增长 -5.52% -7.02% -2.31% -8.90% 20.85% -5.26% -3.92% 18.62% -5.77% 21.70% -22.45% 营业成本 107.98 104.91 109.28 84.79 97.14 92.71 94.81 112.71 93.46 140.28 91.14 营业费用 111.53 81.23 72.24 89.96 103.33 82.86 76.1 98.15 96.28 93.52 69.72 管理费用 31.27 23.45 30.25 28.9 32.02 17.79 25.55 28.56 27.39 45.5 34.08 财务费用 3.73 11.03 12.62 11.72 14.12 9.75 12.15 11.20 11.65 7.2 10.66 营业利润 125.81 109.46 116.95 78.2 122.06 138.27 129.41 142.36 149.97 172.13 144.38 利润总额 125.64 109.51 116.82 77.67 121.38 133.48 129.35 142.33 149.98 171.89 142.41 所得税 18.7 9.13 16.52 11.29 13.4 13.65 19.41 12.94 21.21 17.93 22.19 归母净利润 89.55 94.92 98.11 64.74 106.44 119.84 111.02 130.55 129.75 152.43 120.65 归母净利润同比 67.41% 285.23% -12.53% -40.62% 18.86% 26.25% 13.16% 101.65% 21.90% 27.19% 8.67% 来源：公司年报，中泰证券研究所 图表5：九强生物分季度营业收入变化/百万元图表6：九强生物分季度归母净利润变化/百万元 600 500 400 300 200 100 0 70.0% 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% -20.0% -30.0% 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 350.0% 300.0% 250.0% 200.0% 150.0% 100.0% 50.0% 0.0% -50.0% -100.0% 营业收入营收同比增长归母净利润归母净利润同比 来源：wind，中泰证券研究所来源：wind，中泰证券研究所 图表7：九强生物期间费用率变化情况图表8：九强生物盈利能力变化情况 25% 销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 100% 毛利率净利率 201620172018201920202021202220232024Q1 20%80% 15% 60% 10% 40% 5% 20% 0% -5% 0% 201620172018201920202021202220232024Q1 来源：wind，中泰证券研究所来源：公司公告，中泰证券研究所 图表9：九强生物财务模型预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 724 1,970 2,680 3,418 营业收入 1,742 2,013 2,415 2,895 应收票据 44 50 60 72 营业成本 441 513 611 714 应收账款 1,101 1,135 1,131 1,230 税金及附加 15 17 21 25 预付账款 20 46 54 61 销售费用 364 431 507 608 存货 230 282 318 357 管理费用 127 149 179 211 合同资产 0 0 0 0 研发费用 163 163 193 232 其他流动资产 216 254 302 364 财务费用 42 38 42 17 流动资产合计 2,334 3,738 4,546 5,502 信用减值损失 -27 -34 -36 -38 其他长期投资 26 20 24 29 资产减值损失 -4 -6 -7 -6 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 337 329 326 344 投资收益 21 21 21 21 在建工程 211 224 224 204 其他收益 18 18 18 18 无形资产 60 69 77 85 营业利润 594 697 855 1,078 其他非流动资产 2,206 504 50