公司首次覆盖报告：优质内容叠加AI赋能，大IP开发扬帆启航

电影主业稳固，大IP开发打开成长空间，首次覆盖，给予“买入”评级 公司作为上海地区龙头影视公司，电影主业经营稳健，受益电影大盘复苏。大IP业务顺利推进，通过商品化授权、游戏联动与授权、营销授权等开展多元化变现，叠加AI赋能，IP开发及变现效率有望大幅提升。我们预测公司2023-2025年营业收入分别为7.91/10.98/13.93亿元，归母净利润分别为1.24/2.37/3.45亿元，EPS分别为0.28/0.53/0.77元，当前股价对应PE分别为108.4/56.8/39.0倍。我们看好AI赋能与IP变现驱动公司长期成长，首次覆盖，给予“买入”评级。 IP储备丰富叠加AIGC赋能，IP运营与开发商业化或加快 IP内容焕新：（1）结合AIGC数据，夯实经典IP：探索中国动画学派AI大模型，发布“全球创业者计划”，基于技术和人才加速IP内容焕新，计划未来每年推出2部以上IP焕新作品。（2）打造IP宇宙，丰富上影IP星球：公司“奇谭宇宙”持续扩容，储备内容包括《中国奇谭》第二季、《小妖怪的夏天》大电影等。此外，公司推出“敖五家族”原创IP。IP商业化开发：（1）IP商品及营销授权：2023年上影IP授权商品GMV超10亿元，未来3年目标为IP合作涉足5大领域、30大行业、500个以上品牌，落地30个省份，合作商品GMV超百亿元。（2）“IP+游戏”：公司通过授权、联合开发、投资入股等方式，加速“IP+游戏”商业化布局，基于《葫芦兄弟》IP授权的《葫芦娃大作战》小游戏截至2024年1月维持畅销榜前30名，后续更多游戏授权或贡献可观业绩弹性。此外，公司未来将自主研发IP原生游戏，或进一步打开IP变现空间。 旗下院线市占率提升，拟发行片单储备丰富，或受益于电影市场复苏 2023年全国电影票房达549.15亿，同比+83.5%，电影市场快速回暖，2024年春节档票房达80.16亿元，创春节档票房新高。公司旗下联和院线在疫情期间逆势扩张，影院数量与银幕数持续提升，2023Q1-Q3市占率达8.16%，超过2019年水平，公司作为院线龙头或更加受益于行业复苏。展望公司后续片单，优质电影储备丰富，电影业务或持续回暖。 风险提示：IP商业化进度不及预期，影视内容表现不及预期等。 财务摘要和估值指标 1、电影发行放映与大IP开发双轮驱动 1.1、发展历程：前身为东方发行，从事专业化电影发行与放映 公司系全国最早从事市场化电影发行业务的公司之一。下属联和院线为全国票房排名前列的院线，公司形成了“专业化发行公司+综合型院线+高端影院经营”的完整电影发行放映产业链。 公司前身为东方发行，1994年，于中国电影产业改革之初，由原上海电影制片厂宣发部独立组建而成，企业性质为国有企业，是全国第一家由制片厂经营的影视发行公司。2010年12月，上海电影制片厂将东方发行100%股权通过国有产权无偿划拨程序，全部划转至上影集团。2012年公司由东方发行以整体变更方式设立股份有限公司，由上影集团和精文投资共同发起设立。2016年8月17日公司在上交所上市，是国内第一批上市的国有影视企业。2023年，公司完成对上影元51%股权的收购，开辟IP开发的新赛道。2024年，公司发布全新的“iNew”战略，启动“iPAi星球计划”，加速布局AI影视垂直领域。 图1：公司为上海影视行业龙头 1.2、股权结构：控股集团产业与IP资源丰富，为公司大IP开发赋能 公司实控人为上海国资委，控股集团上影集团拥有丰富产业链资源。公司实际控制人为上海市国资委。截至2023Q3，公司第一大股东为上影集团，持股比例为69.22%，上影集团是本行业产业链最为完整的综合性影业集团之一，在制片、制作、影视基地和影视技术等领域均拥有成熟的行业经验，上影集团拥有上海美术电影制片厂、上海电影制片厂、上海电影译制厂在内的多家子公司。上美影是中国历史悠久、片库量丰富、知识产权众多的美术电影制片基地，曾创作《大闹天宫》、《宝莲灯》等经典作品。2023年，公司完成对上影元51%股权的收购，上影元独家运营着上影集团众多动画IP及真人影视版权，是上影集团IP开发业务的战略主体。 图2：公司实际控制人为上海市国资委 1.3、主营业务：电影发行与放映为基本盘，加速布局“AI+IP”新业务 公司主营业务为电影发行及放映业务，具体包括电影发行和版权销售、院线经营、影院投资、开发和经营、广告营销、技术服务等。2023年起切入大IP开发业务。 （1）院线经营业务：院线经营系电影发行及影院放映之间的桥梁，主要负责对以资产联结或者供片联结方式加入院线的影院进行统一供片。上海联和电影院线有限责任公司成立于2002年，是上海电影的全资子公司，是中国最大的电影院线之一，其加盟影院数量和票房规模在同行业中始终处于领先地位。截至2023Q3，联和院线旗下加盟影院总数为774家，银幕总数为4967块。 （2）影院管理业务：影院是电影产业链中最为重要的一个终端。影院经营业务主要为电影观众提供影片放映服务，同时还从事餐饮、衍生品销售等增值服务以及影院广告经营业务。“SFC上影影城”为公司旗下直营影院，截至2023Q3，公司共拥有已开业直营影院51家，银幕总数为375块。 （3）电影发行业务：电影发行业务主要包括影片的营销推广策略制定、实施及与院线洽谈拷贝投放等工作。公司在2023年参与发行了《中国乒乓之绝地反击》《敦煌女儿》《望道》等3部影片，其中《望道》获得第36届东京国际电影节“评委会大奖”、“最佳导演奖”“最佳男主演奖”。 （4）大IP开发业务：公司于2023年5月完成对上影元（上海）文化科技发展有限公司51%股权的收购及并表，切入大IP开发业务。上影元旗下拥有上美影以及上海电影集团授予的60部作品的著作财产权：包括上美影的《大闹天宫》《葫芦兄弟》《黑猫警长》的独占许可以及上影集团的《庐山恋》《阿Q正传》的独占许可。 上影元围绕IP全产业链开发运营，在商品及营销授权、游戏联动及授权、衍生品等领域稳健发力，在经典IP内容焕新、数字化开发等领域积极拓展。随着2024年公司发布“iNew”战略，AI将加速对海量IP储备的商业化放量。 图3：公司主营业务为电影放映发行及IP开发 1.4、财务状况：行业复苏后票房回升，公司盈利能力好转 随着电影行业复苏和公司业务拓展，盈利能力显著提升。2023年电影行业复苏，全国电影总票房达549.15亿元，同比2022年增长82.6%，同时公司积极和物业方进行租金条款谈判实现降本增效，且在合并上影元后新业务IP开发的收入增加，公司经营状况显著好转，2023年营收为7.91亿元，同比增长114.77%；归母净利润扭亏为盈，达1.24亿元。 图4：2023年公司营业收入显著增长 图5：2023年公司净利润扭亏为盈 公司毛利率和净利率由负转正，销售费用率有所增长，管理费用率呈下降趋势。 2023年Q1-3毛利率为25.52%，净利率为22.35%。从期间费用率来看，销售费用率在2023年Q1-Q3同比上升主要系新业务拓展带来推广投放加大所致；2023年Q1-3管理费用率同比下降主要系收入增速较高所致。 图6：2023年Q1-Q3公司毛利率与净利率由负转正 图7：2023年Q1-Q3管理费用率有所下降 电影放映收入为公司收入基本盘，广告服务收入占比有所下降。公司电影放映收入占总营业收入的占比最大且较为稳定，从2018至2022年保持在70%左右，广告服务收入占比从2021年的12.27%下降到2022年的7.37%。从各业务毛利率来看，广告服务业务和卖品业务的毛利率最高，且保持稳定，电影放映业务的毛利率呈下降趋势，从2020年起电影发行业务的毛利率快速增长，2022年达72.58%。 图8：电影放映业务为公司最主要收入来源（百万元） 图9：电影发行业务的毛利率快速提升 2、依托上影元，开辟IP开发第二增长曲线 2.1、多维度IP开发业务启航 公司获得丰富优质IP，开启大IP开发业务。公司获取的上影集团和美影厂授权的60个IP作品中，包括原创动画IP《中国奇谭》及《大闹天宫》《葫芦兄弟》《黑猫警长》《哪吒脑海》等耳熟能详美影厂经典动画IP，也包括《日出》《阿Q正传》《三毛从军记》等上影经典影视IP。公司IP数量众多，覆盖全年龄段人群，与“数字化”、“新消费”、“大文旅”等新场景融合潜能较大。 表1：公司获得美影厂和上影集团60个IP授权 IP商业化进程已开启，并入上市公司后IP价值有望加速释放。上影元围绕IP全产业链开发运营，在商品及营销授权、游戏联动及授权、衍生品等领域稳健发力，在经典IP内容焕新、数字化开发等领域积极拓展。其中，《中国奇谭》于2023年元旦正式推出，已在独播平台B站实现3.1亿的播放量与近584万的追番人数，8.4万人打出9.9分；豆瓣评分达8.7。上影元旗下IP在正式授权许可于上影元文化前，曾成功实现众多IP联名异业合作，合作品牌涵盖快消、汽车、3C、家居、游戏、美妆、服装等消费者衣食住行各领域，合作的知名品牌包括肯德基、麦当劳、百度、京东、支付宝、美团、上汽大众、腾讯游戏等。据公司公告，根据达成收购时对美影厂授权IP的模拟财务测算，美影厂授权的IP知识产权2021年度实现营业收入5637.53万元，实现净利润882.28万元；2022年实现营业收入6017.21万元（同比+6.7%），实现净利润1452.62万元（同比+64.6%），业绩高速增长同时也展现了经典IP可观的商业变现价值。 图10：美影厂授权IP模拟财务测算中，IP收入与净利润增长明显 2.1.1、商品及营销授权 基于已有IP影视形象，公司可以低成本开展商品化授权。2023年上影IP授权商品GMV超10亿元，公司旗下《大闹天宫》《葫芦兄弟》《黑猫警长》等经典IP与麦当劳、百胜（中国）旗下KFC及必胜客、雀巢咖啡、奶茶头部品牌奈雪的茶、休闲零食品牌王小卤、盐津铺子、浦发银行万事达卡、中信出版集团等在大众衣食住行全方位展开合作，覆盖食品饮料、服饰鞋帽、潮流玩具、家居生活、数码家电、金融、汽车、图书藏品、宠物周边等多领域。2023年公司《黑猫警长》授权雀巢咖啡，帮助雀巢1+2取得有史以来最好营销成绩，抖音挑战赛总曝光超10.37亿。 图11：公司《猴子捞月》IP与肯德基开展授权合作 图12：公司《黑猫警长》IP与雀巢咖啡开展授权合作 与众多知名品牌开展营销授权合作。公司与京东平台就2023年“618”大促20周年以《中国奇谭》中的《小妖怪的夏天》IP展开多维度合作，推出京东大电影、线上渠道多样化宣推、IP专属衍生品，全网曝光超2.3亿。2023年双十一期间，公司合作知名护肤品牌薇诺娜，推出《大闹天宫》x薇诺娜联合营销系列活动，共同打造“不负遇见”系列TVC，并推出合作礼盒，助力薇诺娜斩获天猫美妆行业“双十一”全周期国货新锐护肤榜单亚军。 图13：公司《中国奇谭》与京东开展营销授权合作 图14：公司《大闹天宫》与薇诺娜开展营销授权合作 公司经典动画IP主要受众为70后至90后，该群体目前为主力消费群体，IP商品及营销价值大，可为合作品牌带来较高流量，且IP形象的品牌适用性强，随着商品及营销授权业务拓展，以及后续的IP内容焕新带来的关注度提升，IP合作商品GMV及合作品牌数量有望快速增长，为公司贡献增量业绩。 2.1.2、游戏联动与授权 公司与游戏品牌合作主要分为联动与授权，IP联动为游戏公司采用IP特定形象在一定时间内在游戏内使用，一般支付固定的IP联动授权费用。IP授权为公司将IP授权给游戏厂商使用，游戏厂商基于IP开发游戏，并与IP方进行流水分成，一般分成比例为流水的5-10%。目前公司旗下经典IP已与网易游戏旗下《蛋仔派对》、人气游戏IP《大话西游》，腾讯旗下手游《跑跑卡丁车》，淘米科技《赛尔号》手游、《摩尔庄园》手游，游族新游《山海静花》、休闲类模拟经营游戏《桃源深处有人家》等多款多类型游戏开展联动合作，截至2023年，授权游